嘉宾简介：茅炜，上海财经大学保险学学士；曾任职于东方人寿保险公司及生命人寿保险公司，担任保险精算员，在国金证券研究所任职期间，担任保险及金融行业研究员；2009 年加入南方基金，现任权益研究部总经理、境内权益投资决策委员会委员、执行董事。

　　问：年初至今大盘震荡，但医药生物、通信、新能源汽车等成长风格板块明显要领先于其他风格，站在当前时点，你如何看待成长股的后续走势？未来影响成长股的核心因素是什么？

　　茅炜：当前时点，我们对成长股的看法是长期看好，短期谨慎。估值方面，短期部分板块有估值泡沫趋势，但整体风险不大。外部因素方面，贸易问题有升级趋势，核心科技行业短期不确定性有所加强，但市场逐渐脱敏。基本面方面，在全球疫情缓解，复工复产的背景下，需求回升，新一轮科技周期仍在在上行期，受疫情影响的相关板块景气度后续将逐渐恢复。

　　我们认为影响成长股的核心因素是科技行业国产化。国内TMT行业伴随全球产业转移升级，走出了一条从制造到研发，从成本优势到创新优势的特色道路。展望未来，一方面科技创新永不停止，在医药、新能源、人工智能方面的巨大潜力刚刚被挖掘，另一方面我国的经济新旧动能转换也离不开科技创新的支持。从历史上看，每次大危机都具有强烈的再分配效应，有可能导致大国实力的转移和国际经济秩序的重大变化。这也就更加坚定我们对我国科技行业国产化的信心，这也是我们国家新兴行业高速发展、我们A股市场成长股长期收益的源泉。

　　问：具体来看，你认为哪些细分行业可能存在爆发的机会？

　　茅炜：医药，包括医疗服务、OTC这类有很强的消费属性。创新药研究投资壁垒很高，易出牛股，有很强的科技属性，颠覆式创新特征，容易带来爆发性机会。医疗设备是国产化大幅上升的行业。这三个子行业都是很好的价值投资赛道。

　　电子，包括消费电子和半导体，其实赚的是全球制造业分工的钱。电子行业是整个科技行业的一个基础，任何一次科技进步，都需要某一个电子产品去支撑。同时科技行业的国产化趋势给了电子行业很强的业绩弹性。电子行业是TMT里比较适宜价值投资的子行业。

　　新能源，5-10年内是一个趋势，行业成长刚刚开始，渗透率很低未来空间大，也许是一个机会很大的行业。

　　问：对于医药行业板块会重点关注哪些？

　　茅炜：会重点关注创新药，因为零售没有什么科技属性，我们想投的是有科技属性、有成长、有爆发力的子行业，创新药是主要的投资。包括零售、基础药等绝大部分受医保影响都是因为有比较多的同类竞品，我们如果投创新药，受政策影响比较小，所以重点方向集中在创新药上。

　　问：新能源和通信板块估值、基本面目前是什么情况？

　　茅炜：新能源估值不算太高，我们要看到它触底回升确实需要观察，尤其是疫情之下。通信虽然大家普遍热情比较高，但里面也有比较多的结构性机会，一些比较大的设备商，市场太过于重视他们的周期属性而忽略了技术进步过程中很多企业有竞争实力的提升，这些提升对于企业长期价值有影响。

　　问：通信的周期属性是什么情况？

　　茅炜：大家会把通信理解为周期属性，主要体现在3G、4G建基站时设备商有两年左右业绩高增长，当建设高峰过了之后，设备商的主要收入和利润来自于维护的扩容，体现在收入和利润上有比较明显的周期性。5G时这些设备厂商也会有一定的周期性，但有些企业的市占率相比3G和4G有明显提升，目前没有完全体现到估值中。5G后周期是我们更看重的投资方向，因为3G和4G是to C端应用的变化，体现在手持终端上(如手机)，5G更多体现在工业化应用、智能驾驶、物联网上，这些应用可能会导致设备需求比3G、4G更高，稳定性要求也更高。

　　问：半导体股波动挺大的，怎么控制回撤？

　　茅炜：美国的政策影响是无法提前判断的，现阶段我们会把投资重点放到对于有色类投资上，因为这一块受政策影响相对较小，采购国内设备的确定性比较大，所以我们会调整投资重点。对于我们来讲，控制回撤只能是趋利避害，尽快应对，因为有些事情无法提前判断。我说尽量做左侧就是在能判断的事情上加深研究，在市场反馈之前进行布局。

　　至于卖出，不管是成长股还是价值股，方式类似，我们会看未来盈利增长空间和估值空间，如果风险收益比已经不合适了，我们会卖掉，但不太会基于赚了多少钱或者亏了多少钱做止损动作，因为交易对手不会太在乎你到底是亏了还是赚了。

　　问：市场上有一种评价，说成长股是一种“带刺的玫瑰”，具备十足的吸引力但投资难度较大。在你看来，普通投资者投资成长股会面临哪些难点？而优质成长股往往有哪些共性？

　　茅炜：对于成长股内在价值判断是追求超额收益的核心，也是难点。一方面需要对行业的空间、公司的空间包括实现路径进行判断。另一方面，成长股投资要具备一定的大局观和终局思维，在成长路径上，一些信号会对未来的长期发展状况进行修正，也需要敏锐的判断和紧密的追踪。如果不是专业投资者，往往很难看清内在价值，把成长股投资做成了“主题投资”，在一次次巨大的波动中追涨杀跌。

