核心观点

　　·货币政策或有进一步宽松，信用改善有待需求端政策发力。12月超额流动性指标继续为负，意味着银行体系超额流动性总量低于历史同期水平。上周央行降息并积极表态，货币政策明确进一步宽松，后续宽松政策仍然值得期待，货币政策先行，为稳增长提供有利的流动性环境。但短期而言，在当前经济下行、投资下行的环境下，融资短期或难有明显改善，仍有待需求端政策的发力。地方两会基本在1月末之前召开完，而地方稳增长政策可能春节后才会逐渐落地实施。往后看，在全国两会召开以后，宽松的货币政策叠加稳经济措施的集中发力，可能带动新增社融增速明显改善。

　　·上周（1月17日-1月21日）逆回购净投放4500亿元，MLF超额续作净投放2000亿元；MLF和逆回购利率下调10bp。

　　·货币市场利率下行，短、长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至1月21日，R007上行0.5bp，DR007下行10.1bp，1年期国债收益率下行17.0bp，10年期国债收益率下行8.3bp，同业存单发行规模增加778.5亿元，6M同业存单利率上行，1M/3M同业存单利率下行。

　　·股市方面，A股市场流动性改善，招商A股流动性指数为2.55。北上资金净流入292.0亿元；融资余额下降，融资资金净卖出244.2亿元；ETF净流入148.1亿元；新成立偏股类公募基金份额增加。重要股东净减持规模缩小，公布的计划减持规模下降。

　　·从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有银行、非银金融、化工等，净卖出规模较高的行业是休闲服务、家用电器、农林牧渔等；融资资金买入较多的为计算机、国防军工、农林牧渔等，净卖出较多的包括电子、医药生物、非银金融等。个股方面，陆股通净买入国电南瑞(行情600406,诊股)最多，净卖出爱尔眼科(行情300015,诊股)最高；融资客大幅加仓宁德时代(行情300750,诊股)，卖出较多的为贵州茅台(行情600519,诊股)、永太科技(行情002326,诊股)、招商银行(行情600036,诊股)等。宽指ETF以净申购为主，其中创业板（含创业板50）ETF申购较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，券商ETF赎回较多。净申购最高的为华安创业板50ETF；净赎回最高的为鹏华中证酒ETF。

　　·海外市场方面，美元指数回升，短端美债收益率上行，长端美债收益率下行，人民币相对美元稳中略升。具体地，VIX指数上升9.66至28.85。美债1年期收益率上行7.0bp，10年期收益率下行3.0bp。美元指数上升0.47点。人民币外汇指数上升0.69点。

　　· 风险提示：政策支持不及预期；海外政策超预期收紧

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　　流动性专题

　　※货币政策或有进一步宽松，信用改善有待需求端政策发力

　　1月17日MLF利率下调10个基点；1月20日，一年期LPR从3.80%下降至3.70%，继2021年12月下降5个基点后，再次下降10个基点。五年期以上LPR从4.65%下降至4.60%，时隔21个月首次下降。

　　1月18日，国新办举行2021年金融统计数据新闻发布会，央行副行长刘国强表示“当前的重点目标是‘稳’，政策的要求是发力。将从三个方面发力：一是充足发力，把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷塌方；二是精准发力，要致广大而尽精微，金融部门不但要迎客上门，还要主动出击，按照新发展理念的要求，主动找好项目，做有效的加法，优化经济结构；三是靠前发力，前瞻操作，走在市场曲线的前面”。据刘国强介绍，2021年我国宏观杠杆率为272.5%，比2020年末下降7.7个百分点，且按照季度看，已经连续5个季度下降，预计2022年宏观杠杆率仍然会保持基本稳定。此次央行货币政策表态较为积极，另外宏观杠杆率连续五个季度下降为未来货币政策创造了空间，后续宽松政策仍然值得期待。

