3月27日，上交所公布了第二批拟科创板上市的公司名单，苏州华兴源创科技股份有限公司（以下简称华兴源创）也在其中，拟募集资金10.09亿元，用于平板显示生产基地建设项目及半导体事业部建设项目。

　　华兴源创的营业收入及净利润的规模虽然比肩当前可比已上市公司精测电子(行情300567,诊股)，但业绩的显著波动，经营严重依赖大客户等问题也尚待解决。面对竞争激烈的国际市场，公司研发投入尚显不足，同时其招股书中财务数据还存在蹊跷之处，值得关注。

　　经营严重依赖大客户 且大客户也依赖大客户

　　2005年6月，陈文源与张茜夫妇出资100万元成立了华兴源创，与其他拟科创板上市的企业有数个投资机构以及上市公司增资入股不同，华兴源创的股权结构相对简单，截至目前陈文源与张茜夫妇以直接和间接的方式持有公司93.15%的股权，其余股权大多为员工持股。不难看出其股权高度集中，实控人拥有绝对的话语权与控制地位。然而，一己独大的风险就在于倘若实控人利用其控制地位行使表决对经营不利的事项则后果严重，这需要依靠于完善的内控制度以及监督机制去规避。

　　华兴源创主要从事平板显示及集成电路的检测设备研发、生产和销售，主要产品应用于LCD与OLED平板显示、集成电路、汽车电子等行业。从其对下游的销售情况来看，华兴源创严重依赖于大客户。招股书显示，2016年至2018年，公司对前五大客户的销售收入分别为4.08亿元、12.06亿元、6.19亿元，占营收的比重分别为78.99%、88.06%、61.57%。显然，公司的销售业绩主要由大客户贡献，2017年更是近九成收入来自于前五大客户。其中前五大客户中主要是对三星、苹果、LG等公司的销售依赖明显。

　　客户的高度集中会带来超高的经营风险，公司将自身业绩发展押注在屈指可数的几位大客户上。况且其本身所处行业为技术密集型，产品具有更新迭代十分快速的特性，同时产品主要为非标准化，并多数面向海外销售竞争环境十分严峻，届时若公司后续的技术水平不能满足大客户的需求或其他竞争者的介入导致未能获取销售订单，那么将对其未来发展产生极其不利的影响。

　　不仅如此，对于大客户销售的依赖也导致华兴源创业绩波动十分显著。招股书显示，报告期内，公司实现营业收入5.16亿元、13.70亿元、10.05亿元，2017年、2018年营收增速为165.50%、-26.63%。可见，在2017年公司营业收入呈直线上升趋势，而至2018年却又立刻大幅下滑。对此公司在招股书中解释称：“主要是因为公司订单与下游主要客户苹果公司产品更新换代情况密切相关。2017年苹果公司推出 iPhone X等新一代产品全面采用三星的OLED显示屏，2016年、2018年其新产品屏幕与前一年度相比改进较小，检测设备更换需求较小。”由此可见，公司的业绩好坏由大客户的需求所决定，若公司的产品在大客户处无用武之地，则会十分无助，严重情况下甚至导致经营困难。

　　同时，招股书中还称：“公司产品主要应用于消费电子行业，由于消费电子终端产品更新换代具有一定的周期性特征导致公司业绩周期性波动。”然而，此现象却在其可比上市公司精测电子的业绩上并无太大体现，2016年至2018年精测电子营收稳步增长，增速为70.81%、70.28%、55.24%。

　　在大客户依赖下，华兴源创在供应链中也处于相对弱势地位。报告期内，其毛利率呈现较大波动，分别为58.90%、45.03%、55.38%。2017年在营收猛增下毛利率却出现大幅下滑，其中主要为检测设备下滑，由57.79%下滑至42.76%，下滑了15个百分点。招股书解释称：“最终来自于苹果公司的订单规模较大且产品结构发生变化，为维系客户长期关系及开拓市场在报价中适当进行了让利。”可见，为了维护大客户关系公司不惜牺牲自身利润。同时公司也并未收取多数定金，报告内其预收账款仅为45.74万元、671.08万元、34.73万元。总之，这些事实都代表了公司面对大客户时没有过多话语权，处于弱势。