　　优质成长股的特性是公司治理优秀，投资成长股本质就是投资公司的管理层。一个公司的成长性判断虽然可以用长坡厚雪概括，但优秀的公司本身自带成长属性，能够不断在竞争中脱颖而出并找到更广阔的发展空间。当然，好的公司需要好的价格，我们对安全边际非常看重，在很多时候宁可错过，也要耐心等待合适的买入时机。

　　问：你过往投资领域涉及TMT、医药保健、高端制造等多个行业，你是如何不断扩展能力圈？在成长股的投资过程中你有哪些投资心得？

　　茅炜：我在南方基金权益研究部率领27人的研究团队，我们团队平均研究年限达到5年，研究经验丰富。在权益研究团队做基金经理管理基金，让我们的投研成果可以更好地转化到基金管理中去，投资离研究更近，研究创造价值。

　　我作为权益研究部总经理，其实平时工作就是投资研究的连接，过往经历使得我对各个领域的基本面情况有所了解，节省了很多学习时间，注重从宏观和中观层面对产业趋势、行业比较做出投资判断。作为我们部门基金的特色，我们提出了1 N的团队投资策略，在投资决策时候充分结合研究团队的智慧结晶，在个股跟踪方面有所优势，这也是我们这些产品的风格。

　　成长股投资方面心得：第一，厚积薄发。收益来自于成熟的投资框架和日常的研究积累，在时机到来时能够果断抓住。第二，安全边际。在面对投资机会时，我们比较看重安全边际，在安全边际不足时我们倾向于耐心等待机会的到来。整体看，成长股投资需要付出的精力要大于价值股，需要不断的学习积累，但做得好的收益率也是很可观的。

　　问：关于成长股投资中，你提到了部分逆向投资。在市场上，做逆向投资的很少，因为很多时候做左侧的风险很大，这个策略具体在投资选股中将如何落实呢？

　　茅炜：第一，成长股逆向投资的准则可能少一些，我概括有几点，在选股方面遵守。1)低市盈率；2)ROE增速在行业前三分之一，或者ROE在未来明显提升趋势；3)龙头公司，优秀治理；4)规避没有成长性的周期股或者伪成长。以上几个选股标准，在合适价格且具备安全边际下买入，长期来看胜率较高。

　　第二，研究前瞻，充分考虑当前股价的隐含风险。低位股看未来看趋势，高位股看估值看风险，在左侧做出判断。比如买入时，如果比较前瞻，安全边际比较高，相当于买的就是一个期权价值。比如卖出时，如果比较前瞻，在估值合理偏贵时逐渐卖出，将有效降低波动提升收益。

　　第三，我们后续将对某些波动巨大的成长股采用等额市值法投资策略，将逆向投资、左侧投资规范化。

　　当然，左侧投资对投资能力和选股研究能力提出较大要求。

　　问：成长股有投资可能性和投资确定性的平衡，你在这方面有没有看法？如何平衡？

　　茅炜：在任何行业投资都有不确定性，有些行业竞争格局相对稳定，业态没有太大变化，确定性比较大，不确定性相对小一些。科技行业技术迭代比较快，很多小企业成长为大企业，很多大企业被新企业降维打击。一方面我们会跟产业链上下游尽可能多交流，包括找相关专家。另一方面，我们配置在科技类的行业研究员普遍有这个行业的学习背景，这有助于我们拓宽研究面。最后一方面是紧密跟踪，可能我投一个赛道，在这个赛道初期时，可能所有企业都会投，我不知道哪个企业最终胜出，所以要尽可能分散，在持续跟踪过程中，有些企业逐渐被筛除，集中到确定性比较高的企业，这是逐渐集中和筛选的过程。

　　问：请结合科创板上市以来的研究，谈谈在科创板选股的标准，与其他板块选股有哪些差异？你如何看待科创板个股的投资机会？

　　茅炜：在投资选股上没有特别明显的差别。但是科创板企业当前估值较高，面对高的静态估值，底线是要和中期增长速度匹配，对看重的公司投资上可能更加谨慎，并找到市场大跌错杀的时候买入。科创板企业整体成长性和研发强度高于主板市场，我们认为相关公司机会很大。

　　科创板个股方面，好公司越来越多，原来很多公司由于历史原因在海外上市，科创板现在越来越多的细分龙头公司上市。从产品的过往定期报告来看，我们在科创板上市初期，并没有买入太多的科创板公司，我们认为当时的炒作后大部分估值偏贵，同时安全边际不足情况下，没有特别重仓买入。但目前很多公司下跌很多，同时新上市的科创板公司涨幅不大，我们认为科创板公司的投资价值正在凸显。

　　问：科创板已近一年时间，个股有没有回到合理位置？也请你分享一下对公司资质的研究？

　　茅炜：科创板以板块论，估值还是偏高，科创板刚出来时我们也分析过，交易所对于首批上市公司进行了比较严格的筛选，这些企业无论是研发支出还是科技含量，都比所有上市公司作为一个整体要高很多。这些企业上市后出现了明显分化，只有极少数企业渡过新股热情期屡创新高，绝大部分企业都是在消化估值。我们认为时间长了之后，大家不会因为它是科创板而给它估值溢价，最终还是要回归企业本身，有很多企业值得我们长期跟踪和投资。

　　基金有风险，投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录，仅代表被访者个人看法，不代表今日头条和新华财经观点。