顶尖财经网(www.58188.com)2025-3-26 10:27:13讯：

　　中联重科 

　　2024年报点评：扣除股份支付费用后净利润同比+18%，新兴板块成长性凸显 

　　投资要点 　事件：2025年3月24日，公司发布2024年年度报告。 　2024年扣除股份支付费用后净利润同比+18%，高机、农机增速亮眼 　2024年公司实现营业收入454.8亿元，同比-3.4%，实现归母净利润35.2亿元，同比+0.4%，剔除股份支付费用后净利润同比增长18.4%；单Q4实现营业收入110.9亿元，同比-4.1%，归母净利润3.8亿元，同比-41.4%，主要系23年资产处置收益集中于23Q4导致基数较高，而24年主要集中于24Q2导致季度间波动。分区域来看，2024年公司国内收入为221.0亿元，同比-24.2%，海外收入为233.8亿元，同比+30.6%，海外收入占比提升至51.4%，同比+13.4pct，海外拓展进展顺利。分产品看，①传统优势产品：2024年公司混凝土机械实现收入80.1亿元，同比-6.8%，起重机械实现收入147.9亿元，同比-23.4%，其中整体出口收入同比+35%。②土方机械：2024年实现收入66.7亿元，同比+0.3%，其中海外收入同比+27%。③高机：收入68.3亿元，同比+19.7%。④农业机械：收入46.5亿元，同比+122.3%。展望2025年，公司传统优势板块有望企稳回升，新兴板块国内外拓展继续加速，周期性减弱、成长性凸显。 　费用管控良好，海外市场开拓带动盈利能力持续提升 　2024年公司销售毛利率为28.2%，同比+0.6pct，销售净利率为8.8%，同比+0.8pct。分国内外来看，2024年公司国内毛利率24.1%，同比-0.6pct；海外毛利率32.0%，同比-0.2pct，海外毛利率较国内高8.0pct，海外占比提升带动盈利能力不断提升。费用端来看，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为8.2%/4.9%/0.1%/6.1%，同比+0.6/+0.9/+0.7/-1.2pct，整体费用控制良好，财务费用提升主要受巴西雷亚尔、欧元汇率影响，同比增长3.2亿元。随着中联智慧产业城的逐步投产、产品结构持续改善，公司盈利能力、盈利质量将持续提升。 　非挖底部企稳趋势明显，新兴业务板块开拓卓有成效 　2025年1-2月国内汽车起重机/履带起重机/随车起重机销量同比分别-13%/-13%/+14%，下滑幅度相较2024年大幅好转，底部企稳趋势明显。新兴业务板块来看，①土方机械：公司实现1.5-400吨挖机产品型谱全覆盖，国内100吨以上矿用挖机市场份额跃居行业前三；海外市场持续突破，2024年海外收入同比增幅超27%。②高空作业机械：国内中小客户市场占有率第一，海外拓展进程顺利，长臂架产品在欧洲、美洲、亚太地区实现规模化出口。③农业机械：烘干机稳居国内第一，小麦机稳居国内第二，拖拉机规模、利润大幅增长，并持续开拓玉米机、播种机、甘蔗机、水稻机板块，有望实现快速增长。④具身智能：开发足式、轮式等多款具身智能人形机器人，积极培育第三成长曲线。 　盈利预测与投资评级：我们调整公司2025-2026年归母净利润预测值至50.38/60.95亿元(原值为50.37/62.43亿元)，新增2027年归母净利润预测值为73.77亿元，对应当前市值PE分别为14/11/9x，维持“买入”评级。 　风险提示：国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期 

