今年以来，在乌克兰危机及美联储大幅加息等多方因素影响下，全球通胀逐渐蔓延。随之而来的，在大宗商品、粮食等原材料价格接连上涨的传导之下，中国4月份CPI涨幅也创下去年11月以来新高，重回2时代。后期全球通胀何去何从？中国是否会遭受输入性通胀冲击？中国货币政策应如何在助力经济稳增长的同时防通胀？本报特邀业内专家对此分析研判。

　　专家圆桌

　　熊园

　　盘古智库高级研究员

　　国盛证券首席经济学家

　　刘英

　　中国人民大学重阳金融研究院院务委员

　　合作研究部主任

　　黄大智

　　星图金融研究院研究员

　　（排名不分先后）

　　问题1

　　近日，美联储宣布上调联邦基金利率50个基点，同时宣布6月1日开始缩表。为应对高通胀，多国央行最近启动加息，欧洲央行强化7月加息预期，并暗示今年会多次加息。从短期和中长期来看，您对全球通胀预期和风险有何预判？

　　熊园

　　短期看，全球通胀预期依然高企，但有回落迹象。目前美国消费者1年通胀预期为6.3%，2014年至今的中枢水平为2-4%；美国2年期通胀互换利率为4.2%，历史中枢水平为2-3%，这些均显示出目前的短期通胀预期依然高企。但从走势来看，不论是消费者通胀预期，还是通胀互换利率，3月底以来都有所下滑，反映出通胀预期已开始回落。

　　中长期看，全球通胀预期失控的风险较低，但可能是以经济衰退为代价。目前美国消费者3年通胀预期为3.9%，2014年至今的中枢水平为2-4%；美国5年期通胀互换利率为3.3%，历史中枢水平为2-3%，反映出目前长期通胀预期并未显著高于历史中枢水平。考虑到目前全球央行已开始加快货币紧缩以打压通胀，我们认为长期通胀预期失控的风险很低，但货币政策快速收紧可能会以经济衰退为代价，根据我们的判断，美国经济最快可能在2023年底或2024年初陷入衰退。

　　刘英

　　从短期来看，美欧各国的通胀高企将持续，尽管美联储会采取持续频繁大幅加息，甚至欧央行也会跟进来加息，但是通胀短期仍难控。因为除货币超发外，还有反复增强的新冠疫情、地缘政治风险冲击带来的供给冲击、需求拉升、成本推动等综合因素导致的刚性通胀。

　　一方面，美欧的通胀水平易涨难落，通胀根源不改，通胀难落。另一方面，全球通胀走势分化，中国短期通胀可控。从中长期的角度来看，全球通胀通过频繁的大幅度的加息抑制，如果疫情有效防控，制约因素都解除，通胀才有可能回落。

　　黄大智

　　虽然美国4月CPI增速下调的预期不及市场预期，但增速回路的趋势没有变化。从这个角度而言，全球通胀继续上行的风险不大。

　　从供给端看，美国通胀主要受两方面因素影响，一是疫情导致全球产业链供应链断裂的风险加剧。目前美国港口货物积压的问题正在逐步解决，反映到实际的消费上，可以看到4月份美国的二手车、服装、耐用品等价格均同比下降。二是乌克兰危机带来的能源价格高涨。目前，俄乌冲突的对推升油价的边际影响正在下降和消退，未来能源价格继续大幅上涨的可能性较小，而能源价格作为衡量影响美国CPI的重要指标，也将带动其下降。

　　从需求端看，随着美国经济通货膨胀持续高企，消费者的购买力和购买意愿开始萎缩，这也将直接导致后期通胀的回落。

　　问题2

　　有分析认为，美国通胀拐点已至，您如何看待这一观点？后续美国货币政策将对全球乃至中国经济产生哪些影响？

　　熊园

　　这一观点我们是认同的。美国4月CPI同比已经开始回落，我们判断这并不是临时性回落，而是标志着美国通胀拐点正式确立。根据我们最新测算，美国5月CPI同比可能降至略低于8%，6月可能降至7.5%左右，3季度下降速度将有所放缓，4季度下降速度将明显加快，预计年底将降至4.6%左右。

