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华创宏观11月美国CPI数据点评:通胀走势仍有不确定性,明年一季度或是关键时点-财经

加入日期:2022-12-14 21:36:45 闁靛棙鍔欓妴濠勪焊閺嶎剙鍋嶇紓浣哥箳缂嶅濡撮敓锟�



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  顶尖财经网(www.58188.com)2022-12-14 21:36:45讯:

  文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师:张瑜

  11月美国CPI同比7.1%,预期7.3%;核心CPI同比6%,预期6.1%。

  主要观点

  通胀下行再超预期,能源和汽车价格大跌是拖累

  11月美国CPI和核心CPI同比继续下行,且降幅快于彭博一致预期。环比来看,房租、食品、娱乐和教育通信服务是主要拉动项,能源、汽车和医疗服务是拖累项。房租增速略有放缓但仍在高位;食品价格涨幅继续下台阶,但仍高于疫前。受需求预期转弱以及强美元影响,国际油价大幅回调,带动汽油价格下降,但目前汽油零售价已接近3美元/加仑,短期或已见底;以汽车为代表的耐用品价格跌幅扩大,利率上行以及家庭消费结构再平衡的影响持续显现;医疗服务价格下跌则是健康保险调整的影响。

  通胀下降证据的两个观测指标初见改善

  在过往报告中,我们多次提到,通胀下降的明确证据可能有两个观测指标:一是核心CPI环比稳定回到0.2%左右,代表涨价动态回归至疫前水平,不考虑基数效应,从环比年率视角,核心通胀也能基本回到2%目标附近;二是通胀宽度明显收窄,避免涨价压力扩散与通胀预期升温。两个证据已初见改善:

  一是核心CPI环比回到了0.2%,是去年二季度以来的最低值。为什么是初见改善?一方面,目前仅一个月的数据,后续仍待观察;另一方面则是结构性涨价失衡,涨幅回落主要是受到汽车等耐用品下跌影响,房租和其他核心服务增速依然非常强劲。而在疫情前,正常的涨价结构是耐用品价格微跌或持平,服务价格温和上涨。二是通胀宽度有所收窄,同比涨幅过2%的CPI细项比例从90.1%降至85.9%,同比涨幅过2%的核心CPI细项比例从86.3%降至80.4%,两者均回到了今年年初水平,但其较正常时期的40%-60%区间仍然偏高。

  通胀走势仍有不确定性,明年一季度或是关键时点,“让子弹再飞一会儿”

  数据公布后,市场预期美联储加息终点回落至5%以下并于下半年开始降息,连续两个月通胀低预期对市场信心大有提振。但近两月数据低预期,主要依赖于能源、汽车价格下跌,若想看到美国通胀稳步下降,依赖于能源和耐用品价格持续大跌是不可靠的,更应该看到的是服务价格增速回落。目前服务涨价依然坚挺,一方面是租金,一方面是其他核心服务价格。

  关于租金韧性,预计在明年一季度左右见顶,我们在《美国通胀回落背后的两个“细节”》有详细阐述。鲍威尔在11月底的布鲁金斯学会演讲中也提到,随着新租约通胀持续下降,住房服务通胀将在明年某个时候开始下降。

  关于其他核心服务通胀,因工资是主要成本,所以劳动力市场是关键。但目前美国劳动力市场的再平衡仅初见迹象,工资增长也依然强劲:失业率仍然接近50年来最低,职位空缺与失业之比还有1.7,每月新增就业人数依然强劲。与此同时,工资增速依然维持在5%的高位,高于疫前正常的2%~3.5%的区间。其他核心服务通胀涨价动能趋弱,需要劳动力市场再平衡以及工资增速下降,这一点目前还没有看到,并且也不像租金那样有预判的关键时点。

  12月FOMC会议上加息缓和基本是大概率事件,而在明年3月FOMC会议前,美联储和市场还有3个月的通胀报告(今年12月至明年2月)可供观察和分析,届时也是判断租金增速拐点的关键时点,劳动力市场也可能会出现一些新的状况。如鲍威尔所言,“历史强烈告诫不能过早放松政策,我们将坚持到底,直到任务完成”。再考虑到,SPF通胀预期四季度进一步上行,密歇根消费者通胀预期也在高位波动,因此,不妨让子弹再飞一会儿。

