中银证券研究部2022年8月金股组合 src=http://getimg.jrj.com.cn/images/2022/08/weixin/one_20220801150155813.png>

　　报告正文

　　一、策略观点

　　8月A股市场预判：下半年A 股将逐步走出底部区域，或迎来 U 型反转。国内政策进入兑现期，海外衰退预期升温，对于 A 股冲击减弱。前期压制市场的几大因素有望得到不同程度的缓和。 二季报窗口期，分子端逻辑重要性提升 。行业配置上，寻找下半年行业配置的两点确定性：1 ）盈利触底，寻找高贝塔，业绩高增长的电子、电新等科技成长和高端制造方向； 2 ）困境反转，以食品饮料和汽车为代表的具有较强盈利韧性和修复弹性的消费行业。主题上关注复工复产、基建产业链带来的投资机会。

　　二、7月组合回顾

　　行业组合优于市场，个股组合优于市场。上月“老佛爷”行业组合绝对收益-2.18%，表现优于沪深300指数4.85%；“老佛爷”金股组合绝对收益-6%，表现优于沪深300指数1.02%。2017年初以来“老佛爷”个股组合收益净值为2.51。

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　　三、8月金股推荐逻辑

　　地产行业：金地集团

　　销售增速领先，坚持高能级城市深耕策略，稳固基本盘安全垫。公司从16年销售额突破千亿后持续提升，17年公司市占率首破1%，19年突破两千亿，从16年到21年，销售额从1006亿元增至2867亿元，CAGR为23.3%。21年在整体市场销售不景气、TOP20房企中一半房企出现销售负增长的情况下，公司仍能保持销售金额和销售面积同比18%和15%的增长，销售增速位列TOP20房企中的首位。22年可售货值4500亿元左右，其中60%分布在长三角和珠三角的市场活跃城市，充足货值储备和良好的布局保证公司销售的稳健增长，销售排名有望进一步提升。践行精耕战略，聚焦高能级城市，同时控制三四线投资下沉。21年全年在一二线城市拿地金额占比61%，其中去化率和安全性更高的一线城市占比提升至36%。21年公司整体拿地强度同比下降10个百分点至46%，仍处于行业较高水平。截至21年末土储面积6398万平，一二线占比62%，土地储备存续比高达4.6。充足的土地储备及高能级城市占比的提升，保证后续销售业绩的持续稳健增长。

　　多元业务发展成效显著，均已迈入各领域第一梯队。1）物业更名升级，全新布局主赛道：21年金地物业更名金地智慧服务，全新布局金地物业（住宅物业）、金地商服（商业物业）、金智仟城（城市服务）。截止21年末，合约面积3.8亿平，在管面积3.3亿平，较20年末增长22%，互联网SAAS线上服务面积3亿平。2010-2021年收入从3.4亿元增至52.8亿元，CAGR为28.3%，占总收入比重提升至5.3%。14年后随着成本有效控制，毛利率逐渐提高至21年的10.1%，预计若后续公司分拆上市将进一步提升。2）在商办与产业园区业务上，通过金地商置上市平台逐渐扩大布局。一方面，截至 22 年 3 月，金地商置在北京、上海、深圳、南京等地拥有商业项目达 36 个，总建面逾 336 万平；21 年年底在营购物中心平均出租率维持 90%以上，进入成熟期写字楼平均出租率达95%以上，充分体现了商业运营能力。另一方面，截至 21 年末，已布局 19 个城市的 39个产业园项目，管理面积逾 480 万平。21年金地商置销售额创历史新高达785亿元，同比增长4.4%，营收达147亿元。21年末，土储约2327万平，其中约19%位于一线城市，63%位于二线城市，优质的城市布局和土地资源，为公司的后续发展奠定了良好基础。3）代建业务稳步高速增长，培养第二增长曲线。自 06 年承接深圳首个由政府委托代建的写字楼项目“福田科技广场”开始，正式进入代建领域。18 年金地集团正式将代建业务独立，加速全国化布局扩张。截至21年底，代建业务已布局超30座城市、管理服务项目近90个，累计开发管理面积超1500万平，其中住宅项目累计货值超过880亿元，商办项目投资规模超过400亿元，累计政府公建面积超过400万平。