　　钒钛股份 

　　动态点评：钒电池装机大增叠加钢铁用钒好转，钒价有望触底回升 

　　事件：近期多个全钒液流电池项目开启招投标，如云南永仁全钒液流储能项目一期100MW/400MWh设计、采购、施工总承包(EPC)项目，中国尼龙城源网荷储100MW/400MWh全钒液流电池储能项目，禄丰市100MW/400MWh全钒液流储能项目设计、采购、施工总承包项目，哈密国投石城子100MW/400MWh独立储能项目EPC总承包等。全钒液流电池装机量预计2025年维持高增长态势。 　点评： 　业绩：钒价下跌拖累业绩表现。公司预计2024年归属于上市公司股东的净利润为2.6-3.0亿元，同比下降71.6%-75.4%，下降主要原因为钢铁领域需求较差，五氧化二钒价格同比大幅下跌。2024年国内五氧化二钒均价为8.08万元/吨，较2023年的10.9万元/吨，下降25.9%。 　储能用钒：2025年向大连融科储能钒供货量预计同比增长35%。2025年2月12日，公司公告全资子公司成都钒钛贸易与全钒液流电池行业著名公司大连融科签订了《2025年钒储能原料合作年度框架协议》，向其供应钒原料折五氧化二钒20000吨(不含双方合资的钒储能合资公司及其他专项重大储能项目所需原料)。2024年公司与大连融科签订的供货量为14822吨，2025年供货量预计同比增长35%，侧面显示2025年全钒液流电池储能市场景气度仍较高。 　钒价：储能用钒预计同比大增，钢铁用钒有望好转，有望拉动钒价回升。据Mysteel不完全统计，2024年全钒液流电池并网规模约440MW/1742MWh，较2023年55MW/236MWh增长700%/638%。2024年在建全钒液流电池储能电站项目约745MW/3200MWh，公示及规划项目约2124.75MW/8886MWh，预计2025年并网规模仍将维持高增长。钢铁方面，普通热轧螺纹钢国家标准由推荐性标准转为强制性标准已于2024年9月25日正式实施，钢铁领域的钒氮需求量有望改善。随着五氧化二钒库存的逐步消化，预计钒价有望逐步上升。 　盈利预测、估值与评级：以2024/2025/2026年五氧化二钒均价8.1/8.5/9万元/吨，预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元(较前次预测下调76.6%、62.2%、54.5%)，对应当前股价的PE分别为96/52/39倍。考虑公司前期股价的跌幅已经反映业绩的下滑，当前五氧化二钒价格已经处于历史低位，全钒液流电池装机量维持高速增长，后续五氧化二钒价格有望回升，受益于全钒液流电池的发展，公司钒制品价值有望重估，维持“增持”评级。 　风险提示：钒、钛等产品价格大幅回落风险；电解液合作项目进度不及预期风险。 

　　神火股份 

　　氧化铝价格上涨对公司24Q4净利形成一定拖累 

　　神火股份) href=/000933/>神火股份（000933）发布年报，2024年实现营收383.73亿元(yoy+1.99%)，归母净利43.07亿元(yoy-27.07%，基本符合我们43.46亿元预期)，其中Q4实现归母净利7.68亿元(yoy-57.38%，qoq-38.74%)，展望后市，伴随氧化铝价格回落，铝价上行或带动公司净利在25年实现修复，维持买入评级。 　Q4氧化铝价格上涨对公司净利形成拖累，公司24年分红率达40%以上 　根据年报披露，公司24年铝产品产销量分别为162.85/162.89万吨(yoy+7.28%/+6.65%)。24年公司综合毛利率为21.23%，其中24Q4毛利率为11.91%，主因24Q4国内氧化铝价格上涨较多，据SMM，24Q4年国内氧化铝均价为5330.02元/吨，qoq+35.64%，成本上升导致毛利承压。分红方面，公司24年拟累计分红比例高达41.78%，为21年以来新高。 　铝价有望维持高位，电解铝环节利润或仍有上升空间 　伴随国内铝运行产能逐步接近产能天花板，铝供给端约束将是看好未来25-27年铝价上涨的核心逻辑。短期看，25年消费端增速虽受光伏等领域拖累，但供给增量有限背景下，我们预计铝价在25年或呈现偏强震荡。成本端，氧化铝伴随大量新增产能投产，未来仍有下跌空间，伴随成本进一步下降，我们认为电解铝环节利润或仍有走扩空间，铝板块股票配置价值凸显。 　电解铝利润扩张或带动公司未来利润高增，煤炭价格走弱对利润影响较小 　根据年报，截至2024年年底，公司拥有电解铝产能170万吨，氧化铝100%外购，因此氧化铝价格在25年年初以来从高位下跌后，电解铝环节利润释放或带动公司利润实现较大幅度修复。此外市场较为担心的煤炭价格走弱或对公司利润形成一定拖累，据我们测算，公司24年煤炭业务毛利贡献占比仅13.97%，煤炭价格下跌对公司利润影响相对有限。 　盈利预测与估值 　考虑氧化铝价格从高位下跌过程，Q1均价较高，我们下调公司25年业绩预期，26年成本端改善利润或进一步修复，上调26年业绩预期，预计25-27年归母净利润为49.61/66.94/80.15亿元(较前值：-5.95%/5.24%/-)，对应25年EPS为2.21元。采用分部估值法，公司电解铝、煤炭板块25年EPS分别为1.61/0.60元，25年电解铝、煤炭板块可比公司一致预期估值分别为9.8X、8.8XPE，考虑公司全部为电解铝产能，未来利润弹性高，给予公司电解铝板块25年10.5XPE，此外公司煤炭资源丰富，成本低，给予公司煤炭板块25年9.5XPE。对应目标价22.60元/股(前值25.15元/股)，维持买入评级。 　风险提示：铝价超预期下跌，煤炭价格超预期下跌。 

