央行公布的9月金融机构贷款加权平均利率，环比小幅回升了6个bp至5.12%。其中，一般贷款利率环比上升了5个bp至5.31%，票据融资利率环比则大幅上行了38个bp至3.23%。今年5月份以来央行边际回收流动性，市场利率中枢已经明显上行，或对企业贷款端的成本也有一定的传导。三季度企业贷款需求指数环比回落，也反映这次利率的回升主要源于货币与信用投放的收紧，而并非融资需求的回暖。

　　然而个人住房贷款利率环比继续下降6个bp至5.36%，但降幅也有所放缓。这或许反映了商业银行对地产类贷款的供给偏好更高，在货币与信用投放边际收紧的阶段，个人住房贷款受到的影响相对较小。

　　9月金融机构超储率为1.6%，比去年同期低0.2个百分点，或仍源于结构性存款压降，银行负债端的压力较大，银行间流动性小幅偏紧。

　　2、判断货币的松紧：关键看货币供应量与社融。

　　在专栏一中，央行指出广义货币M2的创造是由银行通过信用扩张形成的，和央行资产负债表规模、基础货币之间并无直接关联。比如央行既可以通过缩表的降准、也可以通过扩表的再贷款，来实现宽松货币政策对经济的支持。因此，要判断货币政策的收紧，更关键的指标是看货币供应量和社融规模。只要货币信贷合理增长，央行提供的基础货币就是适度的。

　　下一阶段，央行稳健的货币政策将更加灵活适度、精准导向，做好跨周期政策设计，发挥基础货币投放对经济高质量发展的推动作用。

　　3、坚持汇率市场化改革，提高货币政策自主性。

　　在专栏三中，央行指出人民币汇率形成机制的改革将继续坚持市场化方向，增强汇率弹性和预期引导，在一般均衡框架下实现汇率在合理均衡水平上的基本稳定。而汇率的市场化，其实也在有助于提高货币政策的自主性，央行可以主要根据国内经济形势实施稳健的货币政策，避免了内外部目标的冲突。

　　此外，央行也提及了今年上半年经常项目顺差、资本项目逆差的情况，不过资本项目逆差主要在于境内银行自主增加境外资产，而境外资本流入是增多的，这种格局是健康的。

　　4、全球经济弱复苏，不稳定性不确定性仍大。

　　央行在报告中指出，近期疫情出现反复，全球疫情可能在较长时间内仍会持续，从而影响全球经济复苏。其次，全球公共债务大幅扩张，财政可持续性也面临挑战。而在极度宽松的货币政策下，资本市场估值与基本面存在一定背离，一旦回调也会造成一定的金融风险。再加上地缘政治紧张局势抬头，未来经济复苏进程的不稳定性不确定性仍较大。

　　尽管我国经济恢复较快，但也要意识到，当前仍面临较大的外部疫情输入和国际经济金融风险的压力，疫情冲击带来的金融风险也可能存在一定时滞，我国经济运行仍面临结构性、体制性、周期性问题，要辩证得看待当前经济运行的机遇与风险。

　　5、珍惜正常货币政策空间，降息需待基本面的变化。

　　关于下一阶段政策，央行指出稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向，更加适应经济高质量发展的需要，更加注重金融服务实体经济的质量和效益。在总量方向上，根据宏观形势和市场需要，把握货币政策操作的力度、节奏和重点，既不让市场缺钱，也不搞“大水漫灌”，保持货币供应量、社会融资规模增长与经济增速基本匹配。通过深化利率市场化改革，推动社会融资成本明显下降。结构方面，继续发挥结构性货币政策的精准滴灌作用，提高政策直达性。

　　央行提到，将尽可能长时间实施正常货币政策，保持宏观杠杆率的基本稳定。我们认为，进一步降息需要等待国内经济基本面出现明显下滑。而当前国内经济的恢复已经进入了平台期，且主导我国经济的关键变量，地产周期的下行压力也在增大。

　　风险提示：疫情变化；全球经济降温；政策变动。

（文章来源：中泰证券）