作者：秦培景 裘翔 杨灵修 吕品 姚光夫

　　市场进入业绩验证期，盈利预期上修动能仍在，但预计增长暂时追不上估值的扩张。增量资金的惯性流入暂时支撑了估值继续扩张，但当前市场已阶段性充分反映经济企稳预期、通胀可控以及贸易协议对人民币汇率的正面影响，预计增量资金流入速率放缓，市场上行有惯性但动力在减弱，预计将从快速上涨和轮动回归到常态。我们依然认为最终市场风格会回归价值，维持对低估值且受益于基本面企稳品种的推荐，同时重点关注地产产业链和新能源车产业链。

　　盈利增长暂不及估值扩张

　　市场进入业绩验证期，盈利预期上修动能仍在，但增长暂时追不上估值的扩张：

　　1）目前业绩预告情况弱于往年同期。截至1月11日，A股共686家上市公司披露2019年业绩预告，预喜公司占比仅56%，为过去5年最低，即使剔除中小板披露规则修订的影响，主板和创业板业绩预告情况也不乐观。

　　2）盈利预期上修动能仍存。1月10日业绩预喜/预警股票Wind一致预测2020年净利润相比于2019年12月23日分别变化+0.43%/-0.17%，披露期业绩预喜股票一致预测净利润稳定上行，业绩预警股票也并未出现大幅下调，市场对于2019年盈利见底已经有了比较充分的预期。

　　3）但基本面预期的变化追不上估值的扩张速度。对于业绩预喜且市值超过100亿的个股，动态/静态估值平均处于过去十年的53%/55%历史分位，高估的现象在科技板块更加明显，电子、通信、传媒的100亿以上市值公司动态/静态估值平均处于过去十年56%/61%分位，尤其在60%以上高历史分位数的公司数量占比达到了五成左右，短期内估值扩张速度明显超过盈利预测上调速度。

　　增量资金惯性流入暂时支撑估值扩张

　　得益于科技板块行情，12月以来新发公募基金维持高热度，外资也维持强势净流入，支撑了估值扩张。盈利预期上修动能仍在，意味着市场对已处于景气上升的个股变得更加乐观，对于预警个股又有充分的心理准备。在这种环境下，加之“外资搭台，内资唱戏”的增量流动性环境仍有惯性，市场趋势直接逆转的可能很小。

　　市场已充分反映经济和通胀预期好转

　　市场已充分反映经济和通胀预期的好转，下周经济数据将验证预期而非进一步抬升预期。本周公布12月CPI略低于预期，通胀整体可控，根据中信证券研究部宏观组预测，12月社融存量增速10.8%，环比小幅上行0.1个百分点。考虑到地产建安投资及基建投资高增速的预期仍将持续，预计一季度经济增速下行压力很小。市场已不断反映经济和通胀预期变化，受益于经济企稳的低估值龙头四季度以来已经取得较高超额收益，下周最多是验证而很难进一步抬升预期。

　　贸易协议直接促使人民币单向升值

　　概率极小

　　若签署贸易协议预计会明确人民币未来的运行机制，但直接促使人民币单方向升值的概率极小。我们认为，若下周第一阶段贸易协议正式签署以及协议文本公开则意味着市场对人民币未来一段时期的运行机制会更加明朗，但协议促使人民币单方向升值的概率极小。离岸人民币汇率在12月中旬协议文本达成后持续的升值已经在反映协议约束人民币汇率的预期，短期内继续快速升值的可能性并不大。此外，对美扩大采购是近期市场关注热点，预计未来2年中国对美或每年新增1000亿美元商品和服务的采购，主要包括农产品(行情000061,诊股)（200-300亿增量）、能源（200亿原油+50亿天然气增量），还包括其他商品及服务贸易等。

　　市场从过快上涨回归常态

　　增量资金流入速度放缓，市场从过快上涨回归常态。当前市场已阶段性充分反映经济企稳预期、通胀可控以及贸易协议对人民币汇率的正面影响，预计增量资金流入速率放缓、力度减弱、热度下降。我们估算年初以来配置型和交易型外资的流入量分别占到北上资金流入的50.7%和45.5%，相较12月配置型资金占比下降10.5个百分点。我们预计市场在节前仍有一定惯性，但会从快速上涨和轮动回归到常态。我们依然认为最终市场风格会回归价值，维持对低估值且受益于基本面企稳品种的推荐，同时重点关注地产产业链和受益国内政策预期回暖叠加海外车企加码电动化的新能源汽车产业链。

　　风险因素

　　业绩舆情明显低于预期；经贸第一阶段协议最终文本低于预期。