　　久立特材 

　　稳定量增+高分红属性，公司投资价值凸显 

　　核心观点 　久立特材) href=/002318/>久立特材（002318）发布年报，2024年实现营收109.18亿元(yoy+27.42%)，归母净利14.90亿元(yoy+0.12%)，基本符合此前我们对公司24年归母净利润14.58亿元的预期。公司24Q4实现营收37.75亿元(yoy+56.36%，qoq+63.23%)，归母净利4.45亿元(yoy+17.01%，qoq+11.12%)。公司高端产品占比不断上升，分红比例连续多年维持高位，投资价值凸显，我们维持买入评级。 　复合管量增显著，支撑公司业绩实现稳定 　根据年报披露，公司24年焊接管、无缝管、复合管销量分别为6.37/6.12/2.87万吨，同比-1.94%/-0.34%/+247.24%，复合管伴随公司收购海外项目完成销量增长显著。24年公司综合毛利率为27.63%，yoy+1.45pct其中24Q4毛利率为28.96%，环比-2.19pct，Q4毛利率环比下降或主要与公司高端产品销售节奏相关。费用方面，公司24年合计期间费用率11.14%，同比-0.87pct，公司费用率呈现稳步下降趋势。 　公司投资收购项目迎来业绩释放，24年拟分红比例高达60%以上 　根据年报披露，公司海外投资收购项目EBK所属的久立欧洲24年累计实现净利润2.20亿元人民币，与久立合资成立的合金公司24年实现净利润1.09亿元。公司重点投资收购项目在24年开花结果，对全年业绩贡献较大。同时公司继续加强股东回报，24年计划分红比例高达61.74%，为2019年以来最高分红比率。 　为优化资产结构、专注主业，公司计划减持参股公司部分股权 　根据公司2月8日公告，公司计划减持所持有的永兴材料) href=/002756/>永兴材料（002756）累计不超过1583万股，占永兴材料全部股份的3%，截至24年年底，公司持有永兴材料7.31%股份，公司此举主要为优化公司资产结构，加强主业研发方面投入。截至2024年年底，公司当前资产负债率为42.70%。 　盈利预测与估值 　考虑公司海外收购项目业绩释放顺利，我们上调公司25年业绩预期，预计公司2025-2027年EPS分别为1.77、1.91、2.07元(前值1.72/1.91/-元)。可比公司25年一致预期PE均值为10.1倍，考虑公司收购的海外项目以及自身复合管产能未来仍有增量，且高端产品占比有较大提升空间，高分红有望延续，维持公司25年15.5倍PE，目标价27.44元(前值26.66元)，维持“买入”评级。 　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，产能释放不及预期。 

