首先，市场情绪和经济预期正处于谷底，对经济数据的负面反应钝化，超预期降息落地强化逆周期政策预期，政策最终不会缺席，但难超激进的市场预期，政策博弈仍将持续。其次，中美关系短暂缓和，宏观流动性环境好转，人民币兑美元被动贬值压力缓解，有利于支撑活跃的主题交易。最后，市场交投活跃度虽有提升，但存量博弈特征难改，季末机构调仓、政策博弈和主题交易轮动共振下，预计年中市场波动依然较大，随着7月进入中报舆情披露高峰，业绩对配置的影响力会逐步提升。配置上，坚持业绩为纲，兼顾政策主线，继续坚守科技和能源资源安全领域中有政策催化或业绩优势的品种。

　　市场对经济数据反应钝化

　　超预期降息强化政策预期

　　年中政策博弈依然激烈

　　1）国内经济恢复对政策依赖度高，超预期降息落地强化年中政策博弈。一方面，5月国内实体经济数据显示各指标走弱有所放缓、分化情况收敛，基建增速再次加快，工业回归环比增长区间，服务业、消费保持较高增速，且其两年平均增速企稳；同时，经济拖累因素主要在房地产、民间投资、出口等方面，内生恢复动力不足，对政策的依赖度高，年中A股围绕政策的博弈不断。另一方面，6月来国内超预期降息强化了市场的政策预期，继上旬6大国有银行下调了存款利率后，央行在13日宣布下调7日逆回购利率10bps，在15日公开市场操作中下调了1年期MLF利率10bps，这些都为按揭贷款利率下调创造了空间，预计6月20日的LPR报价也会跟随下调，其中5年期LPR下调幅度可能超过10bps。市场情绪和经济预期正处于谷底，对数据的负面反应钝化，降息落地后，普遍预期财政、产业、消费等一揽子政策渐行渐近，对政策博弈强化，且目前对逆周期政策的预期较高。

　　2）政策最终不会缺席，但难超激进的市场预期，政策博弈将持续至7月下旬。首先，较为谨慎的经济增长目标和“大病之后不宜大补”使得今年政策重心是久久为功实现高质量发展，推动社会预期稳定和内生动力修复，追求强刺激、强复苏的概率不高。中期应关注或于10月底召开的第二十届三中全会，期待更多改革思路能够激活发展潜能。其次，短期来看，刚结束的国常会提出必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好，部分政策如降准、降息、加快地方债券发行、政策性金融工具使用、汽车消费刺激等有望有序推出，而更多一揽子政策和原则定调则要关注或将于7月下旬召开的政治局会议。最后，预计地产支持政策更多应是从融资端想办法，需求侧放松已经不少；财政方面，严守财政纪律和地方债防风险仍是政策底线，预计城投债务压力料将围绕“化解存量、控制增量”原则解决。

　　中美关系短暂缓和

　　海外流动性环境好转

　　短期主题交易热度不减

　　1）中美关系短暂缓和，难改长期博弈趋势和大选邻近的压力。除了上述的政策博弈外，近期中美关系也是A股运行的主导因素之一，主要通过影响投资者风险偏好，特别是外资的进出影响市场。首先，中国以最高规格接见比尔？盖茨的同时，美国国务卿布林肯于6月18日至19日访华，表明中美关系出现缓和。其次，2023年以来全球地缘政治格局的“分裂”特征凸显，下半年临近“超级大选年”，地缘扰动诱发因素增多，尽管今年来中国围绕“一带一路”的外交布局不断推进，中美、中欧、中澳等多组重要双边关系相对保持稳定，但潜在的外部预期扰动或逐步增多，其中中美长期博弈的趋势不变。最后，预计中国将积极建设覆盖全球的伙伴关系网络，今年下半年“一带一路”、金砖国家、G20、APEC等一系列峰会值得关注，也有望成为主题的重要催化。

