工业生产：中上游制造业生产多数改善，3条逻辑链上生产活跃度总体较高

　　10月经济数据总体不错，主要指标均持平或较前值进一步改善，其中工增、投资数据好于市场预期。具体来看，10月工业增加值同比增速6.9%、持平9月，好于市场平均预期(6.5%)；1-10月固定资产投资累计同比1.8%、较前值抬升0.2个百分点，也高于市场平均预期(1.6%)，对应当月同比增速9.3%，较9月进一步抬升1.7个百分点，其中基建、地产、制造业三大投资分项增速均进一步改善。

　　工业生产延续3月以来的改善态势，其中改善最显著、持续性最强的多为中上游行业，主要集中于3类逻辑链：① 疫情背景下，国内稳增长及“外溢效应”带动基建和地产投资快速修复，对上游黑色和非金属制造、中游通用设备等行业形成明显拉动；② 年中以来，外贸链快速回暖，对纺织、电气机械及器材等形成提振；③ 部分行业自身逻辑在疫情背景下进一步强化，以医药制造为典型代表。

　　投资需求：基建和地产好于“预期”，稳增长余温仍在、支持投资短期“韧性”

　　基建年底加快施工，或受财政支出加快落地提振；稳增长余温仍在，支持投资短期“韧性”。10月，固定资产投资估算当月同比9.3%(9月7.6%)。其中，基建投资增速抬升2.3个百分点至7.1%，虽部分受低基数扰动，但环比增长力度也好于季节性规律，或反映施工进度有所加快；主要分项中，电热燃、水利环境和公共设施管理增速均明显抬升。广义财政支出加快落地，对基建投资形成一定支撑。

　　房地产投资“超预期”抬升，短期增速或将维持在较高水平。10月，地产投资当月同比12.2%，较前值上升0.3个百分点。考虑到2019年底土地成交价款基数快速抬升、对近期土地购置费产生扰动，剔除土地购置费后的建安投资增速或在13%附近、持平9月，均低于8月的高点(14.4%)。结合玻璃价格、水泥库存等中观高频指标来看，交付逻辑、高周转等对地产投资的阶段性支持仍在逐步体现。

　　居民消费：消费随就业和收入继续改善，线下服务消费改善的弹性相对较大

　　居民消费继续修复，线下服务消费修复较快、餐饮收入增速首次回正。10月，服务消费继续修复，餐饮收入同比增速0.8%、年内首次回正，旅游住宿等线下服务消费活动基本恢复至2019年同期8成上下；商品消费增速4.8%、较前值抬升0.7个百分点，改善幅度放缓，化妆品、服装和家电增速抬升幅度较大，或与电商促销节奏错位等有关。就业形势总体向好下，居民消费还将随就业和收入继续改善。

　　向后展望，居民消费还将随就业和收入继续改善；线下服务消费改善幅度较大、后续弹性值得关注。10月失业率5.3%，已基本降至疫前水平，单月新增就业人数同比增长16%、为近年最高水平，就业形势总体向好。未来一段时间，伴随就业和收入继续改善，居民消费或将继续改善，其中线下服务前期受疫情压制较多，后续改善空间和弹性或相对较大，如文娱教、旅游餐饮等线下生活服务消费等。

　　风险提示：国内外宏观经济或监管政策出现重大调整；疫情出现超预期变化。

　　报告正文

　　工业生产：中上游制造业生产多数改善

　　10月制造业产出增速小幅回落，不同行业表现分化；其中改善最显著、持续性最强的多为中上游行业，主要集中于3类逻辑链：① 疫情背景下，国内稳增长及“外溢效应”带动基建和地产投资快速修复，对上游黑色和非金属制造、中游通用设备等行业形成明显拉动；② 年中以来，外贸链快速回暖，对纺织、电气机械及器材等形成提振；③ 部分行业自身逻辑在疫情背景下进一步强化，以医药制造为典型代表。

　　服务业加快恢复，现代服务业增势较好、线下消费服务继续修复。10月，服务业产出同比增长7.4%，较前值上升2个百分点、加快改善；其中，房地产业、交运仓储和其他服务业，生产指数同比分别增长9.9%、9.2%、8.4%，比9月份分别加快3.4、3.1、1.9个百分点。租赁和商务服务业生产指数年内首次由负转正，住宿和餐饮业生产指数降幅继续收窄。

　　投资需求：稳增长余温仍在、支持投资短期“韧性”

　　基建年底加快施工，或受财政支出加快落地提振；稳增长余温仍在，支持投资短期“韧性”。10月，固定资产投资估算当月同比9.3%(9月7.6%)。其中，基建投资增速抬升2.3个百分点至7.1%，虽部分受低基数扰动，但环比增长力度也好于季节性规律，或反映施工进度有所加快；主要分项中，电热燃、水利环境和公共设施管理增速均明显抬升。广义财政支出加快落地，对基建投资形成一定支撑。

　　房地产投资“超预期”抬升，短期增速或将维持在较高水平。10月，地产投资当月同比12.2%，较前值上升0.3个百分点。考虑到2019年底土地成交价款基数快速抬升、对近期土地购置费产生扰动，剔除土地购置费后的建安投资增速或在13%附近、持平9月，均低于8月的高点(14.4%)。结合玻璃价格、水泥库存等中观高频指标来看，交付逻辑、高周转等对地产投资的阶段性支持仍在逐步体现。

　　居民消费：服务消费继续快速修复，弹性相对较大

　　居民消费继续修复，线下服务消费修复较快、餐饮收入增速首次回正。10月，社零同比4.3%(前值3.3%)、略低于市场平均预期(4.9%)；其中，商品消费增速4.8%、较前值抬升0.7个百分点，其中通讯器材等可选消费品增速抬升势头明显；餐饮收入同比增速0.8%、年内首次回正。结合十一假期旅游收入、主要酒店订单情况等跟踪指标来看，旅游住宿等线下服务消费活动基本恢复至2019年同期8成上下。

　　向后展望，居民消费还将随就业和收入继续改善；服务消费的修复弹性可能相对较大，但修复节奏或受国内疫情反复等阶段性、局部性因素扰动。10月失业率5.3%，已基本降至疫前水平，单月新增就业人数同比增长16%、为近年最高水平，就业形势总体向好。未来一段时间，伴随就业和收入继续改善，居民消费或将继续改善，其中文娱教和线下生活服务消费修复空间或较大，节奏或受疫情等扰动。

（文章来源：开源证券）