1、维持增持。维持预测中国化学2021-23年EPS为0.69/0.90/1.08元、增速15/31/20%。维持目标价15.11元，对应2022年为17倍PE。

　　2、中国化学2022年2月新签增速97%大超预期。1)2022年2月新签256亿元同增97%，1-2月新签767亿元同增88%，1-2月营收239亿元同增58%。2)分业务看，化学工程172亿占比67%，基础设施70亿占比27%，实业及新材料销售5亿占比2%，现代服务业5亿占比2%。3)2022年2月境内新签236亿元同增83%占比92%，境外新签20亿同增307%占比8%。

　　3、中国化学己二腈一期投产在即，气凝胶一次性开车成功，PBAT进入试生产阶段。1)己二腈项目进入中交、投料试生产交错期，预计4月上旬产出合格产品，一期设计产能20万吨，优化后可达30万吨。2)气凝胶项目2月27日一次性开车成功，已产出第一批合格硅基纳米气凝胶复合绝热毡产品。3)一期年产10万吨PBAT项目已顺利机械竣工，整体进入试生产阶段。4)垃圾制氢处于中试阶段，日处理30吨垃圾气化中试装置已基本建成。

　　4、稳增长继续加码，十四五末实业营收或涨十倍。1)GDP目标5.5%是预期上沿，稳增长继续加码推进订单业绩有望持续兑现。2)3月7日定增限售解禁，解禁股本占定增比例70%/总股本13.48%，定增发行价8.5元/股，募资100亿元，控股股东认购30%。3)实业在研项目47个/中试7个/小试4个/投资选址2个，预计十四五末业绩或有望翻倍。4)政府工作报告加强煤炭清洁高效利用，公司承担我国90%以上的煤化工设计施工任务。

　　5、风险提示：宏观经济政策风险，海外疫情反复等。

　　【钢铁】攀钢钒钛(000629)：需求高景气，公司业绩持续释放

　　维持“增持”评级。考虑到公司主要产品价格持续上升，上调公司2021-2023年EPS预测为0.15/0.24/0.34元(原0.14/0.23/0.33元)，维持公司目标价7元，维持“增持”评级。

　　下游需求景气，业绩高速增长。公司公告2022年1-2月实现营收26亿元，同比增长24%；实现归母净利润2.6亿元，同比上升122%。公司2021年1季度营收及归母净利润分别为33.55、1.56亿元，公司22年1-2月归母净利润已超21年1季度。公司下游需求持续景气，主要产品价格强势，2022年1-2月公司业绩快速增长。

　　核心产品量价齐升。2021年公司完成西昌钒制品公司的收购，公司钒板块产量进一步上升。公司主要产品为五氧化二钒和钛白粉钛渣，我们观察到2022年1-2月五氧化二钒、钛白粉均价分别为12.62万元/吨、1.97万/吨，环比21年12月均价分别上升700元/吨、100元/吨，公司主要产品价格持续上升。

　　钒价或开启长周期上行。在钢铁行业碳达峰时间延后的背景下，我们预期钢铁行业的限产程度或不会继续上升，钢铁行业占钒需求的85%以上，是钒需求的重要支撑。中长期看，十四五期间电化学储能将维持高速增长，假设2025年钒电池在储能领域的渗透率达到15%，由此带来的五氧化二钒需求的增量为4.5万吨，钒资源供给缺口隐现。公司深耕钒电池领域，将充分受益于钒电池需求的爆发。

　　风险提示：钒电池技术进步缓慢。

　　【固收】转债彻底告别舒适区

　　当前估值高企之下，风险陡增，转债的投资逻辑已经发生了根本性的变化。回顾过往，绝对低价转债曾有明显的舒适区，债底保护和合理的转股溢价率给了转债一定的安全边际。但是当前转债市场出现了明显的逆转：绝对低价转债荡然无存，转股溢价率长期维持高位，正股较难消耗高溢价，新券上市就面临溢价较高。

　　当前的转债市场较历史而言出现了明显变化：首先，转股溢价率并非短期拔升，而是长期维持在高位；其次，转债价格远离债底，形成了风险叠加；此外，当前地缘政治冲突、能源价格上行、稳增长压力显著都使得市场情绪偏避险。

　　在高转股溢价率之下，转债不再是偏债类型的资产，是更趋向于权益的风险标的。截至3月9日，转债受权益市场影响连续下行之后，绝对价格低于100元的标的依然较少，110元以下的标的屈指可数。

　　站在当前节点，转债已经连续调整至10月份以来的低点，虽然跌出了一定的空间，但需要重新梳理一下当前市场的几个关键点：①转股溢价率没有明显压缩；②绝对价格和债底仍有距离；③资金需求仍在，但风险不算适配。

　　虽然这些情况都使得转债投资变得没那么友好，彻底远离了曾经的舒适区。但拉长期限来看，转债仍有机会：

　　大幅回调释放空间，建议多关注130元以下平衡型标的以及近期跌出来的机会；

　　偏股思路下调整预期，在不具备性价比的偏股模式下转债需要调整思路，用时间换空间，比如布局生猪养殖行业的周期行情、等待医药、消费正股低估值板块修复；

　　把握下修博弈的机会，下修条款是个券高转股溢价率最后的降落手段，随着转债发行数量的上升，临近回售期数量增多，转债下修博弈的机会也在增加。

　　【电子】半导体材料受益扩产后周期，国产化仍为行业主旋律

　　首次覆盖，给予“增持”评级。供需紧张推动半导体行业新一轮高强度扩容，全球科技摩擦背景下国产化意愿全面加强。半导体材料受益扩产后周期，国产化仍为半导体行业主旋律。首次覆盖半导体材料行业，给予“增持”评级。推荐材料公司沪硅产业(688126.SH)、立昂微(605358.SH)、中晶科技(003026.SZ)、神工股份(688233.SH)、江丰电子(300666.SZ)、雅克科技(002409.SZ)、南大光电(300346.SZ)、康强电子(002119.SH)。