　　2）美元加息周期重启概率低，人民币被动贬值压力缓解。一方面，美联储6月议息会议维持利率水平不变，符合市场预期，但本次会议点阵图显示加息终点利率抬升至5.6%，而经济预测显示美联储认为美国经济软着陆概率提升。我们预计美联储7月重启加息概率较低，需要三四季度核心通胀环比增速持续高于0.4%，才存在年内再加息一次25bps的可能性，而降息最早会在明年年初出现，预计近期10年期美债收益率维持宽幅震荡。另一方面，欧央行6月议息会议决定再度加息25bps，符合市场预期。欧央行措辞的鹰派立场稍有软化，总体表述与5月差别不大，上调今后三年通胀预测并下调今明两年经济增长预测，未传递即将暂停加息的信号。我们预计年内欧央行仍有一次幅度为25bps的加息，目前来看年内缺少降息依据。结合欧美货币政策趋势，美元指数走弱，人民币兑美元被动贬值压力缓解。宏观流动性环境好转、中美关系短暂缓和、市场风险偏好改善，以上因素都有利于支撑活跃的主题交易。

　　市场存量博弈特征依然明显

　　关注季末前后机构调仓效应

　　1）市场交投活跃度虽有提升，但存量博弈特征难改。随着政策博弈强化和主题交易回暖，A股市场交投活跃度提升，机构重仓股和TMT板块成交占比都有提升，6月14日开始两市日成交再破万亿，两融成交占比也略有回升。但是机构投资者口径的跟踪数据显示，市场存量博弈特征依然明显。首先，根据对中信证券(行情600030,诊股)渠道进行调研获悉的情况，中小活跃私募仓位依然保持在75%（历史中位数）以上的水平，最近两周变动不明显，而这一指标在去年4月和10月都降到了65%附近。其次，公募产品新发依然处于5年以来的低点附近，6月截至16日，主动型和被动型的公募基金产品分别新发仅为79亿元和26亿元。再次，随着逆周期政策预期强化和中美关系短暂缓和，北向资金进出的波动性也将变大，但流入的持续性和规模仍待观察。

　　2）季末机构调仓、政策博弈和主题交易叠加，业绩的重要性逐步增强。首先，今年主动型公募产品收益率中位数仅为0%，在去年整体表现欠佳的累计压力下，预计本次机构季末调仓效应依然明显，近期国内公募前100大重仓股的动态P/E已从6月8日的14.2x回升至15.0x，预计到6月末还有修复空间。其次，顺周期品种的交易主要受政策博弈影响，由于短期难以证伪，预计内外资参与热情不减，预计将持续至7月下旬。再次，主题类交易预计主要由私募和游资主导，宏观流动性宽松预期不变的大环境下，预计市场热点依然不少。最后，随着7月进入中报业绩舆情披露高峰期，前述无论机构调仓、政策博弈还是主题交易，其中业绩变量在配置时重要性会逐步提升。

　　正处谷底，轮动持续

　　1）市场正处谷底，临近季末波动依然较大。市场对经济负面预期的反应已处于尾声，6月以来主要由中美关系和政策博弈主导，而近期中美关系短暂缓和，国内外宏观流动性预期整体宽松，政策落地难达激进的预期，市场正处于下半年波动区间的谷底。同时，市场存量博弈特征依然明显，季末机构调仓、政策博弈和主题交易轮动共振，预计年中市场博弈激烈、波动依然较大，随着7月开始中报舆情披露渐入高峰，业绩的重要性将逐步提升。

　　2）坚持业绩为纲，兼顾政策主线。配置上，建议继续坚持以业绩为纲，降低交易频次，继续坚守科技和能源资源安全领域中有政策催化或业绩优势的品种，具体包括：1）科技安全领域，围绕数字经济主题和尚处于早期阶段的AI产业，重点关注运营商、信创、AI芯片、服务器、光模块等方向；自主可控依然是科技安全全年的主线，建议关注年内业绩/政策有望兑现的半导体设备；此外，存储、面板在下半年有望迎来周期底部反转。2）能源资源安全领域，从盈利弹性的角度建议关注储能、充电桩、电力装备、火电等。此外，关注生物医药板块的触底反弹机会，建议关注围绕国产自主化、国际化、高端制造、普惠医疗等优势赛道布局的优秀企业。

　　风险因素

　　疫情影响超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。