顶尖财经网(www.58188.com)2019-12-26 8:25:03讯：

　　金石资源(603505)深度报告：萤石景气向上业绩高增长 顺势而为行业整合者金石为开
　　类别：公司机构：中国银河证券股份有限公司研究员：华立日期：2019-12-25
　　公司是我国萤石行业的绝对龙头。公司是一家专业性的矿业公司，专注国家战略性矿产资源萤石矿的投资、开采、选矿加工以及萤石产品的生产和销售。公司已拥有萤石矿保有资源储量近2700 万吨，对应矿物量1300 万吨，采矿规模102 万吨/年，占全国单一型萤石矿探明可利用资源量的21.67%，是我国最大的萤石资源矿山企业。公司目前在产矿山7 座、选矿厂5 家，2019H1 萤石产量达14.43 万吨，同比增长31%，产量全国第一。

　　随着兰溪金昌投产、翔振矿业与宁国市庄村矿业的技改完成，公司未来的产量有望进一步增长。公司产能的释放叠加萤石价格的回暖，驱动公司近三年业绩高速增长。

　　政策主导下萤石行业供给侧改革，萤石产量收缩。萤石是“与稀土类似的世界级稀缺资源”，《全国矿产资源规划(2016-2020 年》将萤石列入战略性矿产目录。但我国萤石行业以小型矿山、民营企业为主，“小散乱”现象严重，环保、安全生产、资源浪费现象严重。随着近些年国内对环保、安全生产的重视，各地对萤石矿山整治加严，环保与安全不达标的小矿山被关停，行业供应收缩，2018 年国内酸级萤石精粉产量较2015 年下滑近14%，我国由萤石净出口国转变为净进口国。而工信部2019 年1 月起草《萤石行业规范条件(征求意见稿)》，强调保证萤石开采规模，提高萤石开采效率，降低萤石开采能耗，这将加剧萤石行业的整合，国内萤石行业供应未来有望进一步收缩。

　　萤石下游需求全面开花，供需结构边际向好，萤石价格中枢上行可期。萤石下游主要被应用于氟化工、钢铁、电解铝、建材领域中。受益于制冷剂迭代与下游空调、汽车未来产量增速有望回升，氢氟酸消费预期提升，预计2020 年国内有44 万吨氢氟酸新增产能投放，间接拉动萤石需求。此外，2020 年钢铁、电解铝、建材产量皆大概率增长，这将导致萤石需求提升。

　　萤石行业的供给收缩明确，需求扩张，行业供需边际向好形成紧平衡态势，萤石价格中枢有望上涨。

　　公司持续收购萤石矿山，确立行业整合主导者地位。公司2018 年底收购翔振矿业，并以翔振矿业为支点进军内蒙，并设立内蒙古金石实业，涉足内蒙古的萤石资源，打开北方萤石资源的收购兼并与整合之门，增厚自身资源储备，扩宽公司未来发展潜力，将影响力由华东辐射向全国，巩固公司的行业龙头地位。2019 年底公司继续兼并收购宁国市庄村矿业，在政策要求下的行业整合大潮下成为行业整合主导者与最大受益人，公司在萤石行业的市占率大幅提升。

　　投资建议：公司产量的释放叠加萤石价格的上涨，将使公司的业绩充分释放。我们预计公司2019-2021 年归属于上市公司股东净利润分别为2.80、3.97、4.70 亿元，EPS 分别为1.17、1.65、1.96 元,对应2019-2021 年PE 为17x、12x、10x。公司目前估值远低于同类非金属材料行业生产企业，且公司作为萤石行业整合的主导者，具有较强的持续收购萤石矿产资源预期，有利于公司估值的提升。我们看好公司业绩的持续增长以及在萤石行业整合中扩大市占率与行业龙头的优势，首次覆盖，给与“推荐”评级。


　　海通证券(600837)深度报告：龙头蛰伏再出发 定增助力公司长足发展
　　类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：刘文 强/张永日期：2019-12-24
　　投资要点1：龙头受益资本市场改革
　　海通证券作为A 股综合性的全能型龙头大券商，继续强化国际化、集团化及综合化布局。公司今年业绩增长较快，重回行业第二，仅次于中信证券。在当下行业掀起的不同以往的自下而上的自主创新的新时代浪潮背景下，做实做深多层次资本市场建设的要求下，监管层思路应该限定在公司治理优良的大券商序列，以在把控创新风险下先行先试，我们认为公司作为具备优质创新基因的龙头大券商特质，将在如CDR、GDR、科创板、创业板注册制及FICC(近期拟定增资金中用100 亿元加大业务投入)等创新业务方面有突出表现，进一步占据垄断地位。同时在机构业务、国际化业务将继续砥砺前行，彰显卓越成色。