　　短期来说，此次央行表态和LPR降息有利于推动降低实体经济融资成本，强化和坚定市场对于稳增长政策的预期。然而，在当前经济下行、投资下行的环境下，实体经济融资需求不足，信用短期难见明显改善。从我们跟踪的超额流动性指标来看，12月超额流动性继续为负，当前流动性总量低于历史同期水平，央行在总量上的保守也反过来印证了信贷需求的不足。另外，地方两会集中在1月中下旬召开，在“中央强调各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任”的背景下，地方两会春节甚至冬奥会之后地方政策可能才能陆续落地。地方政府两会结束后，专项债的发行进度可能会提速，稳增长发力将会更加临近。往后看，在全国两会召开后，宽松的货币政策叠加稳经济措施的集中发力，将带动新增社融增速明显改善，届时可能带动A股走出一波稳增长行情。

　　综上所述，鉴于上周央行的积极表态，后续宽松政策仍然值得期待，货币政策逆周期调控力度加大，体现了宏观政策前置发力，有助于稳定市场预期、增强市场主体信心。LPR报价下降带动贷款成本下降，有利于带动实体经济的融资需求，但在当前经济下行、投资下行的环境下，融资短期或难有明显改善，有待春节甚至冬奥会之后地方政策可能才能陆续落地实施。往后看，在全国两会召开后，宽松的货币政策叠加稳经济措施的集中发力，将带动新增社融增速明显改善，届时将可能带动A股走出一波稳增长行情。

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　　监管动向

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　　货币政策工具与资金成本

　　上周（1月17日-1月21日）公开市场净投放6500亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购5000亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，同时开展7000亿元MLF操作，同期有5000亿元MLF到期，未来一周将有5000亿元逆回购到期。

　　货币市场利率下降，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率下行，期限利差扩大。截至1月21日，R007为2.35%，较前期上行0.5bp，DR007为2.11%，较前期下行10.1bp，两者利差扩大10.6bp至0.24%。1年期国债到期收益率下降17.0bp至2.00%，10年期国债到期收益率下降8.3bp至2.71%，期限利差扩大8.7bp至0.71%。

　　同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。1月17日-1月21日，同业存单发行559只，较上期减少10只；发行总规模3509.5亿元，较上期增多778.5亿元；截至1月21日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-11.5bp、-9.8bp、8.3bp至2.32%、2.57%、2.83%。

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　　股市资金供需

　　（1）资金供给

　　资金供给方面，1月17日-1月21日，新成立偏股类公募基金253.8亿份，较前期增多126.8亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入148.1亿元。全周整个市场融资净卖出244.2亿元，净卖出额较前期扩大226.5亿元，截止1月21日，A股融资余额为16765.0亿元。陆股通本周净流入，当周净流入规模为292.0亿元，净买入额较前期扩大217.5亿元。

　　（2）资金需求

　　资金需求方面，1月17日-1月21日，IPO融资金额回升至193.8亿元，共有8家公司进行IPO发行，截至1月24日公告，未来一周暂无公司进行IPO招股，计划募资规模0.0亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持78.8亿元；公告的计划减持规模125.6亿元，较前期下降。

　　限售解禁市值为1217.0亿元（首发原股东限售股解禁733.0亿元，首发一般股份解禁135.8亿元，定增股份解禁280.7亿元，其他67.5亿元），较前期上升。未来一周解禁规模上升至1947.4亿元（首发原股东限售股解禁1451.9亿元，首发一般股份解禁15.0亿元，定增股份解禁469.5亿元，其他11.0亿元）。

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　　投资者情绪

　　1月17日-1月21日，当周融资买入额为3625.5亿元；截止1月21日，占A股成交额比例为6.6%，较前期下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

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　　投资者偏好

　　（1）陆股通

　　1月17日-1月21日，陆股通资金净流入292.0亿元。行业偏好上，银行、非银金融、化工这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为92.8亿元、53.4亿元、34.1亿元。净卖出规模较高的行业是休闲服务、家用电器、农林牧渔等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括国电南瑞（+15.8亿元）、药明康德(行情603259,诊股)（+15.1亿元）、隆基股份(行情601012,诊股)（+11.6亿元）等；净卖出规模较高的主要包括爱尔眼科（-22.3亿元）、恒瑞医药(行情600276,诊股)（-14.1亿元）、美的集团(行情000333,诊股)（-11.9亿元）等。