　　财务指标：营收稳健增长，融资成本持续下行，在手现金充裕。公司营收规模保持稳健增长，10-21年营收和归母净利润年复合增速分别为16%和12%。在部分低毛利项目的结转压力下，现阶段盈利能力和业绩短期内承压，我们认为随着行业恢复及低毛利项目结转结束，公司业绩将有所改善。公司整体财务杠杆稳健，低息融资充沛，负债规模和结构合理。10-21年剔除预收账款的资产负债率始终低于70%，净负债率始终低于60%，21年融资成本进一步回落至4.56%。截至21年货币资金648亿元，同比增长20%，其中预售监管资金88亿元，剔除受限资金后对一年内到期的有息负债的覆盖倍数仍有1.4倍，整体现金流向好，主要得益于公司紧抓回款，21年销售商品、提供劳务收到的现金达786亿元，同比大增27%。

　　评级面临的主要风险：销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资持续收紧；多元业务发展不及预期。

　　化工行业：雅克科技

　　主要产品营收均实现较快增长，营业成本增速高于营业收入增速使毛利率有所下滑。分产品来看，公司2021全年光刻胶及配套试剂业务实现营收12.15亿元，同比增长265.87%；毛利率为13.76%，同比基本持平。半导体化学材料业务全年实现营收8.45亿元，同比增长12.23%；毛利率为40.88%，同比下降7.49pcts。电子特气业务全年实现营收3.91亿元，同比增长5.04%；毛利率为40.17%，同比下降3.49pcts。硅微粉业务全年实现营收2.33亿元，同比增长30.55%；毛利率为31.49%，同比下降2.63pcts。阻燃剂业务全年实现营收4.58亿元，同比增长51.71%；毛利率为14.03%，同比下降9.97pcts。LNG保温复合材料实现营收3.94亿元，同比增长261.49%。报告期内，公司在接收LG化学的彩色光刻胶业务及控股韩国Cotem公司以后，光刻胶业务的经营业绩持续向好，显示光刻胶业务放量明显。

　　主要产品持续扩产，盈利能力向好。根据公司公告，目前公司在建产能包括硅化合物半导体产品产能326吨/年、金属有机源外延用原料产能150吨/年、电子特种气体产能294吨/年、彩色光刻胶产能9840吨/年以及正胶产能9840吨/年。此外，硅微粉新增产能（MUF 3000吨/年、中高端EMC 4000吨/年、覆铜板 2000吨/年、LOW-α1000吨/年）预计在2022年内完工。公司一季度在建工程达4.24亿元，较期初增长77.99%。随着公司宜兴工厂正式投入使用，新增产能稳步投放，主要产品盈利能力有望持续向好。

　　评级面临的主要风险：原材料价格波动风险，汇率波动风险，管理风险，并购整合风险，商誉减值损失风险。

　　电新行业：隆基绿能

　　单晶硅片成本领先：2021年公司硅片对外销售 33.92GW，同比增长6.56%；硅片及硅棒业务收入170.28亿元，同比增长9.77%，毛利率下降2.81个百分点至27.55%。2021年公司硅片全工序非硅成本同比下降7%，保持行业领先。2022 年公司单晶硅片出货量目标 90GW-100GW（含自用）。

　　组件销量全球领跑：2021年公司在全球主要细分市场出货量全面领先，全年实现海外收入379.50亿元，同比增长77%；组件对外销售37.24GW，同比增长 55.45%；组件与电池业务收入584.54亿元，同比增长61.30%，毛利率同比下降3.47%至17.06%。2022年组件出货量目标 50GW-60GW。