　　我们预计随着2019 年底，全国人大常委会十五次会议将审议证券法修订草案，修订后的证券法，将明确规范注册制，完善分红制度，提出派生股东诉讼或代理人诉讼制度。预计修订后的证券法，应从2020 年起执行，将开启中国股市的新时代。作为龙头券商的海通证券有望在激活资本市场中受益。

　　投资要点2：严格把关重资本业务质量，强化风控优化结构
　　资金成本优势与卓越的配置能力是公司在用资类业务表现出色的关键，背后更是资产负债管控能力的高超艺术。据前期调研了解到公司新发债平均融资成本处于较低水平，有资金成本优势。资本中介业务总体净息差相对合理，且通过纾困资金化解股票质押业务风险，不断优化业务，总体风险可控。

　　投资要点3：权益投资有望贡献业绩弹性
　　公司权益投资比重高于行业水平，有望受益市场回暖。我们认为，近期的中央经济工作会议精神，2020 年作为十三五最后一年，我们认为货币政策存在“甜蜜期”，有望激活市场活力，权益市场值得期待，有望成为公司重要的业绩增长点。

　　投资要点4：公司国际化业务领先，差异化发展
　　公司国际业务不同于国内其他券商，走了一条具有自身特色的差异化发展之路。海通国际、海通恒信、海通银行互为犄角，稳健推进国际化布局，未来有望进一步提升贡献度。

　　投资要点5：杠杆率有望持续提升，ROE 预期进一步提升
　　在监管打造航母级投行的背景下，公司杠杆率有望继续提升，助力提升ROE。2019Q3 公司权益乘数(剔除客户交易保证金)为4.44，处于新高水平与行业中上游水平，存在进一步提升空间。公司加权ROE 从2016 年的7.39%提升到2017 年的7.56%，2018 年为4.42%，2019 年预计为7.27%，2020 年预计8.87%，整体居行业前列。

　　我们认为，随着市场投资者机构化的趋势不断加剧，未来的市场将愈发加剧偏好龙头，海通证券有望受益于行业双向开放的时代红利，此次200 亿定增将进一步提升公司的市场竞争力，我们继续看好公司的长远发展。目前估值方面，公司在大券商中估值处于较低位置，极具投资价值，预计公司2019-2021 年的摊薄EPS 分别为0.78/0.95/1.10 元，对应的PE 分别为19.21/15.77/13.62 倍，首次覆盖，予以“推荐”评级。

　　风险提示：中 美贸易 摩擦波动风险；宏观经济下行风险；市场大幅下跌风险；公司业绩不及预期风险；定增对股价短期承压风险；A 股GDR发行对估值体系影响；监管趋严风险。


　　华域汽车(600741)：电动化、智能化放量在即 估值中枢有望上行
　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：邵将日期：2019-12-23
　　国内规模最大的综合性汽车零部件企业。2009 年上汽集团整合旗下零部件业务成立华域汽车并借壳上市。公司零部件产品覆盖领域广阔，分为汽车内外饰件、金属成型和模具、功能件、电子电器件和热加工件等五大业务板块，涉及电动化、轻量化和智能网联化等领域，分布在19 个控股子公司和约50 个联营/合营企业中。

　　内外饰件：公司业绩之根基。内外饰件是公司业绩的支撑，2018 年占主营收入67.5%，占归母净利润52.0%。公司座椅、车灯等产品领跑国内市场。内饰件全球布局，是公司海外收入的主要来源。公司内外饰件下游整车客户配套稳定，且不断拓展集团外客户。19 年获得国产特斯拉座椅、保险杠配套。公司实现全资控股车灯业务，加速布局智能化、海外业务。