　　广联达 

　　4Q24新签云合同改善，成本费用控制效果显著 

　　业绩回顾 　公司2024年收入和利润符合我们预期 　广联达) href=/002410/>广联达（002410）公布2024年年报：2024年，营业总收入62.03亿元，同比-4.9%；归母净利润2.5亿元，同比+116%。4Q24营业收入18.36亿元，同比+3.4%；归母净利润3,716万元，同比由亏转盈(4Q23为-1.46亿元)。2024年公司营业收入、净利润符合我们的预期。 　发展趋势 　数字成本新签订单4Q增速转正，数字施工追求利润及现金流管理。1)数字成本收入49.86亿元，同比-3.55%，传统造价工具续费率、应用率保持稳定，成本测算产品深耕大客户、应用率不断提升；24年新签云合同34.24亿元，同比-3.93%，4Q24新签合同10.78亿元，同比+4.7%，新签订单表现较3Q24改善明显；2)数字施工收入7.87亿元，同比-8.71%，从追求经营规模转向对利润和现金流的管理；3)数字设计收入0.9亿元，同比+3.28%，重点结合应用场景打造一体化标杆项目；4)海外业务收入2.03亿元，同比+5.07%。24年，公司发布建筑行业AI大模型和行业AI平台，赋能多项业务，我们认为有望带来产品升级、提质增效。 　收入结构优化毛利提升，成本费用管控严格支撑利润同比修复。1)毛利率84.33%，同比+1.81ppt，我们认为源自收入结构优化及公司人员控制，数字成本、数字施工业务毛利率分别为93.4%、35.9%，同比+0.9ppt、+4.4ppt；2)销售、研发、管理费用分别同比-14.1%、-6.6%、+7.9%，销售、研发费用下降主要源自公司费用管控加强，管理费用增长主要源自公司一次性补偿金增加所致；24年末公司员工8,463人，同比-18%；3)信用减值损失对利润修复造成一定影响：24年信用减值损失9,397万元，同比+170%；我们认为主要源自按单项计提的应收账款坏账准备增长较快。 　2025年外部压力仍存，股权激励计划彰显长期信心。1)地产投资仍疲弱，公司拓展水利等基建领域：根据国家统计局，2025年1-2月份，房屋新开工面积同比下降29.6%，公司公告积极拓展水利、城市更新等基建领域，我们认为随着产品成熟化，预计对25年收入有所支撑。2)公司发布2025年股票期权激励计划，拟授予股票期权数量2643万份，行权价格为10.73元。业绩目标值为剔除各期股份支付费用后的归母净利润：25年目标值5.63亿元、触发值3.94亿元。2026年目标值为同比增长不低于30%、或25-26年累计值不低于12.95亿元；触发值为同比增长不低于20%、或25-26年累计值不低于8.66亿元。我们认为公司注重员工激励，发布股权激励计划体现了对于长期经营的信心。 　盈利预测与估值 　维持2025年和2026年盈利预测基本不变。当前股价对应2025/26年41.8倍/34.4倍市盈率。维持跑赢行业评级和17.00元目标价，对应52.6倍/43.2倍2025/2026年市盈率，较当前股价有25.6%的上行空间。 　风险 　下游需求波动影响超预期；公司成本费用控制不及预期。 