　　电池新技术研发与量产持续推进：公司着力投入电池环节研发，2021年公司N型TOPCon电池、HJT电池和P型TOPCon电池转换效率不断刷新行业纪录，同时自主研发了新型高效电池技术，形成独创的电池技术路线并突破关键技术工艺，并积极贯彻“不领先、不扩产”的经营策略，加速新型电池技术的产业化应用和产能建设，预计新型电池产能将在 2022 年第三季度开始投产。

　　优质产能持续扩张：截至2021年末，公司硅片、电池、组件产能分别达到105GW、37GW、60GW，规模优势进一步巩固。根据公司经营计划，2022年底三个环节产能将进一步提升至150GW、60GW、85GW。

　　评级面临的主要风险: 国际贸易壁垒风险；行业需求不达预期；价格竞争超预期；新冠疫情影响超预期；光伏政策风险；降本不达预期；新技术性价比不达预期。

　　机械行业：帝尔激光

　　全面布局激光工艺设备。公司为PERC激光设备龙头，持续加强在TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿等全电池领域的激光工艺研发投入，所开发的LIA激光修复设备获得欧洲HJT客户的量产型订单；TOPCon领域拥有激光硼掺杂/激光开膜/特殊浆料开槽等相关技术储备；激光开槽设备在IBC技术路线实现量产；钙钛矿的激光工艺技术正在积极开发。公司积极布局多类电池工艺路线的激光工艺，同时在光伏组件环节布局了薄膜打孔、切割、激光无损划片等技术储备，其中激光无损划片已交付了量产设备。

　　激光转印完成样机并交付验证，有望成为新增长点。激光转印技术具备栅线细、高宽比优、单耗少、非接触式等优点，且在 PERC、TOPCon、HJT、IBC电池的金属化工序中均有广泛应用前景，能大幅降低浆料耗量、提高电池效率。公司对该技术的研发进度已完成样机制作，并向IBC和TOPCon客户交付激光转印整线样机进行验证，在HJT领域也处于测试阶段，待验证通过后有望打开业务空间，且激光转印技术的价值量更高，积极推动公司的业绩增长。

　　与隆基紧密合作，有望维持业绩增长态势。据公司发布公告，2022年5月的过去12个月内与隆基系累计签订6.74亿元合同，其中6.02亿元为22年签订，接近21全年营收的48%，该批订单有望在疫情管控缓和后加速落地，支撑公司业绩的增长态势。

　　评级面临的主要风险：光伏行业景气不及预期的风险，下游扩产进度不及预期的风险，技术迭代放缓的风险。

　　汽车行业：长安汽车

　　经营质量持续改善，22Q1业绩超出预期。2021年公司共销售汽车230.1万辆（+14.8%），其中自主（重庆+河北+合肥长安口径）、福特销量分别增长22.5%、20.3%，表现优于行业平均水平（+6.5%）。自主销量提升，全年收入增长24.3%。毛利率提升1.9pct，预计主要是产品结构提升所致。销售费用增长36.4%，主要是广告促销及销售服务费增加所致；管理费用下降16.1%，主要是工资及福利费用、油耗负积分费用减少所致；研发费用增长21.7%，主要是工资福利等费用增加；财务费用下降271.2%，主要是利息收入增加所致；四项费用率下降1.8pct。此外投资收益减少21.4亿元，公允价值变动损益减少19.9亿元，资产及信用减值减少5.8亿元，资产处置收益增加6.6亿元，综合影响下实现归母净利润35.5亿元（+6.9%）。其中21Q4销售整车56.8万辆（-10.2%），销量下降主要是芯片短缺所致；收入下降9.7%，毛利率下降1.5pct，管理费用减少（积分费用降低），四项费用率下降2.0pct，投资净收益增加、资产信用减值损失减少，实现归母净利润5.6亿元。22Q1销量65.1万辆（+1.6%），收入增长8.0%，毛利率提升4.1pct（自主品牌结构改善），期间费用率降低0.9pct（预计双积分费用减少），扣非净利润22.7亿（+215.2%），加上阿维塔出表收益21.3亿元，实现归母净利润45.4亿元（+431.4%），业绩超出预期。