　　汽车电动化：多点开花，布局核心件。公司自主/合资布局电驱系统、热管理系统、微混系统、电动转向系统等新能源汽车关键零部件。华域电动和华域麦格纳获得大众MEB 和通用BEV3 电驱系统定点；华域三电是国内领先电动空调压缩机、冷却模块供应商；上海法雷奥和博世华域分别是国内最大IBSG 和EPS 供应商。汽车电动化为公司带来新增长点。

　　汽车智能化：布局毫米波雷达和电动助力制动系统。ADAS 普及/高级别自动驾驶落地逐步打开毫米波雷达市场需求。公司自主研发的毫米波雷达开始量产运用，实现智能驾驶领域布局。电动助力制动系统是新能源汽车、自动驾驶汽车的关键部件，公司2016 年启动自主研发电动助力制动系统Ebooster，现已实现量产配套。

　　盈利预测、估值与评级：行业复苏带动公司业绩边际改善。同时，公司在电动化、智能网联化布局领先，有望在未来2~3 年贡献业绩。我们预测公司2019~2021年归母净利润为69.4 / 73.1 / 77.5亿元，对应EPS为2.20/ 2.32 / 2.46 元。公司估值低于行业整体水平，随着公司“中性化”进程推进及电动、智能领域贡献业绩，公司估值中枢有向上空间。综合绝对/相对估值结果，给予公司2020 年13 倍PE 估值，对应目标价30.16 元。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：国内车市/新能源车市复苏不及预期；毫米波雷达销量不及预期；海外市场推进不及预期；汇率风险。


　　福莱特(601865)深度报告：供需持续向好 光伏玻璃龙头迎来高光时刻
　　类别：公司机构：新时代证券股份有限公司研究员：开文明日期：2019-12-23
　　光伏装机总需求和渗透率提升双轮驱动光伏玻璃需求高增长
　　光伏玻璃需求增长来源于两个方面：(1)光伏总装机需求的增长；(2)双玻组件渗透率的提升。我们预测2020 年全球光伏装机总需求为150GW，2019 年为115GW，同比增长30%以上，预测2020 年的双玻渗透率提升至25%。预测2020 年光伏玻璃需求同比增长29.42%。

　　2020 年供需紧张，价格可能进一步上涨
　　根据我们的需求和供给测算，2019 年光伏玻璃需求折算为20476 吨/日，行业有效供给为22319 吨/日，供需状况相比2018 年明显好转；2020 年光伏玻璃需求26499 吨/日，行业有效供给为25153 吨/日，供给开始小于需求。2019年光伏玻璃价格连续3 次涨价，从年初24 元/平米涨至目前的29 元/平米。

　　未来供需进一步紧张，价格可能进一步上涨。

　　行业是双龙头竞争格局，龙头优势明显
　　信义光能和福莱特是行业龙头，2019 年底，信义光能产能7800 吨/日，市场份额33%，福莱特产能5290 吨/日，市场份额22%，行业CR2 超过50%。

　　与小厂商相比，龙头企业规模优势和成本优势明显。

　　福莱特产能快速释放，综合优势明显
　　2019 年底，公司光伏玻璃产能达到5290 吨/日，是全球第二大光伏玻璃制造商。公司A+H 股上市，融资优势明显，IPO 和可转债募投进一步助推公司优质产能释放。越南项目2 条各1000 吨/日光伏玻璃产线预计于2020 年6、9 月投产，安徽凤阳项目四、五期各1200 吨/日项目预计2021 年点火投产。

　　公司2020 年底产能达到7290 吨/日，2021 年底产能达到9690 吨/日。同时，新扩产能规模效应显著、制造费用更低、成品率更高，拥有明显的成本优势。

　　随着光伏玻璃需求的不断增长，公司新扩产能将充分享受量利齐升。

　　看好光伏总需求增长及公司产能持续扩张带来的规模优势和成本优势
　　随着公司低成本产能的扩张加速，未来公司规模优势和成本优势有望继续增强。我们上调了公司的盈利预测，预计公司2019-2021 年 EPS 分别为0.38(+0.03)、0.66(+0.14)、1.07(+0.45)元，当前股价对应2019-202 年PE分别为28.9、16.5、10.2 倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：光伏需求不及预期，价格下跌超出预期、产能释放不及预期
　　


　　高德红外(002414)：再获重要军品订单 开拓新型号新军种领域
　　类别：公司机构：浙商证券股份有限公司研究员：杨晨日期：2019-12-23
　　事件
　　12 月19 日公司公告，收到与客户签订的两份军品订货合同，合同金额分别为1.34、0.16 亿元。

