航空：民航21 年机队增速4.5%，三大航需求恢复到19 年50%。①供给：

　　2021 年民航26 家航司净引进165 架飞机，内地民航机队规模3827 架，民航机队增速4.5%。上市航司中三大航、春秋以及吉祥净投放82 架飞机，机队增速3.3%。中国国航全年引进32 架飞机，排名行业第一。2021 年三大航ASK 同比增长0.8%，恢复到19年的58%。12 月三大航ASK 同比-29%，恢复到19 年的48%。②需求：2021 年三大航RPK 同比-1.3%，恢复到19 年的50%，其中内线需求恢复到19 年同期的75%。12 月三大航RPK 同比-36%，恢复到19 年同期的37%。民营航司中，春秋/吉祥21 年RPK 同比分别+14%/+16%，恢复到19 年同期的87%/78%。春秋/吉祥12 月RPK 分别恢复到19 年同期的66/60%。③客座率：2021 年三大航客座率69.41%(同比-1.46pp) ， 19 年为82%。春秋/吉祥客座率分别为82.87%( 同比+3.2pp)/75.65%(同比+0.46pp)。④油汇：原油价格持续上涨，21 年Q4布油中枢为79.66 美元。⑤实际执飞量：1 月日均9437 班，同比-13%。

　　免税：21年海南免税商务厅口径销售额602 亿，海关口径495 亿。韩国免税销售额预计近千亿，超过八成销往国内。预计21 年海南过夜游客5700 万人次，同比增速不高于5%，是19年同期的84%。21 年美兰机场旅客吞吐量为1752 万人，约为19 年的72%。海关口径海南离岛免税销售额为495 亿元，同比增长80%，Q4客单价为7366 元；海南商务厅口径免税店总销售额602亿。截至22 年1 月，免税店品牌进驻数量超720 个，精品类份额逐渐提升。

　　酒店：21年全年RevPAR恢复至19年7成。国内：截至2021 年12 月，整体客房供需差为5.34 亿间，环比增加11%，二线城市酒店供需差扩大速度加快，二线以下客房收入占总体中高端经济型的73%。从经营数据来看，12 月总体OCC较11 月份有所回升，为51%，当月ADR较2020 年同期水平仅下滑0.2%，RevPAR 为208 元，约为19 年的7成。全球：据STR统计， 22年元旦当周各国OCC 表现不一，日本领先，为62%，中国略达到50%，德国垫底。美国OCC 为53.7%，ADR达到157.91 美元，与2019 年同期相比上涨9%。

　　投资策略：

　　①航空：22 年航司有望实现单月或季度盈亏平衡，关注需求向上节点。“十四五”期间航空业机队规模增速预计低于6%，同期需求复合增速为5.9%，民航将迎来中期供需结构改善；若22 年底国际线放开，有效提高飞机日利用率水平，极大提升周转效率，届时航司盈利水平将有较大提升空间。航空票价市场化改革持续深入，一线机场产能扩张，民航盈利结构得到优化，优质航线量价齐升，开启单机利润上升空间。民营航司在疫情期间大幅扩张，通过精细化运营，有望在出行需求恢复常态之时将机队规模与时刻资源转化为经营业绩，当前时点我们重点推荐春秋航空与吉祥航空，同时我们也看好三大航在复苏周期的高业绩弹性。

　　②免税：增速预期全面下调，悲观情绪充分释放，寻找22 年免税板块的超预期机会。疫情推动免税行业格局重构，渠道议价能力与流量及其韧性高度相关；海南免税在规模指引下，对于免税商而言，营收与利润的绝对值的重要性高于净利率，未来可见品类结构由香化主导转向客单价更高的精品；离岛免税市场当前被动价格战有助于提升海南免税全球价格竞争力，我们看好国际流量恢复后海南免税依然维持较高增长，重点推荐产能与需求周期共振的美兰空港。

　　③酒店：中高端升级进入下半场，买入因差异化而生的α。疫情加速行业出清，连锁化率大幅提升(26→31%)，但相比美国70%仍有空间；酒管集团疫情期间逆势扩张，份额向头部集中有助于规范行业供给；头部公司向中高端升级，优化现有产品结构提高整体盈利能力，加码轻资产削弱周期波动。

　　疫情后周期酒店行业在新的格局下有望开启房价推动的收益上行周期：我们看好中高端占比最高的锦江酒店在品牌整合后的业绩释放弹性，推荐经营能力卓越的民营酒管龙头华住集团。同时我们看好君亭酒店在中高端酒店市场的品牌力以及未来通过外延并购实现跨越发展的可能性。

　　风险提示：宏观经济增速大幅下滑、疫情大面积反复严重影响出行需求、航空业安全经营风险。

（文章来源：西南证券）