　　自主销量快速增长，长安福特业绩改善。2021年自主品牌延续了前期强势表现，全年销量达到127.0万辆（+22.5%），其中CS75Plus、逸动Plus、Uni-T/K等车型表现出色。2022年第二代CS75Plus近日升级上市，纯电领域LUMIN、C385、阿维塔11都将于年内上市，UNI系列电气化产品完善布局，新品上市有望助力销量增长。此外平台化有助于降低成本及提升毛利率，推动业绩改善。合资品牌方面，2021年福特销量增长20.3%，福特探险者、林肯冒险家、航海家等表现良好，全年利润增加近23亿元。2022年福特蒙迪欧、锐界、林肯Z等新车上市，有望取得较好表现，助力业绩提升。

　　品牌向上产品提速，发展前景看好。品牌方面，公司发布全新数字纯电品牌长安深蓝，与华为、宁德时代(行情300750,诊股)合作打造高端SEV品牌阿维塔，优化UNI、长安乘用车、欧尚及凯程等品牌策略。产品方面，公司计划2025年前推出30余款产品，包括阿维塔4款、深蓝品牌5款等。此外公司计划到2025年实现长安品牌销量300万辆，其中新能源占比达到35% 。公司整体品牌向上发展，产品周期加速，利好未来销量及业绩提升。

　　评级面临的主要风险：1）销量低于预期；2）车市竞争加剧，盈利能力低于预期；3）原材料等上涨。

　　医药行业：昌红科技

　　公司深耕模具产业多年，产业工艺得到验证。模具是工业生产中极其重要而又不可或缺的特殊基础工艺装备，被称为“工业之母”。昌红科技自2001年成立至今致力于为客户提供从产品设计、模具制造、成型生产到组装的一站式服务，公司凭借深厚的精密模具设计制造能力以及对注塑工艺的精深理解，在行业内树立了良好的口碑。新冠疫情常态化背景下，居家办公设备需求加大，公司模具业务、OA业务的业绩增长具有一定的可持续性。

　　模具业务起家跨界医疗耗材“CDMO”企业。随着中国医药(行情600056,诊股)行业的整体快速发展，医疗耗材下游的体外诊断、生命科学实验、基因测序及辅助生殖行业蓬勃发展，加之新冠疫情的催化，带来医疗耗材行业的扩容，公司布局该项业务具备较大增长潜力，有望享受行业红利并迎来新的增长机会。我国生命科学上游医疗耗材行业起步较晚，国内耗材市场主要被康宁等进口厂商所垄断，公司具备进口替代逻辑。我国医保控费的大环境也促使罗氏等国际巨头为降低成本、守住在我国的市场份额寻找出路。公司自2020年大力发展医疗耗材业务，凭借卓越的模具相关工程技术、“一站式服务”优势以及“定制化、非标化”的解决方案，顺利进入全球龙头企业高分子塑料耗材产业链，和罗氏的战略合作给公司更多增长预期，有望借此打开更多大客户市场。

　　生产工艺相关问题逐步得到解决，公司业绩有望释放。公司2021年业绩表现不及预期，主要系公司在生产医疗耗材时遇到一些困难，包括精密模具量产产品的稳定性、自动线的配合能力等方面不及预期，随着公司的管理和技术调整以上问题逐步得到攻克。2021年公司防疫相关产品收入虽下降幅度较大，但是深圳柏明胜疫情无关的产品和模具及自动化收入有长足的进步，这在2022年的一季度也得到了持续，业绩有进一步释放预期（子公司浙江柏明胜值得关注）。