　　投资要点
　　再获重要军品订单，开拓新型号新军种领域
　　根据公告，本次两份合同订货均为军品红外热像仪。合同金额占公司2018 年营收比分别为12.35%、1.51%，将对公司未来营业收入和利润总额产生积极影响。其中，1.34 亿的合同是新定型军品的首批订货，0.16 亿的合同是公司原有产品在新军种领域的首次订货。可以看出，公司在积极拓展新型号和新军种领域的市场，合同一金额为公司今年公告的最大值，说明景气度持续回暖。

　　“十三五”收官之年，公司业绩有望持续高增长
　　2020 年为“十三五”最后一年，部分拖延的军品订单有望落地。公司承担了我军多个重点型号高端装备类系统产品的研制工作并为国内唯一供应商，2018年底至今公告军品订单合同金额高达7.53 亿元，创历史新高。2019 年公司多个产品开始大批量交付，同时也有部分产品陆续定型并实现首批订货，未来将逐步上量。2020 年是“十三五”收官年，前期拖延的军品订单有望集中性交付，公司业绩将持续高增长。

　　盈利预测及估值
　　我们看好公司的长期投资价值，公司作为红外行业国内的龙头企业，同时也是我国唯一拥有武器系统总体资质的民营军工集团，具有不可复制的竞争优势和极深的护城河。公司当前正处于业绩拐点期，随着公司军品型号放量交付和民品市场的大力拓展，未来公司业绩有望持续高速增长。我们预计公司2019-2021年EPS 分别为0.42/0.58/0.75 元/股，对应P/E 分别为53.36/37.96/29.56 倍，给予“增持”评级。

　　风险提示
　　军品定型批产慢于预期；红外热成像被新技术替代，导致行业萎缩。


　　酒鬼酒(000799)重大事件快评：甜蜜素事件引市场关注 无忧行业中长期发展
　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：陈梦瑶/孙山山 日期：2019-12-23
　　事项：
　　2019年12月20日，有媒体报道公司代理商实名举报公司2012 年批次的54°500ml老酒鬼酒中添加“甜蜜素”(环己基氨基磺酸钠)的相关新闻，引发市场关注。

　　2019 年12 月22 日晚间，公司发布澄清公告，称公司严禁添加甜蜜素，从未采购过甜蜜素，也从未向54°500ml 老酒鬼酒中添加甜蜜素。公司已经提请相关市场监管部门对本公司市场流通产品进行全面检测，并将第一时间向社会公布检测结果。此外，公司还指出该代理商因与公司发生经济纠纷，意欲谋求不正当利益，公司将保留采取进一步措施的权利。

　　国信观点：
　　我们认为在中粮的管理下公司的治理日趋完善且公司之前遭遇塑化剂事件，公司内部已反思总结教训。此次事件确实对公司形象造成一定影响，预计公司正常经营影响不大，短期将对公司股价乃至白酒板块造成压制，但中长期无忧白酒行业发展。若此次事件致白酒板块整体发生调整，我们认为调整即上车机会，建议关注业绩确定性强的白酒个股如贵州茅台、五粮液、泸州老窖及今世缘等。

　　我们看好公司定位于次高端的酒鬼系列及近三年销量翻倍的内参，暂维持2019-2021 年 EPS 为0.89/1.14/1.44 元，当前股价对应 PE 分别为44/34/27，维持“买入”评级。

　　评论：
　　与经销商起纠纷，疑似问题产品出自2012 年
　　该代理商于2012 年与公司签订《买断产品总代理合同》，由该代理商代理销售54°500ml 老酒鬼酒，结算价为238.8元/瓶，最低批发价为439 元/瓶，该产品为定制产品(即贴牌酒)。合同约定：如确因酒鬼酒供销公司原因导致的质量问题，由酒鬼酒供销公司负责，由此产生的法律责任、损失及费用由酒鬼酒供销公司承担。签订合同后，该代理商向公司支付3000 万元酒款，公司则按238.8 元／瓶提供12 万余瓶4°500ml 老酒鬼酒。