　　豪迈科技 

　　2024年年报点评：业绩增速表现亮眼，未来增长确定性强 

　　事件： 　2025年3月18日，山东豪迈机械科技股份有限公司公告《2024年年度报告》。2024年公司实现营业收入88.13亿元，同比增长22.99%；实现归母净利润20.11亿元，同比增长24.77%，对应基本每股收益2.5302元/股，同比增长24.61%。 　点评： 　业绩增速表现亮眼，持续加大研发投入。 　单季业绩来看，24Q4公司实现营业收入24.48亿元，同比增长31.35%；实现归母净利润5.94亿元，同比增长34.10%，经营业绩实现高速增长。盈利能力方面，2024年公司毛利率为34.30%，较23年下降0.35pct；净利率为22.85%，较23年增加0.36pct。公司2024期间费用率升至8.70%，较23年增加0.28pct，其中公司研发费用率增至5.25%，较23年增加0.29pct。 　三大业务齐头并进，持续推进国际产能建设。 　分业务来看，2024年公司三大业务营业收入均维持高速增长，其中轮胎模具业务实现营业收入46.51亿元，同比增长22.73%；大型零部件机械产品实现营业收入33.32亿元，同比增长20.31%；数控机床业务对外销售实现营业收入3.99亿元，同比增长29.30%。2024年公司持续推动国际产能建设，泰国工厂于2023年10月扩建完毕投入使用后，其产能持续提升；墨西哥工厂于2024年4月正式开业并投入生产运营。作为全球技术领先、综合竞争力明显的轮胎模具制造商，积极响应轮胎企业出海趋势，未来业绩增长确定性强。 　盈利预测与评级 　中性情景下，我们上调公司2025-2027年营业收入预期至103.40、117.89、129.76亿元；对应归母净利润分别为23.30、26.67、29.38亿元，EPS分别为2.91、3.33、3.67元/股，2025年PE19.78倍，维持“增持”评级。 　风险提示 　市场竞争风险：随着行业发展，行业内企业面临日益增长的竞争加剧风险。 　汇率波动风险：随着海外收入占比提升，汇率波动将对公司业绩产生影响。 　原材料价格波动风险：钢材等原材料价格变化将导致公司成本存在上升风险。 　下游需求变化风险：下游汽车需求变化将对公司业绩产生一定影响。 　业务进展不及预期风险：公司机床业务尚处初期发展阶段，未来机床业务进展存在不确定风险。 

　　卫星化学 

　　2024年业绩达到新高，新项目带来新业绩增量 

　　1.2024年公司全年归母净利润60.7亿 　根据公司2024年年报，2024年公司归母净利润为60.7亿元，同比提高26.8%。2024年Q4公司归母净利润为23.8亿，跟2023年Q4的14.0亿相比，同比提高70.4%。 　2.2024年公司C2利润维持高位，2025年有望继续维持 　根据我们计算，2024年全年乙烷-乙烯的平均利润为2749元/吨，比2023年平均利润高625元/吨。 　截至2025年3月21日，受到美国天然气(HH)价格上涨的影响，乙烷价格2025年均价达到27美元/加仑，跟2024年均价19美分/加仑相比，提高8美分/加仑。但是乙烯价格较为稳定，2025年均价为875美元/吨，跟2024年均价几乎持平。受益于乙烯坚挺的价格，乙烷裂解2025年的年均利润为2459元/吨。 　3.丁辛醇贡献增量 　根据公司于2024年7月16日的外发公告《关于卫星能源三期项目一阶段顺利投产的公告》中提及，公司年产80万吨多碳醇项目一阶段装置经投料试生产后已成功产出合格产品。 　2025年，80万吨多碳醇项目或将全年贡献业绩，我们认为公司利润有望进一步增厚。 　4.新项目于2025年年底落地，C2产能或将翻倍 　公司新项目于2023年年底通过发改委审批，并且项目一阶段的二次环评已经于2024年5月22日挂政府官网。待公司项目投产之后，公司的乙烯产量或将从250万吨变为500万吨，C2产能或将翻倍。 　5.盈利预测 　维持公司2025/2026年归母净利润75.3/95.3亿元，对应EPS为2.24/2.83元/股，给予公司2027年归母净利润116.1亿元，对应EPS为3.45元/股。 　风险提示：1)乙烷价格上涨，导致业绩不及预期的风险；2)石油价格下跌，导致公司产品价格下跌的风险；3)新项目投产不及预期的风险。 

