A股境内分拆上市需要什么条件，难道又是一场资本盛宴的开启？我们一步步解读。

　　A股境内分拆上市的政策来了

　　8月23日，证监会宣布，就《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》公开征求意见！

　　为什么要搞分拆上市？

　　证监会称，2019年1月30日发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。实施意见明确，“达到一定规模的上市公司，可以依法分拆其业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。”而近年来，上市公司经营战略更加多元，借助分拆实现业务聚焦和均衡发展的需求逐步凸显。允许符合一定条件的上市公司分拆在境内上市，是我国资本市场发展的必然要求

　　这份征求意见稿有三大主要内容。分别是：

　　一是明确分拆试点条件。

　　对拟分拆上市公司设置盈利门槛、限制拆出资产的规模，保障上市公司留有足够的业务和资产支持其独立上市地位；要求拟分拆上市公司达到规范运作标准、分拆后母子公司均符合“三分开两独立”要求。

　　二是规范分拆上市流程。

　　上市公司分拆应按照重大资产重组的规定充分披露信息，履行股东大会特别决议程序，分拆后子公司发行上市应遵守首次公开发行股票上市、重组上市的有关规定。

　　三是加强对分拆上市行为的监管。

　　证监会、证券交易所将依法追究违法违规责任；强化中介机构职责，由财务顾问对上市公司分拆后的上市地位开展为期一年以上的持续督导。

　　7大拆分条件

　　分拆上市，不是你想拆就能拆。征求意见稿中明确提出7大要求。

　　上市公司分拆， 是指上市公司将部分业务或资产， 以其直接或间接控制的子公司 （以下简称所属子公司）的形式， 在境内证券市场首次公开发行股票上市或实现重组上市的行为。上市公司分拆原则上应当同时满足以下条件：

　　（一） 上市公司股票上市已满3年。

　　（二） 上市公司最近3个会计年度连续盈利， 且最近3个会计年度扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后， 归属上市公司股东的净利润累计不低于10亿元人民币（净利润以扣除非经常性损益前后孰低值计算） 。

　　（点评：比香港等市场分拆上市的盈利门槛更为严格，净利润指标等要求，会限制一大批企业实施分拆上市。）

　　（三） 上市公司最近 1 个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过上市公司合并报表净利润的 50%；上市公司最近 1 个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司净资产不得超过上市公司合并报表净资产的 30%。

　　（四） 上市公司不存在资金、 资产被控股股东、 实际控制人及其关联方占用的情形， 或其他损害公司利益的重大关联交易。

　　上市公司及其控股股东、实际控制人最近36个月内未受到过中国证监会的行政处罚；

　　上市公司及其控股股东、 实际控制人最近12个月内未受到过证券交易所的公开谴责。

　　上市公司最近一年及一期财务会计报告被注册会计师出具无保留意见审计报告。

　　（点评：防止有“犯罪前科”的企业，趁机炒作，忽悠概念）

　　（五） 上市公司最近3个会计年度内发行股份及募集资金投向的业务和资产、 最近3个会计年度内通过重大资产重组购买的业务和资产，不得作为拟分拆所属子公司的主要业务和资产。所属子公司主要从事金融业务的， 上市公司不得分拆该子公司上市。

　　（点评：防止了上市公司既享有原上市公司的上市红利，再继续分拆上市，占用资本市场资源。）

　　（六） 上市公司及拟分拆所属子公司董事、 高级管理人员及其关联人员持有所属子公司的股份， 不得超过所属子公司分拆上市前总股本的 10%。

　　（点评：为了防止利益输送，抑制管理层等通过“造壳”致富的路径。）

　　（七） 上市公司应当充分披露并说明：本次分拆有利于上市公司突出主业、 增强独立性；上市公司与拟分拆所属子公司不存在同业竞争，且资产、 财务、 机构方面相互独立，高级管理人员、 财务人员不存在交叉任职；拟分拆所属子公司在独立性方面不存在其他严重缺陷。

　　五大亮点

　　投行资深人士王骥跃分析称，这一次的意见稿有5大亮点，分别是：

　　1、不限分拆上市的目标板块，不只是可以分拆到科创板上市，中小创及上交所主板也都可以；

　　2、允许分拆借壳上市，不限只可以IPO；

　　3、限制条件较少，3年拆分后扣非后孰低利润不低于10亿+拟分拆主体收入占上市公司收入50%以内+净资产30%以内，属于可接受范围；

　　4、上市公司的募投项目和收购标的，3个会计年度后可以拆出，不再是红线；

　　5、上市公司董事高管可以在子公司持股了。

　　仅少数上市公司满足要求

　　不许概念炒作、“忽悠式”分拆

　　据上面所列的7大条件，若剔除母子公司业务重合的公司，金融类公司等，目前A股有资格分拆子公司上市的A股公司不足100家，占目前A股所有上市公司的比例不到3%。

　　另外，证监会对分拆上市试点中发现的虚假信息披露、内幕交易、操纵市场，尤其是利用分拆上市进行概念炒作、“忽悠式”分拆等违法违规行为加大打击力度。

　　同时，抓住分拆行为的信息披露、分拆后发行上市或重组上市申请、分拆后母子公司日常监管三个环节，加强对同业竞争、关联交易的监管，严防上市公司利用关联交易输送利益或调节利润等损害中小股东利益的行为。