　　美国通胀回落的原因主要有三点：一是随着全球经济放缓和俄乌冲突影响消退，能源价格难继续大幅上涨；二是随着全球疫情持续回落，供应瓶颈有望逐步修复；三是5月之后，美国CPI的基数将明显抬升。

　　美联储紧缩将压制国内货币政策空间，并导致人民币汇率贬值压力加大。美联储的货币政策往往是全球的风向标，当美联储收紧时，其他央行大多跟随收紧。根据我们统计，目前全球有20多个央行已经启动了加息，下半年欧洲央行也可能开始加息，在此背景下，国内降息降准的空间将受到制约。此外，全球经济放缓、美联储快速收紧的背景下，美元指数大概率保持强势，也将加大人民币汇率的贬值压力。

　　刘英

　　对此我持审慎悲观，我认为美国通胀拐点恐怕还没有到来，因为从环比数据来看，无论是CPI还是PPI都高于上个月，而且都普遍高于市场的预期。而为了应对新冠疫情，美国采取无限量量宽，实际上实施的是现代货币理论（MMT），而MMT最担心的是通胀，而当下美国通胀已经高企就很难控制。特别是目前美国还存在通胀和劳动力成本螺旋式上升的趋势，由此，通胀拐点短期还没有到。

　　更为重要的是，美联储的资产负债表创出超过9万亿美元的历史新高，为控制疫情而超发的货币还没有通过加息和缩表得到控制。同时疫情所带来的产业链、供应链冲击仍在持续，雪上加霜的是，美西方对俄罗斯的制裁带来反噬和反制，进一步推升能源和粮食价格，从而强化了高企的通胀水平。由此，通胀拐点恐怕还未到来。

　　美国快速大幅度加息会带来美元回流，给其他国家带来负面溢出效应。美元回流和美元升值给包括人民币在内的各国货币带来贬值的压力，从而给汇市带来压力，相应的给美元债带来更大压力。而美元升值有助于美国增加进口，而人民币适度贬值也有助于扩大中国的出口。

　　黄大智

　　从上述供给端和需求端分析，美国通胀已经来到了一个拐点。

　　美国货币政策步入加息周期，其传导和影响的方面非常多且复杂，比如会直接影响美国长期国债收益率，而美国十年期国债收益率是全球市场利率之锚，各类利率都随美债收益率起伏。这将对发展中国家和新兴市场经济体的资本市场、本币汇率和货币政策会带来严峻的挑战，也会间接影响全球资本的流入流出。

　　问题3

　　近日发布的《2022年第一季度中国货币政策执行报告》中，央行已经表达了对物价的密切关注，提出“密切关注物价走势变化，支持粮食、能源生产保供，保持物价总体稳定”。您认为中国是否存在通胀压力和风险？后期走势如何？

　　熊园

　　从年初以来实际表现看，我国并未通胀压力并未显现。4月CPI同比年内首度站上2%，季节性之外，疫情冲击之下、供应链阻滞是主因；4月核心CPI再降至1%以下，已经连续6个月持平或下降，指向内需仍弱；4月PPI同比小幅回落，上游原材料高位仍是主要支撑。

　　往后看，“CPI上、PPI下”是大趋势，测算发现高通胀的风险较低。CPI方面，2022年我国CPI将前低后高、下半年可能阶段性突破3%，基准情形下全年中枢可能在2.2%左右，后续主要扰动因素包括生猪去化情况、疫情扰动、油价走势等；PPI方面，受去年高基数影响，趋势上是逐月回落，基准情形下如果全年油价中枢维持95美元/桶左右，国内大宗价格总体可控，预计2022年PPI中枢约为4.3%左右，后续主要扰动因素在于油价走势。