　　（2）融资交易

　　1月17日-1月21日，融资资金净流出244.2亿元。具体来看，本周融资资金买入计算机（+10.8亿元）、国防军工（+3.0亿元）、农林牧渔（+1.6亿元）等行业，净卖出电子（-29.8亿元）、医药生物（-25.4亿元）、非银金融（-25.1亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为宁德时代（+6.5亿元）、盐湖股份(行情000792,诊股)（+4.4亿元）、比亚迪(行情002594,诊股)（+3.3亿元）等；融资净卖出规模较高的包括贵州茅台（-10.5亿元）、永太科技（-7.6亿元）、招商银行（-6.9亿元）等。

　　（3）ETF净申购赎回

　　1月17日-1月21日，ETF净申购，当周净申购81.5亿份，宽指ETF以净申购为主，其中创业板（含创业板50）ETF申购较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，券商ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净申购8.9亿份；创业板ETF净申购16.2亿份；中证500ETF净申购6.0亿份；上证50ETF净赎回4.8亿份。双创50ETF净申购3.7亿份。行业方面，信息技术ETF净申购3.3亿份；消费ETF净赎回2.5亿份；医药ETF净申购28.8亿份；券商ETF净赎回5.3亿份；金融地产ETF净赎回1.9亿份；军工ETF净申购1.9亿份；原材料ETF净申购1.1亿份；新能源&；智能汽车ETF净申购5.3亿份。

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　　外汇市场

　　1月17日-1月21日，美元指数回升，人民币相对美元略升值。截止1月21日，美元指数收于95.63，较前期（1月16日）上升0.47点，人民币汇率指数较前期上升0.7点收于102.8点，美元兑人民币中间价下降、即期汇率下降、离岸汇率下降，分别为6.35、6.34、6.34，人民币汇率稳中略升。

　　另外，美元兑港币汇率有所回升，港币相对美元有所贬值。

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　　海外金融市场流动性跟踪

　　（1）国外主要央行动向

　　日本央行公布利率决议维持基准利率在-0.1%至0%的10年期国债收益率目标不变，预计2021财年GDP增速2.8%，2022财年3.8%，2023财年为1.1%，预计2021财年核心CPI为0%，由于新冠肺炎疫情，短期内风险倾向于下行，经济复苏变得更加清晰，央行将保持货币政策稳定，如果需要，央行将毫不犹豫地采取更多行动。欧洲央行公布12月货币政策会议纪要，2023年和2024年，基线预测中的通胀已经相对接近2%，考虑到预测的上行风险，通胀很容易就会超过2%，欧盟成员国普遍认为仍需要大量货币政策支持。印尼央行维持政策利率在3.5%不变，符合市场预期，目前不考虑调整利率，但将监控通胀。英国央行货币政策委员曼恩表示如果2021的需求供给失衡的影响持续下去，2022工资和价格将跳跃式增长，导致通胀持续更长时间，工资和物价的压力可能会持续到2022年。

　　（2）利率

　　最近一周美联储总资产规模扩大。截止1月19日，美联储持有资产规模88678.34亿美元，相比前期（1月12日）扩大795.56亿美元。其中，持有国债规模56933.41亿美元，相比前期扩大86.04亿美元。

　　1月17日-1月21日，短端美债收益率上行，长端美债收益率下行，利差缩小；FRA-OIS利差下降。美国1年期国债收益率上行7.0bp至0.58%，10年期国债收益率下行3.0bp至1.75%，利差缩小10.0bp至1.17%。FRA-OIS利差为4.30bp，较前期下降1.85bp，处于2010年以来的1.17%分位。

　　（3）海外市场情绪

　　上周VIX指数回升，全周较前期（1月16日）上升9.66点至28.85，市场风险偏好恶化。投资者对美联储未来加息可能带来不利影响持续担忧，上周标普500指数下跌7.55%，纳斯达克指数下跌5.68%。