　　分拆过程也很严格

　　征求意见稿中提到，上市公司股东大会就分拆事项作出决议， 须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过， 且经出席会议的中小股东所持表决权的三分之二以上通过。

　　上市公司董事、 高级管理人员在拟分拆所属子公司安排持股计划的， 该事项应当由独立董事发表专项意见， 作为独立议案提交股东大会表决， 并须经出席股东大会的中小股东所持表决权的半数以上通过。

　　什么是分拆上市？

　　长城策略分析师此前研报中提到，目前，我国对分拆上市仍没有明确的定义，监管细则和具体操作规范相对缺失，因此分拆上市这一资产重组方式在实践领域较少涉及。

　　今年3月《科创板上市公司持续监管办法（试行）》中明确提到，“达到一定规模的上市公司，可以依据法律法规、中国证监会和交易所有关规定，分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市”，分拆上市监管细则有望逐渐落地，未来分拆上市数量有望增多。

　　此前A股有没有分拆上市的案例？

　　分拆上市是指母公司将部分业务或某个子公司从母公司中独立出来进行IPO。

　　在科创板允许分拆上市之前，证监会仅在2004年出台67号文规范A股公司分拆后境外上市以及在2010年表达过分拆后创业板上市的从严把握态度。

　　从案例看，A股上市公司分拆上市的渠道主要有四种：

　　（1）让渡控股权后的间接分拆上市，国内上市公司分拆在A股上市更多是以控股变参股的形式出现；

　　（2）分拆后子公司在新三板挂牌；

　　（3）分拆后发行H股赴港上市；

　　（4）分拆后通过红筹架构境外上市。

　　由于分拆上市存在如子公司与母公司之间的利益输送和违规关联交易、发生资金占用、损害母公司中小投资者利益等潜在风险，国内上市公司分拆在A股上市严格意义上并没有案例。新三板挂牌和境外上市为A股公司分拆控股子公司上市主要途径。

　　分拆上市对A股有何影响？

　　分拆上市对上市公司有诸多积极影响。

　　第一：提升母公司的市值。

　　分拆上市能够重塑上市公司估值体系，一是分拆上市后公司不同业务将被重新估值定价，有助于避免高估值业务被低估值业务拖累；二是由于不同市场存在估值差异，分拆后的子公司在估值更高的市场上市后，母公司亦可获得资本溢价。

　　第二、增强公司融资能力：

　　当母公司认为自身价值被低估而子公司价值被高估时可以选择分拆上市；反之，则以母公司为主体进行再融资，两条股权融资途径的建立拓宽了公司的融资渠道。

　　第三、进行子公司管理层激励：

　　子公司上市后，可以通过股票期权的制度设计对子公司的管理者进行更好的激励。

　　此外，分拆上市还有提高管理层效率、帮助上市公司给市场传递信号、寻求友好股东抵御敌意并购等积极作用。

　　分拆上市也有较多的潜在风险，例如子公司与母公司之间的利益输送和违规关联交易；或是发生资金占用的关联交易，使得上市公司或子公司的资产被掏空；还有可能在分拆过程中出现高估不良资产、低估优良资产的等虚假操作，从而达到转移利润、逃避债务的目的等，因此需要施以包括明确标准、规范运作流程、重视中小投资者的权益保护、强化相关信息披露等在内的严格的监管措施，以规范上市公司分拆上市。

　　外国的经验

　　长城宏观策略分析师在研报中，有过详细的介绍，基金君整理如下。

　　美国的分拆上市主要采用两种模式，一是股权分拆（Spin-off），二是股权切离（Carve-out）。

　　股权分拆（Spin-off）：上市公司将其在子公司中拥有的全部股权按比例分配给母公司现有股东，子公司通过介绍上市的方式上市。上市时不带来融资，现有股东对上市公司及分拆公司保持同样的权利。股权分拆（Spin-off）符合前文“人的分立”范畴。

　　股权切离（Carve-out）：上市公司将其子公司的部分或全部股权，通过二次发售或者IPO的方式出售给外部投资者。通过股权切离，母公司可以获得现金流入。（考虑到所得税税收优惠要求，美国通常的做法是将子公司不超过20%的股份进行出售，其后两年内，将子公司未出售股份按比例分配给母公司的持股股东。）

　　美国的分拆上市较为普遍，每年分拆上市的数量为20-30起左右。2019年以来已完成的分拆上市已有十几起。美国股市中跟踪分拆上市收益率的指数主要为“彭博美国分拆指数”（包括过去3年内分拆上市且市值超过1亿美元的子公司股票）。用该指数和标准普尔500指数进行对比，发现分拆上市后的子公司收益率要明显高出同期市场收益率。

　　A股上市公司的子公司分拆到香港上市主要有两种路径，一是分拆境内子公司在香港上市，即“H股”模式；二是分拆境外子公司在香港上市，即“红筹”模式。

　　此外，香港联交所也允许通过介绍方式（Way of Introduction）来实现分拆上市，将子公司的股份以实物方式派给母公司的股东，使其符合《上市规则》有关公众持股的规定并在香港联交所交易，根据联交所《上市规则》，介绍方式与首次公开招股所适用的条件是一致的，即对一家拟上市公司的财务要求、管理层稳定性要求是相同的。

　　附证监会全文。