　　评级面临的主要风险：新冠疫情不确定性带来的生产及产品运输风险，产能释放不及预期风险，和客户合作进展不顺利风险，市场竞争加剧风险、汇率波动风险等。

　　食品饮料行业：五粮液

　　21年收入同比增15.5%，其中五粮液酒收入增11.5%，增长较为稳健，消化历史库存，确保渠道体系健康。（1）2021年五粮液营收增速在上市公司中排名较为靠后。不同于次高端和中档酒，由于2020年五粮液报表受疫情冲击较小，因此2021年未展现出深蹲起跳带来的弹性。21年上下半年增速出现了较大的波动，21年1季度受益于茅台强制开箱，短期刺激了五粮液的礼赠需求，因此出货量大增，2-4季度则消化库存，增速出现放缓。（2）五粮液酒实现营收491亿元，同比11.5%。五粮液销量2.9万吨，同比增3.8%，均价168.2万元/吨，同比增7.4%。团购占比提升和经典五粮液带来增量，2021年直销116亿元，同比增64%，经典五粮液成功导入市场，完成了年度目标。终端表现来看，2021年普五一批价970元左右，同比2020年小幅上升，我们判断21年公司对价格实际要求不高，管控力度明显弱于过去两年，以量为主，消化历史库存。（3）渠道能力持续升级。专卖店通过聚焦“高地市场”“核心口岸”，着手建设成立“品销一体化”的文化体验馆等。不断完善品鉴会形式和内容，持续加大意见领袖的圈群培育。根据经销商大会，五粮液21年新吸纳高质量终端5300家，优化调整低质量终端1600家，携手经销商拜访重点企业近3万家，近70%企业实现团购。（4）2021年系列酒收入126.2亿元，同比增50.7%，成为2021年的重要增长点。其中，销量18.2万吨，同比增13.3%，均价8.3万元/吨，同比增30.7%。

　　1Q22收入、净利分别增长13.2%、16.1%，维持稳健增长。受益于名酒集中度的提升趋势和公司渠道能力的升级，我们判断1Q22五粮液终端需求维持增长态势。由于1Q21礼赠需求突然增加，基数较高，因此经销商层面出货量可能没有增长。1Q22年普五一批价960-970元，环比4Q21变化不大，公司3、4月份加大了价格管控力度。1季度现金流量净额降幅较大，我们判断一方面春节提前，另一方面疫情扩散，公司加大了对经销商支持力度，增加了票据使用比例。

　　新高管团队成型，22年将轻装上阵、重新发力，下半年有望提速。（1）22年2、3月公司陆续发布了多个人事任免公告，新高管团队成型。随着人员的稳定，新团队已经开始高效运转起来，五粮液将开启新的征程。（2）随着历史库存消化，22年将轻装上阵，预计未来几个季度一批价将呈现上行态势，重新强化经销商的信心。（3）随着新高管团队成型和历史库存的消化，22年下半年有望提速。行业环境、产品升级、团购业务，将助力公司未来三年每年营收增长15%左右，成长的确定性较高 。

　　评级面临的主要风险：政策推动不及预期；技术突破不及预期；核心器件供应风险。

　　传媒行业：快手-W

　　内容供给丰富，预计流量稳步增长。快手Q2以来举办了多项大型直播活动：6月25日成龙全球直播首秀，最高同时在线人数超526万；7月18日周杰伦新专辑首场直播，最高同时在线人数超654万。垂类内容丰富，包括518“快看博物馆之城”系列直播，王者荣耀“五五朋友节”等。根据QM数据，22Q2快手人均单日使用时长同比增长7%。我们预计Q2DAU环比持平，同比增长约17%至3.44亿；人均单日使用时长保持在125min左右。进入Q3暑期旺季，流量增长预计将进一步加快。

