9月19日，通策医疗公开对上海证券交易所（以下简称“上交所”）的回复函。一周之前，通策医疗发布公告，拟收购杭州海骏科技有限公司（以下简称“海骏科技”）持有的10家企业，总额1.5亿元。

　　这家主营口腔连锁医院的上市公司，曾借壳德隆系企业重组，目前是大健康板块的白马股。实控人吕建明，由房地产转战大健康，转型颇为成功。

　　不过，通策医疗的这笔交易，因标的质量不佳，引发市场关注，更牵扯出5年前一起失败的定增。实控人精心设计的迂回注入资产计划，能否成功，仍然未知。

　　上交所的关注

　　海骏科技转让的10家企业，都主营口腔门诊业务，遍布北京、上海、杭州、宁波、绍兴等地。不过，收购方案一经发布，就引发市场侧目。

　　方案显示，海骏科技拟出售的10家企业中，有6家今年上半年出现亏损，其中北京和杭等两家对应的门诊业务，至今仍处于关停状态，另有两家也连续两年净利润亏损。

　　通策医疗的交易很快引来上交所关注。9月15日，宣布方案3天后，通策医疗公开上交所的问询函。上交所要求通策医疗就收购的必要性、资产评估的依据、标的评估大幅增值的合理性等，做出解释。

　　9月19日，通策医疗公开回复函。几处关停的诊所，通策医疗表示已重新选址，计划明年试营业。特别是杭州门店，其所在商场去年10月就关闭了大部分商铺，在无法实现预期盈利目标的情况下，被迫闭店迁址。

　　不过，通策医疗仅解释诊所关停的来龙去脉，资质不佳的门店对业绩有何增益、对业务有何协同，通策医疗没有充分阐释。

　　更糟心的，海骏科技还对资产进行业绩承诺。就目前标的质量，要实现这个目标，并不简单。

　　根据方案，海骏科技承诺，2021年至2023年若收购标的合计的扣非后净利润低于4000万元，海骏科技将以现金方式补足。上交所就收购企业的盈利前景，要求通策医疗进行补充。

　　回复函里，通策医疗列举了8家收购标的近两年的业绩，2018年与2019年合计的扣非后净利润分别为913.51万元、2022.44万元，并预测未来三年该指标能达1134.74万元、1324.93万元、1537.69万元，合计相加约4000万元。

　　收购10家标的，但只列举8家，沧海遗珠的两家正是关停中的北京与杭州标的。方案显示，两家标的去年合计净利润为-209.42万元，今年上半年为-119.6万元。若亏损局面得不到扭转，海骏科技或将失守未来三年4000万元的业绩承诺。

　　对此，《投资者网》就10家收购标的是否能达成业绩承诺，向通策医疗电话求证，但始终无人接听。

　　迂回再现5年前收购

　　海骏科技，这家5年前被预估值50.6亿元的公司，如今资不抵债。

　　2015年，通策医疗抛出50.5亿元定增方案，收购海骏科技95.67%股权、赢湖创造90%股权、赢湖共享90%股权。方案提到，海骏科技“依托互联网技术和工业4.0制造”，未来前景可期，且与通策医疗的实控人同为吕建明；根据资产评估，其预估值50.6亿元，对应通策医疗计划收购的95.67%股权，高达48.4亿元。

　　时过境迁，当年那家被描绘成“4.0”的海骏科技，规模与业绩退回“1.0”。

　　2015年方案显示，截至当年10月，海骏科技净资产1.1亿元，净利润-1036.96万元，并预测2016年至2020年扣非净利润可分别达-596万元、7751万元、1.88亿元、3.44亿元、4.78亿元。

　　当年的雄心壮志，今日已成镜花水月。截至今年上半年，海骏科技净资产-1856.55万元、净利润-909万元。对此，《投资者网》就海骏科技的业绩为何出现大幅下降，向通策医疗求证，截至发稿日，对方未予置评。

　　值得关注的是，今年上半年，海骏科技的主营收入为0，这意味着实控人吕建明经营海骏科技时，实际将其作为一个投资平台在运作。

　　企查查显示，海骏科技对外投资19家企业，2016年后投资的企业多达16家。本轮通策医疗决定收购的10家标的，仅1家为海骏科技2016年之前投资。

　　历史总是循环上演。当年通策医疗宣布定增后，上交所也要求通策医疗就海骏科技的资产情况、盈利稳定性做出说明，后者给出行业对比后，认为收购方案合理，海骏科技的前景可期。

　　不过，这笔交易最终无疾而终。通策医疗2015年11月公布方案，半年后没等到监管层的通过批文，通策医疗自行宣布终止定增，理由为“由于市场环境变化因素，基于谨慎性原则和负责的精神”。

　　但5年来，海骏科技不断收购医院诊所，如今欲向通策医疗转让资产。这条路径，相比定增方案，不用报批监管层审核，虽迂回曲折，但装入资产的可操作性更强。

　　独辟蹊径的体外模式

　　2006年，吕建明的人生转折点。此前，吕建明摸爬滚打房地产行业多年，还在“德隆”风暴中拿下“ST中燕”。

　　也是在这一年，吕建明拍下杭州口腔医院的控股权，随后注入ST中燕并更名通策医疗。截至今年9月28日，通策医疗的总市值达627.11亿元，成为医疗板块的一匹“白马”。

　　从房地产到大健康，变换赛道的吕建明，以杭州口腔医院为中心，构建“区域总院+分院”的垂直模式，在浙江拓展了3个区域医院的集群。

　　今年上半年，通策医疗在浙江的医院诊所，合计贡献6.4亿元，占同期总营业收入的89.85%。

　　不过，垂直模式的短板明显，即开发周期慢，不利于全国拓展。任何公司要短时间内布局全国，只能频繁收购，如此一来，管理难度不仅加大，而且将产生大规模商誉，进而承压业绩。

　　规模还是业绩？吕建明独辟蹊径，选择了第三条路：体外模式。

　　所谓体外，是指由实控人发起平台，包括公司、产业基金等，投资全国的医院诊所，但通策医疗不对其控股，甚至不持股。这些医院诊所，平台再委托给通策医疗经营、管理。

　　该模式里，实控人的左右口袋，一个装上市公司，一个装平台。平台投资的医院诊所不并入通策医疗的业绩表，只算投资收益，但通策医疗可收取管理费。

　　诸暨通策口腔医疗投资基金合伙企业是平台之一，旗下投资的武汉、重庆、西安等口腔医院经营权，都委托给通策医疗。根据今年半年报，通策医疗在托管期间，可收取医院全年收入2%的管理费，预计最高达3000万元。

　　海骏科技是另一个平台，2016年定增终止后，海骏平台不断收购医院。其中位于上海的一家，2016年起管理权就委托给通策医疗。

　　不过，也是从2016年报告开始，通策医疗每年都承诺要解决同业竞争问题。平台投资的医院诊所，注入哪些、何时注入？通策医疗的烦恼，才刚刚开始。