| 网易财经1月6日讯 交银国际发布2015年宏观策略展望，交银认为，无风险利率下行、改革推动风险溢价下行、企业顺应潮流转型求变和做大做强三大原因致A股2014年牛冠全球。展望2015年，经济数据下行仍有压力，降息后市场降准预期强烈，流动性和风险偏好继续偏积极。在当前货币政策持续宽松的大背景下，交银对股市维持乐观偏积极的看法。 行业配置方面，一方面，货币政策2015年大概率延续宽松，券商、保险等行业受益宽松的流动性及居民资产大类配置对资本市场的积极影响。 另一方面，伴随着油价为代表的大宗商品的逐渐企稳。国内外流动性宽松可能会边际减弱。但是诸如有色、煤炭、食品饮料、纺织服装等可能相对受益。 第三，2015年经济压力延续，43号文制约地方财政负债扩张，中央基建投入势必加大或保持，继续看好中央财政投入的高铁、核电、水利、农业等领域。 2015年股市投资策略及配置 股市上涨的主因：（1）无风险利率下行 14年初以来央行非传统货币政策工具不断创新带来银行间利率不断下行，实体需求疲软导致票据利率回落，非标监管带动理财收益率下行；相比之下，银行货币创造减弱，贷存比约束，贷款利率居高不下。 更为广义的来看，各类资产和投资渠道的回报率均在下降。房地产领域中，大周期预期的若隐若现及供需失衡的积累使得房价即使在政策显著放松后仍然显得较为疲弱，实体的投资回报率则逐级均在下降。 股市上涨的主因：（2）改革推动风险溢价下行 国企改革：央企层面稳步推进，成立了国企改革领导小组，马凯兼任组长，大方向坚定不移。地方层面试点不断，比如广东、上海、江苏、浙江等地。 财税改革：地方负债的规范和清理；有助银行存量坏账的兜底和保全； 土地改革：相对进程较慢，经营性建设用地流转会有试点； 金融改革：加快利率市场化的推进；加快资本市场进一步市场化和放开； 上述两点推动下的表现形式即是增量资金的不断入市，居民大类资产不断往权益类股市配置，这一趋势仍在延续。 从国外发达国家对比来看，国内居民部门在股票等权益类资产中的配置相当之低，仅为美国的十分之一。未来从地产和储蓄搬家的资金将对国内市场产生较为积极的正面支撑。 上述两点推动下的表现形式即是增量资金的不断入市，居民大类资产不断往权益类股市配置，这一趋势仍在延续。 与此同时，资本市场杠杆工具的丰富，包括场内两融、分级基金，场外伞形配资，衍生品等，股市的波动率被前所未有的急剧放大。 股市上涨的主因：（3）企业顺应潮流转型求变和做大做强 如果说前面2点是自上而下的驱动因素，在这一轮牛市中自下而上的动力则来自于企业自身的转型求变精神，跨界并购案例不计其数，股权激励和员工持股计划也屡屡调动企业核心人员的自身潜力。两者配合使得不少企业脱胎换骨。股市与经济挂钩，但最终反映的是微观企业的变化。 2015年市场观点 这轮上涨核心在于流动性宽松驱动叠加改革等政策预期。经济数据下行仍有压力，增强放松政策的施展空间。降息后市场降准预期强烈，流动性和风险偏好继续偏积极。 2015年紧盯货币政策宽松是否持续，在当前的逻辑下，我们仍对股市维持乐观偏积极的看法。 风险点： 1）海外黑天鹅事件，俄罗斯及新兴市场潜在危机带来RMB大幅贬值压力； 2）国内需求持续萎靡，流动性宽松持续流入虚拟领域，而实体持续陷入通缩预期，致使政策方针出现较大变化。 配置方向：（1）大小之争 目前全部A股PE TTM估值在15.7倍（WIND统计），仍然处于历史偏低水平，还有一定的修复空间。相对偏松的货币政策和四中全会后带来的持续改革预期仍将使得传统周期蓝筹类个股处于估值修复的窗口，由于区域政策如一带一路、天津厦门等自贸区规划的出台以及整体偏松的流动性环境，将对市场估值修复带来正面影响。 