　　永兴材料 

　　修炼内功降成本，积极推进项目建设 

　　永兴材料发布年报，2024年实现营收80.74亿元(yoy-33.76%)，归母净利10.43亿元(yoy-69.37%)，扣非净利8.94亿元(yoy-72.40%)。其中Q4实现营收18.43亿元(yoy-25.84%，qoq+6.00%)，归母净利7256.59万元(yoy-79.51%，qoq-64.15%)。年报符合业绩预告(10.3-12.3亿元)，考虑到公司持续降本且产能仍在扩张，维持增持评级。 　对抗外界不利因素，修炼内功降成本 　2024年，公司特钢新材料业务产、销量分别为30.54/30.28万吨，分别yoy-1.94%/-2.41%；产销同比下滑叠加售价降低，公司特钢新材料业务营收yoy-18.08%。得益于公司对采购节奏的把握，实现采购成本低于市场价格的目标，最终特钢新材料业务毛利率同比+0.38pct至12.32%。同期，公司碳酸锂产、销量分别为2.60/2.60万吨，分别yoy-3.90%/-3.23%。据年报，公司通过在采选冶多环节努力，最终实现2024年碳酸锂生产成本约4.7万元/吨，同比2023年(测算约5.3万元/吨)下降明显。 　积极推进项目建设，提高采选能力 　公司锂电新能源业务积极推进项目建设。报告期内，花桥矿业完成采矿权许可证的变更登记，证载生产规模由300.00万吨/年变更为900.00万吨/年，进一步提高了资源保障能力，矿山改扩建项目相关工作正在持续推进；矿石原料输送项目已完成立项备案，审批手续正在推进中；永诚锂业300万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目一期已建成投产；永兴新能源锂云母绿色智能高效提锂综合技改项目已完成相关部门审批，目前项目正式建设中。 　锂：延续震荡寻底，能否触发大型矿山退出是关键 　行业方面，我们认为锂25年大概率延续供给过剩，若25年需求表现好于市场预期，则锂价可能在7-9万元/吨区间震荡；如果25年需求表现弱于市场预期，则锂价可能重新跌回至7万元/吨以下，低价能否触发大型矿山退出或将成为行业供需格局能否反转的关键。 　盈利预测与估值 　我们下调锂价预期，预计公司25-27年EPS分别为1.96/2.73/3.44元(25-26年较前值分别下调27.7%/19.2%)。按照分部估值法，钢铁板块可比公司25年一致预期PE均值13.1倍，锂电材料板块可比公司25年一致预期PE均值22倍，我们预测公司25年特钢等板块及锂电材料板块归母净利润分别为5.88/4.67亿元，考虑公司锂电材料产能仍在扩张，给予公司25年特钢/锂电材料PE分别为13.1/24.2倍，对应目标价35.24元(前值40.13元，对应25年特钢/锂电材料PE为11.6/19.8倍)，维持增持评级。 　风险提示：锂价超预期下跌，下游需求不及预期等。 

　　阳光电源

　　光储需求旺盛，全球龙头增长确定 

　　深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头：公司深耕光储赛道、业绩持续成长：23年营收/归母净利润722.5/94.4亿元，同增80%/163%，其中光伏逆变器占比38.3%，储能系统24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23年分别为37.93%/37.47%。24H1营收/归母净利润310/ 50亿元，持续增长。

　　营收稳健增长，保持较高盈利能力：公司24Q1-3营收499.5亿元，同比+7.6%，归母净利润76.0亿元，同比+5.2%，毛利率31.3%，同比持平，归母净利率15.2%，同比-0.3pct；其中24Q3营收189.3亿元，同环比6.4%/2.8%，归母净利润26.4亿元，同环比-8%/-7.8%，毛利率29.5%，同环比-4.9/0pct，归母净利率14%，同环比-2.2/-1.6pct。

　　大储市场爆发确定性强，美国维持高增，欧洲、新兴市场进入并网高峰期。①美国：24年12月并网力度不及预期，装机4.1GWh，同环比-2%/+155%；全年28GWh，同比+50%；大储备案量屡创新高，看好25年装机。②国内：24年装机43.7GW/109.8GWh，同增103%/136%，超市场预期；招标量高达121GWh，同比增长76%。③欧洲：预计24年装机8GWh，同增125%，预计25年继续爆发。④中东：继阳光中标沙特SEC二期7.8GWh项目之后，比亚迪) href=/002594/>比亚迪（002594）中标SEC三期12.5GWh订单，宁德中标阿布扎比Masdar数据中心项目20GWh，预计25年中东储能市场装机爆发。