　　广告受外部环境影响，内循环较为坚挺。上半年宏观环境不确定性增强、消费整体疲软，叠加4-5月疫情扰动，外循环广告受影响较大，且由于广告为经济后周期行业，有待整体消费复苏。内循环跟随电商业务波动，在物流问题缓解后以及616购物节刺激下，商家已逐步恢复投放，但预计投放更加谨慎，内循环广告增速低于电商收入，在广告收入中的占比或提升。我们预计Q2快手广告收入同比增长7.7%至107.3亿元。616购物节符合预期，快品牌表现亮眼。官方数据显示，快手616实在购物节期间，破千万GMV快品牌直播间有49个；快品牌直播间订单量共计1200万单，复购率最高达88%，快品牌GMV同比增长198%。我们预计Q2电商GMV同比增长25%至1817亿元。直播业务在垂类内容和大型活动带动下，叠加去年低基数，我们预计收入同比增长12%至80.8亿元。

　　行业竞争缓和，毛利率预计环比提升。随着抖音收缩部分业务投入，短视频整体竞争持续缓和。Q2高毛利广告业务增速放缓，我们预计快手整体毛利率环比提升1.6ppts至43.2%；营销费用率环比略有下降至44.3%。

　　评级面临的主要风险：宏观经济下滑；消费疲软；内容监管超预期；数据和广告监管风险。

　　计算机行业：安博通

　　国产网安行业高速发展，上游网关业务受益明显。近年来，随着IPV6的全面推进以及网安政策的频频落地，网安市场规模进一步扩大。公司定位产业上游，受下游干扰较小。即使终端客户需求波动，也较难对产业上游产生显著影响。公司的主要客户为华为、新华三、启明星辰(行情002439,诊股)等大型企业，目前产业中游头部企业市占率稳步提升，对公司形成进一步利好。

　　前瞻布局数据安全，定增奠定新一轮增长。公司近期拟定增不超过1.74亿元用于“数据安全防护与溯源分析平台研发及产业化”项目。近年来数据安全的重要性凸显，行业步入快车道。公司在数据安全方面具备技术积累，拥有软件定义边界、数据资产监测以及溯源分析平台产品，定增项目将在安全防护访问控制以及数据溯源方面对现有产品进行补充和延伸，从而进一步巩固公司在网络安全领域的竞争优势。

　　专精特新持续升温。2022年7月6日，工信部发布《“十四五”促进中小企业发展规划》（简称“规划”），规划提出要完善中小企业创新生态，推动形成一百万家创新型中小企业、十万家“专精特新”中小企业、一万家专精特新“小巨人”企业。公司作为网安行业国家级专精特新“小巨人”，在政策支持下，有望迎来高速发展。

　　评级面临的主要风险：疫情反复影响客流、新项目进展不及预期、免税市场竞争加剧风险。

　　社服行业：中国中免

　　疫情扰动公司经营，线下客流受限，线上物流受阻。22H1公司实现营收276.51亿元，同比-22.17%；实现归母净利润39.38亿元，同比-26.49%。（1）3-5月份国内多地疫情频发致客流受限，海南单月接待游客人数同比分别降36%、56%、40%，机场离岛人数单月同比分别降56%、79%、66%，公司海南地区离岛免税经营大幅受挫。（2）因疫情防控，公司临时关闭上海地区物流网点39天，线上业务受阻。随着疫情缓解客流复苏，公司门店销售显著回升，6月营收同比增13%，暑期热度有望持续高涨。

　　毛利增厚改善盈利，提质增效有序推进。22H1整体毛利率较21H2环比提升5.5pct至34%。系海南地区价格战有所缓解，疫情冲击下，公司仍不断优化采购条款并积极采取精准营销策略，保证商品价格和利润平衡稳定。随着客流逐步恢复，线下业务比重提升，盈利能力有望持续改善。

　　增资扩股助力业务扩张，新项目逐步落地巩固龙头地位。6月30日公司向港交所重新递交了上市申请，本次募集资金主要用于免税店建设、海外渠道拓展等，进一步提升公司在国际市场的竞争力和影响力。随着海口及三亚新项目逐步落地，公司在海南地区的市场份额有望回升。

　　评级面临的主要风险：疫情反复影响客流、新项目进展不及预期、免税市场竞争加剧风险。

　　四、风险提示

　　大盘系统性风险；个股层面暴雷。