　　半导体行业高强度资本开支释放新增产能，半导体材料受益扩产后周期。半导体行业自2019年下半年开启景气度向上周期，自2020年下半年开启涨价模式，产能紧张产品缺货推升半导体行业新一轮高强度扩容。半导体行业发动机台积电自2021年初持续指引高强度资本开支，预计新增产能将于2022年下半年陆续释放，半导体材料行业受益扩产后周期。

　　日韩等海外材料龙头企业产能扩张计划保守，硅片等大宗半导体材料供需紧张持续。此轮半导体晶圆制造产能大幅扩张，台积电、中芯国际等龙头企业资本开支均创历史新高，而半导体材料龙头企业信越、SUMCO、陶氏等海外大厂资本开支计划相对保守。在制造产能大幅扩张而材料厂商保守情况下，叠加疫情、国际关系摩擦等因素，半导体材料供需紧张持续。以占比最大的半导体硅片为例，硅片价格迎来大幅上涨，预计紧张状态将持续至2023年下半年。

　　本土晶圆制造产线已突破良率风险，科技摩擦背景下国产化意愿加强。本土大厂中芯国际、长江存储、长鑫存储等已突破早期的风险试产与良率爬坡阶段，产能已具规模，后期扩产过程中战略目标从“爬良率出产品”向“供应链安全”倾斜，Fab厂国产化意愿有望加强。而近期乌俄战局紧张，国际关系摩擦频繁，作为科技战焦点的半导体国产化紧迫性进一步加强，本土半导体材料将迎来加速导入放量阶段。

　　风险提示：中美科技摩擦带来的不确定性；本土材料企业技术突破不及预期；本土晶圆制造产线建设不及预期。

　　【宏观】1.5万亿留抵退税利好哪些行业

　　增值税留抵税额是指增值税当期销项税额不足以抵扣当期进项税额的差额；留抵不退的制度设计有其历史背景，但长期占用企业现金流，成为企业一大负担。

　　增值税留抵退税自2011年开始试点，2018年扩大适用行业范围，2022年政府工作报告目标规模大超预期，要求1.5万亿留抵退税优先支持小微企业，全面解决先进制造业、科研和技术服务、生态环保、电力燃气、交通运输等行业留抵退税问题。

　　企业获得留抵退税相当于直接增加企业经营活动现金流，从而在稳增长环境下刺激企业进行新的资本开支；从学术研究观点中，我们看到在公司规模、财务状况、治理结构等因素相近的前提下，满足增值税留抵退税政策条件的A股上市公司比不满足政策条件的公司，固定资产投资规模平均高出7.8%。企业获得留抵退税相当于直接增加企业现金流，刺激企业进行新的资本开支。基于我国留抵退税政策实践，相关学术文献的实证研究也证实了这一结论。

　　通过工业企业历史数据，我们测算了38个工业行业留抵税额的占比，发现留抵税额规模大的行业多集中在设备类制造业；此外还包括化学品制造、黑色金属冶炼、纺织等行业。

　　根据2022年1.5万亿留抵退税总规模推算，设备类制造业有望获得超6000亿退税，政策受益最大；上游原材料制造业则将获得退税额超2000亿；纺织(约600亿元)、农副食品加工(约500亿元)、电力(约430亿元)也是获得退税额较多的行业。

　　【交运】圆通速递(600233)：1-2月业绩同比大增，盈利修复超预期

　　维持增持。圆通1-2月业绩同比大增超我们与市场预期。考虑单票收入中枢修复，规模效应将继续驱动单位成本下降，预计一季度净利率修复超先前预期，上调2022-23年EPS预测至0.87/1.00元(原0.80/0.97元)，维持目标价22.49元。维持增持。

　　1-2月件量保持较高增长，业绩大增超预期。我们年度策略预判，2022年行业竞争趋缓，通达系盈利将确定性修复，其中上半年业绩将同比高增长，且盈利弹性有望超预期。圆通公告1-2月归母净利5.5亿元，同比大增186%，扣非同比+207%，显著超我们与市场预期。(1)收入：1-2月同比+39%。其中，快递量+28%，高于行业约10个百分点；单票营收+9%，淡季季节性提价表现良好。(2)净利率：1-2月净利率达7%，而2021年同期非理性价格战下仅4%，修复超预期。

　　淡季价格策略非价格战，3-4月价格回落将理性克制。参考历史规律，预计3月公司单票收入将开始季节性回落，建议区分淡季价格策略与价格战。淡季价格策略旨在提升利润率，而非份额抢夺。近期调研，头部企业盈利修复目标坚定，预计3-4月价格回落将理性克制。

　　油价上涨影响有限，不改盈利修复确定趋势。近期市场担心油价上涨将导致成本压力。事实上公司快递业务燃油成本占比仅6-7%。按照国际布油130美元/桶的极端情景，静态测算3-4月快递单票成本环比1-2月提升不足1%。考虑快递企业盈利修复目标一致，且燃油成本压力有限，维持全年业绩高增的乐观预期。

　　风险因素：疫情影响，消费下行，监管政策，国际货运市场周期风险。

（文章来源：国泰君安证券研究）