定增的“折价蛋糕”

　　定向增发指上市公司为了收购资产、项目融资等目的，向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为。上市公司定增，一方面方便了上市公司再融资，另一方面，给了市场资金参与并获利的机会。

　　特别是2020年定增新政落地以来，上市公司定增进入规范化发展的阶段。2020年2月14日，以再融资新政、注册制改革为首的政策组合拳陆续落地，开创定增新格局。数据显示，截至2022年4月末，新政落地以来合计新增定增项目预案1357例，预计募集金额总额达到23794.25亿元(其中竞价定增约15846.59亿元，定价定增7947.66亿元)，新政大大激活了市场的项目供给。

　　长期以来，因为定增所具备的折扣优势，市场资金对优质定增项目趋之如骛，甚至一度出现过激烈拼抢的情况。定增新政的落地，稳定了定增市场的政策预期，因此获得券商自营资金、银行理财子公司、保险资金、产业资本，以及国家主权基金等海外大型资金一定程度的认可。而且定增市场在折扣上，开始出现了相对稳定局面。

　　这样的折扣水平，意味着给定增投资，锚定了较为合适的“基准线”。

　　配置价值显现

　　业内对于定增折扣的看法，直指定增机会中“一枚硬币的两面”这一问题，即一方面，定增享受折价，看似稳赢；另一方面，定增带有锁定期，牺牲流动性。收益对应风险、风险需要补偿，投资上市公司定增如何破解这一问题？

　　据悉，如果以单纯的单票模式来处理，需要用合适的工具对冲定增股份流动性的损失。与此同时，单票形式存在着策略容量有限、投资产品无法规模化运作等问题。基于此，财通基金研发并运作了定增量化对冲模式。

　　与市场绝大多数的量化策略不同，财通基金采用“定增多票组合”叠加“风险配平组合”模拟沪深300指数，同时投资沪深300股指期货空头。

　　策略背后，是精巧的模型设计和框架搭建。如果拆解财通基金定增量化对冲模型有两大基本构成：一是构建多头组合，主要由定增组合和风险配平组合构成；二是通过股指期货配置空头组合。

　　在多头组合的构建上，有两大步骤，先是用量化的方法对定增股票池进行初步筛选，而后通过量化模型对股票预期收益进行比较，确定每一个定增项目有吸引力的折扣处应处以何等水平，并尽量以不超过该折扣参与定增询价。

　　定增组合一旦构建，收益优势和流动性损失，同时浮出水面。而此时需要做的是，根据定增组合，精选个股构建配平组合，力争使得整个多头组合在市值、行业等方面的特征与要对冲的股指期货的指数大致相符，以对冲定增组合底仓的波动。

　　据悉，财通基金推出定增量化对冲策略已一周年。尤其今年市场风格轮动、短期内仍有高波动可能性，定增量化对冲策略的配置价值或将进一步显现。

（文章来源：中国证券报·中证网）