  风险提示:美国经济和通胀形势超预期,美联储货币政策超预期。

  报告目录

  报告正文

  

  11月美国CPI数据述评

  (一)通胀下行幅度再超预期

  11月美国CPI同比和核心CPI同比继续下行,且降幅快于海外一致预期。

  11 月美国 CPI 同比 7.3% ,彭博预期 7.3% ,前值 7.7% ;核心 CPI 同比 6% ,彭博预期 6.1% ,前值 6.3% 。

  11 月季调 CPI 环比上涨 0.1% ,预期 0.3% ,前值 0.4% ;季调核心 CPI 环比上涨 0.2% ,预期 0.3% ,前值 0.3% 。

  (二)能源和汽车价格下跌,房租增速略有放缓但仍在高位

  同比来看,能源和食品、汽车、运输和医疗服务价格涨幅收窄,带动CPI下行;房租、娱乐和教育通信服务价格涨幅扩大,是CPI的边际拉动项。

  受家庭食品价格影响,食品价格涨幅从10.9%回落至10.6%。本轮美国食品通胀基本已于8月见顶,目前已连续回落三个月,随着后续基数走高以及食品涨价趋缓,回落趋势仍将延续,但估计明年也很难转负。

  能源价格同比从17.6%回落至13.1%。细分来看,主要是汽油价格涨幅(10.8%,前值18.1%)大幅回落导致,天然气价格涨幅(15.5%,前值20%)也有所收窄。

  汽车价格涨幅从5.5%回落至 2.4%,其中,二手车价格同比下降3.3%,是2020年8月以来首次转负。

  服务价格涨幅从6.7%升至6.8%,房租、娱乐和教育通信服务价格涨幅扩大,抵消了运输和医疗服务价格涨幅收窄的影响。 租金涨幅从7%升至7.2%,按照领先指标和基数分布,预计房租涨幅大概率会在明年一季度见顶;娱乐服务(5.4%,前值3.9%)和教育通讯服务价格(2.2%,前值1.3%)涨幅扩大,医疗服务价格涨幅从5.4%回落至4.4%,运输服务价格涨幅从15.2%降至14.2%。

  环比来看,房租、食品、娱乐和教育通信服务是主要拉动,能源、汽车和医疗服务是拖累。房租涨幅略有缓速但仍在高位,是通胀韧性的支撑。食品价格涨幅继续下台阶,但仍高于疫前。受需求预期转弱以及强美元影响,国际油价大幅回调,带动汽油价格下降,但目前汽油零售价已接近3美元/加仑,短期或已见底。以汽车、休闲耐用品及车辆为代表的耐用品价格跌幅扩大,利率上行以及家庭消费结构再平衡的影响持续显现。医疗服务价格下跌则是健康保险持续调整的影响,按以往情形推断,预计会持续一年左右。具体来看:

  非核心:能源价格下跌1.6%,主要是汽油价格下跌了2.1%。12月前两周汽油零售价较11月均价又下跌了近10%,这将对下月CPI环比带来较大拖累,但目前汽油零售价已接近3美元/加仑,短期或已见底。天然气价格下跌了3.5%。食品价格上涨0.5%,增速继续下台阶,涨价动能趋缓,但仍高于疫前。

  核心商品:耐用品中跌幅较大的有:汽车(-1.3%,前值-0.9%)、休闲耐用品及车辆(-1%,前值0.2%),非耐用品价格普涨,涨幅较大的是家居用品(0.6%,前值0.7%)。

  住所租金:租金上涨0.6%,前值0.7%,略有缓速,但0.6%的涨幅仍是仅次于今年8-10月的最大值,租金涨价粘性仍是核心通胀最重要的支撑。

  其他服务项:受健康保险价格下跌影响,医疗服务价格下降0.7%;运输服务(-0.1%,前值0.8%)价格由涨转跌;娱乐服务(1%,前值0.8%)和教育通信服务(1%,前值1%)价格继续上涨。