　　刘英

　　中国目前的通胀水平可控，特别是猪肉价格低位徘徊对抑制通胀起到了重要的稳定作用。但是在乌克兰危机下，美西方加大对世界资源出口第一大国的俄罗斯的出口管制，并实施包括金融制裁在内的各项制裁，这推升油气能源、粮食化肥等大宗商品价格，导致全球通胀压力增大，包括中国在内的世界各国都需要高度重视粮食和能源的供给，保持相应物价的稳定。为此，中国存在通胀压力和风险，企业需要适当多元化进口和保供。后市伴随我国的有效应对，以及各国采取加息举措，通胀水平还是有望控制住的。

　　黄大智

　　从中国4月CPI数据来看，导致CPI上升的重要因素是食品价格和能源价格，这与全球通胀及大宗商品价格上涨息息相关。

　　扣除食品和能源价格的核心CPI稳中有降，同比上涨0.9%，涨幅比上月回落0.2个百分点，明显低于其他主要经济体。此外，短期价格波动还受国内疫情扰动影响；能源价格虽受到一定输入性影响，但居民用电用气价格基本稳定，衣着、生活用品、服务等价格也继续保持基本稳定，也就是说整个消费端并没有出现整体性的通胀迹象。从后期看，随着各地贯彻落实防疫保供决策部署，以及物流保通保畅相关政策的不断落地，国内多点散发疫情阻断物流的现象在减弱，中国通胀预期处于可控状态，不会出现全面的、快速的价格上涨。

　　问题4

　　中国输入性通胀压力是否会对央行货币政策形成约束？中国货币政策应如何在助力经济稳增长的同时防通胀？

　　熊园

　　目前来看，二季度中国通胀压力会有所上升，但尚不足以对我国货币政策形成约束。目前决策层提出的“稳物价”，核心考量应在避免粮食、能源、供应链制约等导致的恶性通胀，尤其是地缘政治不断演化、人民币贬值等导致的输入性通胀。就二季度物价走势而言，预计5月以及二季度CPI同比预计仍将维持2%左右，整体仍属于温和通胀。

　　中国货币政策应注重稳增长，稳物价更多要靠稳物流、稳供应链。疫情冲击之下，我国经济下行压力仍然较大，仍需要政策全力稳增长。对货币政策而言，总体基调应保持宽松，加大对实体经济支持力度，尤其是要利用好结构性工具、精准调控，重点支持制造业、受疫情影响的服务业和小微企业减负纾困，并加大对重点领域和薄弱环节的支持力度。此外，也要加强与财政政策、产业政策、就业政策的协同，从而及时有效地刺激需求。

　　刘英

　　各种因素引发的通胀压力会对央行货币政策带来压力，但是目前中国通胀可控，政策空间有，可以采取独立的货币政策。但需要平衡，既要控通胀又要促增长的确需要央行来平衡货币政策，需要控制通胀下促进经济增长。需要平衡总量政策和结构政策，需要平衡价格型工具和数量型工具。

　　但是我认为不会对央行的货币政策产生约束，为了稳增长、促就业，央行会更加目标明确地采取相应的货币政策，在逆周期调节和跨周期调节的基础上，采取增量政策。央行将不仅在降准与降息方面平衡，还需要创设更多货币政策工具，同时与财政政策密切配合，采取直达型货币政策工具与直达型财政政策工具，在控通胀的前提下，精准有效地促进经济增长，增加就业。

　　黄大智

　　我认为目前的通胀压力不会对央行的货币政策形成约束，正如我上述所言，中国中长期通胀总体可控，CPI上涨更多是因为一些结构性因素，而不是整体物价的普遍上涨，因此不会对货币政策形成制约。

　　后期，中国货币政策依然要靠前发力，落实好稳企业保就业各项金融政策措施，加大对小微企业、困难行业和重点领域的扶持，助力经济运行在合理区间。