2022年海外投资主题

　　短期的滞胀和长期的通缩？

　　观点

　　滞胀和通缩的风险：对于2022年，我们认为，经济增长的可持续性和通胀带来的货币紧缩之间的互相博弈将依然是最重要的海外投资主题。2022年一季度，需留意经济增长势头放缓和供应链危机导致的滞胀风险，而下半年，则需要观察需求回落、供给端补库存长鞭效应带来的通缩风险。

　　2022年一季度的主题是滞胀

　　盈利：全球经济持续复苏但势头减弱，收益率曲线平坦化已经显现。

　　全球经济复苏仍在持续，但经济活动重启带来的反弹动力正在减弱，尤其是发达经济体，经济增长的趋势正在显著弱化，新一轮疫情造成的海外市场波动虽然已经减弱，但封锁对经济的伤害不容忽视。与此同时，自2021年10月中旬以来，债券收益率曲线平坦化的趋势再度浮现，多数海外发达经济体的长短端利差显著收窄。这说明目前投资者对于长期经济增长的预期已经比较悲观，本轮经济周期可能比想象中的更短，目前并非是复苏的初期，而可能已经接近中后期。

　　估值：供应链问题推升通胀，海外货币政策继续收紧。

　　疫情导致的航运拥堵和供应链中断造成运输成本飙升，商品价格进一步上升。全球经济体对于供应链危机的担忧意味着货币政策的收紧一旦开始，可能就会超出此前预期的速度，对高估值股票造成冲击。我们预计在供应链危机消解之前，价格的上涨可能至少将会持续到2022年一季度末。应继续密切关注收益率曲线，并关注估值，避免为非确定性的盈利增长支付过高的溢价，在海外市场中选择未来盈利增长可持续、供应链成本可控的行业。

　　2022年二季度后的主题是通缩吗

　　我们从供给和需求两个方面分析海外经济通胀下行、陷入通缩的风险。

　　供给方面，我们目前观察到，供给端的短缺已经出现好转趋势，同时，疫情导致的劳动力不足问题也在逐渐好转。我们预计随着供应链危机和劳动力短缺在2022年下半年缓解，供给端的紧缺将不再为通胀提供充足动力。

　　需求方面，随着海外主要经济体财政政策逐渐回归正常，居民储蓄率开始下降，消费者在封锁期间积累的储蓄已经基本花光，疫情恐慌时期的囤货行为也已经结束。居民工资的增速也难以跟上目前物价水平上涨的速度，预计将带来需求的缓和。同时我们观察到，美国家庭支正出从服务转向耐用品，更长的商品置换周期使得2022-2024年的需求可能出现下滑。

　　然而，疫情期间需求的短期变化导致的长鞭效应可能带来供给端产能过剩的风险。这意味着2022年下半年，需求减弱、供给过剩，高通胀可能会迅速结束，取而代之的则是通缩的风险。同时，人口结构的长期变化也意味着未来通胀水平逐步下降难以避免，美国人口抚养比滚动20年差值与通胀的10年均值呈现规律的反向走势。随着人口老龄化加剧、人口抚养比上升，通胀的长期水平将受到抑制。

　　行业选择：2022年的经济展望下，我们预计一季度通胀导致的成本上升将给海外企业利润带来压力，而二季度后的需求衰退和经济停滞会进一步压制利润。我们建议，选择与疫情逻辑相关、能够在经济下行的逆风影响下维持利润增长的行业，如医疗（长期疫苗需求）、信息技术（网络工作平台、虚拟现实）、金融科技。

　　风险提示：海外疫情恶化超预期，欧美经济体可能再次陷入封锁。2022年下半年供应链危机持续恶化，物价居高不下，加息超预期等。