  

  通胀下降证据的两个观测指标初见改善

  在过往报告中,我们多次提到,“通胀下降”的明确证据可能有两个观测指标:一是核心CPI环比稳定回到0.2%的水平,代表涨价动态回归至疫前水平,核心通胀涨价压力基本消退,从环比年率视角,核心通胀也能基本回到2%目标附近;二是通胀宽度要明显收窄,至少要回到40-60%的区间,避免涨价压力持续扩散与通胀预期持续升温。

  从本月数据看,这两大证据已经初见改善:

  一是核心CPI环比回到了0.2%,是去年二季度以来的最低值。为什么是初见改善?一方面,目前仅一个月的数据,后续仍待观察;另一方面则是结构性涨价失衡,涨幅回落主要是受到汽车等耐用品大跌以及医疗服务价格的拖累,房租和其他核心服务增速依然非常强劲。而在疫情前,正常的涨价结构是耐用品价格微跌或持平,服务价格温和上涨。

  二是通胀宽度有所收窄,同比涨幅过2%的CPI细项比例从90.1%降至85.9%,同比涨幅过2%的核心CPI细项比例从86.3%降至80.4%,两者均回到了今年年初的水平,但其较正常时期的40%-60%区间仍然偏高。

  随着整体通胀读数的下降,预计通胀宽度也将随之收敛;而对于核心CPI环比能否稳定在0.2%左右,才是判断后续通胀路径的关键,我们在下一节详细阐述。

  

  通胀走势仍存不确定性,明年一季度是关键时点

  11月通胀数据公布后,市场预期的美联储加息终点回落至5%以下,并预期下半年降息,体现出连续两个月通胀低于预期对市场信心的提振。但另一方面,资产价格日内波折的走势也呈现出市场的一些担忧,十年美债利率从3.6%降至3.4%后又升至3.5%,美股三大股指冲高回落仅小幅收涨。

  主要原因或在于,近两个月通胀读数低于预期,主要依赖于能源价格、汽车价格下跌以及健康保险调整带来的医疗价格下跌,而服务价格涨价依然坚挺,一方面是租金增速,一方面是其他核心服务价格上涨。

  关于租金韧性,预计在明年一季度末左右见顶,我们在《美国通胀回落背后的两个“细节”》有详细阐述。鲍威尔在11月底的布鲁金斯学会演讲中也提到[1],随着新租约通胀持续下降,整体的住房服务通胀将在明年某个时候开始下降。

  关于其他核心服务通胀,因工资是主要成本,所以劳动力市场是关键。但目前美国劳动力市场的再平衡仅初见迹象,工资增长也依然强劲。目前来看,美国劳动力市场仅显示出初步的再平衡迹象:失业率仍然接近50年来最低,职位空缺与失业之比还有1.7,每月新增就业人数依然强劲。与此同时,工资增速依然维持在5%的高位,高于疫前正常的2%~3.5%的区间。

  若想看到美国通胀稳步下降,依赖于能源和耐用品价格持续大跌是不可靠的,更应该看到的是服务价格增速回落,这也是核心CPI环比能稳定在0.2%左右的关键。租金增速下行大概会在明年一季度看到,而其他核心服务通胀增速下降,则需要劳动力市场再平衡以及工资增速下降,这一点目前还没有看到,也不像租金那样有预判的关键时点。

  12月FOMC会议上加息缓和基本是大概率事件,而在明年3月FOMC会议前,美联储和市场还有3个月的通胀报告(今年12月至明年2月)可供观察和分析,届时也是判断租金增速拐点的关键时点,劳动力市场也会出现一些新的状况。如鲍威尔所言[2],“历史强烈告诫不能过早放松政策,我们将坚持到底,直到任务完成”,因此,不妨让子弹再飞一会儿。

  

  参考资料:

  [1] https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20221130a.htm

  [2] https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20221130a.htm

  具体内容详见华创证券研究所12月14 日 发布的报 告《【华创宏观】 让子弹再飞一会儿——11月美国CPI数据点评 》 。

编辑: 来源:金融界



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