但是也应该看到整体中小创业板的估值已经接近历史天花板的水平。从中位数看，国内小市值个股估值远超海外美股、港股乃至部分新兴市场。结构性泡沫化过程仍在演绎。 但是也应该看到整体中小创业板的估值已经接近历史天花板的水平。从中位数看，国内小市值个股估值远超海外美股、港股乃至部分新兴市场。结构性泡沫化过程仍在演绎。 三季报显示基金十大重仓股对主板的仓位进一步下降，而对中小创业板整体配置仍创新高。 小盘股已经连续7个季度跑赢大盘股，累计跑赢约60%，四季度的风格转折可能并非很快结束。 科技类、小市值及主题类板块在前期由于并购重组、定向增发的事件催化和各类区域政策暖风带来的主题催化累积了大量获利空间。2015年市场可能会出现分化，市场主题轮动而不是普涨的特征明显，因此对于涨幅过大预期较为充分的小市值股票保持谨慎，积极挖掘新兴主题和领域。重点关注对后续会有政策落地或实际产出的标的，如迪斯尼板块、一带一路规划、国企改革板块、新三板主题等。 配置方向：（2）行业偏好 过去2年板块回报排序：关注趋势加强的券商、计算机、军工、汽车等，以及滞涨的食品饮料、保险、有色、煤炭等。 货币政策2015年大概率延续宽松，券商、保险等行业受益宽松的流动性及居民资产大类配置对资本市场的积极影响。 明年年中物价同比增速可能在过去两年较低的基础上有所回升，其中伴随着油价为代表的大宗商品的逐渐企稳。国内外流动性宽松可能会边际减弱。但是诸如有色、煤炭、食品饮料、纺织服装等可能相对受益。 015年经济压力延续，43号文制约地方财政负债扩张，中央基建投入势必加大或保持，继续看好中央财政投入的高铁、核电、水利、农业等领域。 对于医药消费板块，以及高分红低估值的个股，我们着重关注估值切换以及主板回升后的补涨逻辑。主要理由是： 1）资金迁徙效应，主流蓝筹板块的大幅上涨带来消费板块的补涨机会； 2）沪港通引入真正外资长线资金，并布局国内中低估值稳定成长类个股； 3）年末年初的估值切换，该板块个股虽增速不高，但仍然有一定的增长，有望迎来估值切换。 4）结合医疗领域改革，关注相关企业的受益机会。 配置方向：（3）主题选择 预计国企改革顶层设计方案2015年上半年出台，这将极大推动各地地方国有集团的改革方案落地。 其他如电改、医改等领域也值得继续配置。 上海迪斯尼有望成为本地经济的有力引擎。除上海外，目前全球共有5家迪斯尼主题乐园度假区都是当地经济的有力引擎。 比照2010年上海成功举办世博会的经历，我们预计迪斯尼2016年旅客流量在2000-2500万左右，2017年以后常态化接待旅客能力在2500万左右，较受限于区域面积的香港迪斯尼乐园将有更广阔的发展前景。 一带一路：本届政府最重要的战略布局：向西开放、稳定新疆、反恐、应对美国重返亚太和东线围堵、加强国内区域协同； “一带”：六条走廊。新亚欧大陆桥、中伊土走廊、中巴走廊、孟中印缅走廊、中新走廊、中蒙俄大走廊，比较重要的节点城市包括乌鲁木齐、喀什、昆明、兰州、郑州等。“一路”：海上要建立若干港口支点，重点的港口节点包括天津、连云港、青岛、日照等。 此外，市场自下而上的机会方面，我们继续长线关注仍然在于积极求变的企业。 国有企业的“改革”、民营企业的“转型”、传统企业的“跨界”、新兴产业的“并购”均是投资中继续考虑的重点。 从下面三张表来回顾过去三轮牛市的驱动因素，各不相同。本轮牛市的核心词是转型变革，因此此类股票仍是需要重点关注的公司。 投资逻辑上，主要是围绕一带一路和海外经贸关系所带来的基建投入以及投入所拉动的相关设备和资源上，涉及港口交运、基建、能源、部分设备等。
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