　　在消费电子领域，新技术的不断研发，实力的彰显才能使其拥有强势地位。招股书显示，报告期内，公司的研发投入金额分别为4771.98万元、9350.78万元和1.39亿元，占营业收入的比例分别为9.25%、6.83%和13.78%，近年来其在研发上投入也极其波动，2017年占比大幅下降，2018年开始加大研发，与可比公司精测电子2016年及2017年研发投入占营收比重16.68%、13.08%相比，华兴源创在研发上的发力还是有些逊色，仍需加大投入。

　　况且，公司主要面对的是海外市场，报告期内境外收入占比分别为61%、85%、47%。而国外厂商凭借其技术优势在行业竞争中处于优势地位，国内厂商由于技术积累相对薄弱面临着较为严峻的市场竞争形势，此时若不加大研发力度，提高技术水平减少可替代性，那么未来的发展之路便会愈发艰难。

　　混乱的营业收入数据

　　除了上述风险因素外，《红周刊》记者在深入研究招股书披露的财务数据时，还发现其营业收入与现金流及经营性债权勾稽方面也存在异常情况。

　　招股书披露，华兴源创2017年营业收入136983.42万元（如表1），其中有115704.80万元的境外收入，该部分实行免、抵、退税政策，因此一般情况下不需要考虑增值税的问题。若考虑当年境内收入适用增值税率17%，则计算后的2017年含税营业收入金额约140600.79万元。

　　根据财务勾稽的原理，这个规模的含税营业收入在财务报表中将体现为同等规模的现金流量流入和应收账款及应收票据等经营性债权的增减。

　　在合并现金流量表中，华兴源创2017年“销售商品、提供劳务收到的现金”金额为116479.33万元，同时还需对冲掉预收账款新增金额625.34万元，剔除后与营收相关的现金流为115853.99万元。将含税营收与现金流数据互相勾稽，理论上有24746.80万元的含税收入因没有获得现金流入需要体现为经营性债权，计入资产负债表中。

　　翻看资产负债表，华兴源创2017年末应收票据及应收账款合计有29303.24万元、坏账准备有1768.49万元，两个项目合计比期初仅新增了23137.02万元。这一结果小于前述24746.80万元的理论债权，差值达到1609.78万元，也就是说公司存在1609.78万元的含税营收既没有获得现金的流入也没有形成经营性债权。

　　当然，这其中的差异原因也可能是其应收票据背书转让或贴现造成的，但是华兴源创市场大多在海外，客户多为外企，因此较少使用票据结算，报告期内应收票据的余额分别为0、48.84万元、99.80万元，甚微的金额说明票据背书因素或不能解释该项差异结果。

　　同样的逻辑分析其2018年数据，有意思的是经营性债权却高于理论值666.8万元。可见，华兴源创近两年来营收数据是十分混乱的，需要提高警惕。

成本或不可信

　　除营收数据混乱外，华兴源创在采购、成本、存货间的勾稽情况也存在不匹配的问题。

　　招股书披露，华兴源创2018年原材料总采购金额为46695.22万元。根据财务一般原则，采购总额除需要结转到营业成本部分外，余下未结转的则会留存在存货中导致存货规模增加。

　　华兴源创主营业成本中与采购相关的项目直接材料为36851.51万元，占营业成本总额82.18%。将其与采购总额对比，理论上有9843.71万元的差额因为完成加工、生产及销售的全过程，需要计入存货项目中体现为其相关项目的增加。

　　在存货项目中，主要包含原材料、在产品、发出商品。其中原材料2018年余额为11957.50万元，较2017年末金额增加了4542.98万元。理论上，将有5300.73万元应体现在存货项目中在产品及发出商品的采购材料项目的增加，否则将与采购总额勾稽不一致。

　　招股书披露，2018年在产品、库存商品的金额为2442.50万元、3142.63万元，5585.13万元合计金额相比2017年末二者合计金额增加了1833.63万元，显然，这一结果与5300.73万元理论增加额相差了3467.10万元。

　　进一步来看，虽然招股书中并没有披露各类产品存货中采购材料占比情况，但若依据营业成本中采购材料项目占比为82.18%这一比例进行估算，那么在增加的在产品、库存商品中采购材料项目金额大约为1506.88万元。显而易见，这一增加金额与理论上和采购金额相勾稽的新增金额相矛盾，差异金额也达3793.85万元。

　　同样的逻辑分析2017年数据，存货相关项目新增额较理论额多出了1585.93万元，然而这多出的上千万元的存货又是从何而来？而这恐怕就需要公司给出一定的解释了。