三花智控：股票回购额已超2亿，能否重回业绩增长通道？ src=http://getimg.jrj.com.cn/images/2019/06/weixin/one_20190610070929280.jpg>

　　回购预案于2018年11月提出，背景是公司股价当年持续下跌。根据wind数据，前复权后的股价，从3月最高点15.75元/股下跌到了10月7.87元/股，最高跌幅达50%。

　　虽然2018年的资本市场整体并不景气，但仔细分析可以发现，三花智控股价的下跌或许还和本身业绩的放缓密切相关。

　　高增长后，业绩遭遇减速

　　三花智控的主营为生产销售制冷空调冰箱之元器件及部件、汽车空调及新能源车热管理之元器件及部件、咖啡机洗碗机洗衣机之元器件及部件。具体产品包括四通换向阀、电子膨胀阀、电磁阀、热力膨胀阀以及储液器等。目前，公司已成为全球最大的制冷控制元器件制造商。

　　近些年，受益于新能源汽车行业的发展，公司开始向新能源汽车空调及热管理系统零部件、组件及子系统拓展，客户包括法雷奥、马勒、大众、奔驰、特斯拉以及吉利等。

　　从2018年年报披露的营收构成可以看到，制冷业务单元实现销售收入59.61亿，营收占比达55.01%。其他几块业务（AWECO业务单元、微通道业务单元、汽零业务单元及其他）的营收比较接近，占比都在10%以上。

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　　2018年，三花智控首次实现营收突破100亿。然而也是在当年，公司业绩增速开始放缓。

　　2016-2017年，三花智控营收增速为9.88%、25.14%，扣非后归母净利润增速42.07%、39.58%。到了2018年，虽然营收增速仍然保持了13.10%，但扣非后归母净利润增速下降到了19.30%。

　　根据最新披露的2019年一季度业绩，营收和扣非后归母净利润增速进一步下滑到了7.90%和-12.11%。

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　　进一步分析可以发现，除了需求端的影响，成本、费用上升导致的毛利率、净利率下降也是造成公司盈利能力下滑的重要原因。

　　原材料价格波动、劳动力成本上升等因素致盈利能力下降

　　三花智控的毛利率、净利率自2014年以来持续处于上升通道，但到了2018年，这一趋势戛然而止，出现了较为明显的下降。

　　具体来看，2017年的毛利率、净利率分别为31.23%和13.06%，2018年下降到了28.59%和12.10%。

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　　仔细分析可以发现，原材料价格波动、劳动力成本上升以及汇兑损失、研发费用增加是其中的重要原因。

　　根据2018年年报的披露，占营业成本76.09%和14.60%的材料、人工成本当年分别同比上升了17.46%、20.19%，明显高于营收的增幅13.10%。这就直接导致了公司毛利率的下滑。

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　　费用方面，公司2018年产生汇兑损失约8,779万，而2017年同期为盈利1.03亿。同时，公司2018年的研发费用达到了4.37亿，同比大增33.62%，大幅高于营收的增长。

　　正是在这一背景下，三花智控股价结束2013年以来连续五年的上涨，2018年全年跌幅接近30%。

　　回顾历史：三花智控营收呈周期性波动

　　拉长周期来看，自2005年上市以来，每隔3年左右的时间，公司的营收都会有一个回落的过程。

　　经过2005-2007年的高速增长，2008年、2009年受内外部环境的冲击，公司连续两年录得营收负增长。紧接着，2010-2011年营收又分别迎来了52.57%和34.49%的高速增长。到了2012年，营收再次出现负增长。

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　　同样的情况出现在2013-2015年。翻查2015年的年报，公司在“管理层讨论与分析”中称：2015年全球经济复苏动力不足，中国经济进入中低速增长时期，受总体宏观经济下行、房地产、天气、大宗原材料价格持续下跌和家电库存量居高不下等因素制约，空调及冰箱产品市场产销下滑，市场需求有所下降。

　　那么，公司是如何渡过这个下行周期的呢？

　　这次一样吗？

　　宏观方面，随着货币和信贷政策放宽，房地产市场在2016年出现了明显复苏。同时，受益于夏季高温天气和北方煤改电项目实施，空调行业在2016年呈现先抑后扬的走势。2017年，经济继续向好，进而推动了下游空调、冰箱以及新能源汽车等行业的快速发展并抬升对公司产品的需求。

　　另一方面，三花智控加速资本运作，分别在2015年和2017年收购了同一控制下的三花微通道以及三花汽零这两家企业。

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　　通过这两次收购的并表，很大程度上增厚了公司的营收和利润水平。

　　这一次，三花智控又面临着业绩下行压力，公司能够像前几次那样实现较快回升吗？