　　5 月电池装机量环增 13%，预计 2024 年电池产量维持 35%-40%增速。5 月动力和储能电池装机 14.2GWh，同环比+23%/+13%，1-5 月份累计装机 56.5GWh。受益全球大电站项目需求高增，我们预计 2024 年电池产量 240gwh，同增 37%。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调24~26年归母净利润至110/130/155亿元(原值为110/140/169亿元)，同比17%/18%/19%，对应PE为13/11/9X，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，给予公司2025年18xPE，对应目标价113元，维持“买入”评级。

　　风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

　　福瑞达

　　化妆品业务稳健增长，瑷尔博士调整升级放量可期 

　　公司公布24年业绩：2024年全年公司实现营收 39.83 亿元(同比-13.02%，下同)，归母净利润 2.44 亿元(-19.73%)；扣非归母净利 2.15亿元(+54.54%)。营收及归母净利下滑系地产剥离影响，剔除地产业务后，公司营收基本持平，归母净利润同比增长 6.15%。24 年全年每 10股派发现金红利 0.6 元(含税)，2024 年度合计分红比例 45.92%。具体看，24Q4 实现营收 11.80 亿元(-0.33%)，归母净利润 7236 万元(+10.72%)，扣非归母净利润 6380 万元(+104.37%)。

　　化妆品业务稳健增长，多渠道稳步推升：1)分品牌：化妆品板块全年营收 24.75 亿元，同比+2.46%。核心品牌颐莲/瑷尔博士分别贡献9.63/13.01 亿元，同比分别+12.36%/-3.48%。颐莲喷雾 2.0 迭代成功，嘭润面霜销售增长 18%；瑷尔博士益生菌面膜销售额突破 5 亿元，闪充水乳升级后增长 9%。胶原蛋白新品牌珂谧双十一收场大促破 2000 万。2)分渠道：妆品业务加快多渠道布局，线上天猫渠道聚焦精细化运营，同时积极拓展京东、拼多多等平台增量，瑷尔博士、颐莲入驻微信小店；线下渠道方面，颐莲开设“美妆+文旅”线下旗舰店，瑷尔博士线下店拓展提速，线下直营及加盟店数量突破500 家。24 年颐莲、瑷尔博士线下渠道累计销售近 3 亿元。

　　医药营收微降、新品驱动增长，原料高端化转型成效显著。1)医药板块：营收 5.12 亿元，同比-1.41%，毛利率 52.32%，同比-1.07pct。公司推动渠道下沉，通宣理肺胶囊新覆盖 1500 余家医疗机构，销量同比+37%。黄精原浆等新品上市，构建“新中式养生”产品矩阵，加速大健康领域布局。2)原料及添加剂板块：营收 3.43 亿元，同比-2.43%，毛利率 35.92%，同比+3.62pct，高端化转型成效显著。

　　业务结构优化拉升毛利率。1)盈利能力：全年毛利率/归母净利率52.68%/6.11%，同比+6.19/-0.51pct，其中化妆品/医药/原料及添加剂板块毛利率分别为62.57%/ 52.32%/ 35.92%，同比+0.44/ -1.07/ +3.62pct，化妆品业务占比提升及原料板效率改善拉动毛利率。2)费用端：期间费用率 44.77%，同比+3.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为36.73%/ 4.59%/ 4.19%/ -0.73%，同比+5.14/ -0.28/ +0.84/ -1.98pct。

　　盈利预测与投资评级：公司聚焦大健康产业，同时通过组织架构调整和战略聚焦逐步提效，发展趋势向好。考虑到化妆品品牌仍处于升级调整阶段，短期业绩或承压，我们将公司 2025-26 年归母净利润预测由 3.9/4.8亿元下调至 2.8/3.5 亿元，新增 27 年归母净利润预测 4.1 亿元，对应 PE分别为 28/22/19X，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。