　　2013 年2 月，该代理商以市场环境不好等为由，要求公司为其免费提供40 吨同款酒水作为市场建设支持。为此，2014 年4 月至2015 年3 月，公司陆续生产8 万瓶54°500ml 老酒鬼酒(40 吨酒水)，作为市场政策支持，无偿赠送给该代理商。2013 年至2015 年期间，该代理商无偿占用本公司资金1400 万元。经催要，2015 年9 月，该代理商以其公司的酒瓶及包装盒等包装材料偿还部分资金，差额部分以其库存的28670 瓶54°500ml 老酒鬼酒抵偿。

　　2016 年初，公司提出对经销商存有疑虑的2013 年前所有库存产品予以退换，并给予合理补偿，同时对该代理商2015年12 月提出的无理要求(再赠送8000 瓶54°500ml 老酒鬼酒)予以拒绝。

　　经销商两次上诉均不满意，法院不支持其赔偿诉求
　　2016 年4 月，该代理商称接到分销商持含有甜蜜素酒鬼产品的检测报告，老酒鬼酒存在非法添加甜蜜素问题，并要求退货。该代理商对经销商的退货要求进行协商处理，并两次将封样样品、库存产品向国家食品质量监督检验中心申请检测，一次向国锦(上海)检测技术有限公司申请检测。后该代理商与公司就赔偿事宜(提出按照200 元/瓶的回购标准对12 万余瓶产品，包括其中2015 年生产的赠酒7 万余瓶，因未能实现预期销售可能造成的损失及其在广告投放等方面的费用1000 万元提出赔偿要求)未达到一致，故代理商开始上诉，2018 年11 月湘西土家族自治州中级人民法院判决公司退还该代理商货款，但驳回该代理商要求赔偿的诉求(法院认为该代理商请第三方机构检测的结果是该代理商单方面委托作出的检测，亦不能证明样品即为涉案产品，法院不予采信)。

　　随后该代理商不服判决继续上诉至湖南省高级人民法院。二审中公司称，在一审中同意退货，并非对该代理商诉称产品质量问题的自认，自2012 年发生塑化剂事件后，酒鬼酒供销公司对于2012 年生产的产品，如经销商存有疑虑，同意采取召回方式予以退货。2015 年9 月，该代理商也向公司退回28670 瓶案涉产品。公司同意接受该代理商的退货诉求，是塑化剂事件后确定的退货政策，并非对产品质量问题的自认。

　　2019 年10 月湖南省高院认为，该代理商申请对涉案老酒鬼酒是否含有甜蜜素进行鉴定，但该代理商已就该部分产品提出退货，酒鬼酒公司也已经同意退货，鉴定已无必要，故对其鉴定申请不与准许。二审驳回代理商诉求，维持原判。故代理商于2019 年12 月18 日向湘西州市监局实名举报公司产品。

　　短期对个股乃至行业有影响，无忧中长期白酒行业发展
　　2012 年11 月19 日，经第三方检测机构检测，当时酒鬼酒中的塑化剂(DBP)含量为1.08mg/kg，超标2.6 倍，“塑化剂”事件正式爆发，引发白酒行业调整。当日主要上市酒企股价大跌，次日主要酒企股价接着调整，一周乃至一个月后主要酒企股价鲜有正涨幅。

　　但从中长期来看，对白酒行业几乎没有影响，主要酒企均有不错涨幅。我们统计塑化剂当日至今的个股涨跌幅，可以发现贵州茅台涨幅超6 倍、五粮液涨幅近4 倍、泸州老窖涨幅超2 倍、古井贡酒近3 倍等。

　　此外，我们认为此次事件有别于塑化剂事件，主要有以下几点：第一，塑化剂事件是确定性的事实，而本次甜蜜素事件的检测结果并未被法院所采信(法院认为该代理商请第三方机构检测的结果是该代理商单方面委托作出的检测，亦不能证明样品即为涉案产品)且公司明确表示公司严禁添加甜蜜素，也从未采购过甜蜜素；第二，公司同意退货，并非对该代理商诉称产品质量问题的自认，是自2012 年发生塑化剂事件后确定的退货政策；第三，甜蜜素是国家允许使用的甜味剂，但是使用范围并没有白酒。根据《食品添加剂使用标准》规定，甜蜜素属于合法的食品添加剂，禁止在白酒中使用，只能用于配制酒。一般添加甜蜜素的白酒，通常添加的量很少，正常饮用并不会带来安全危害。

　　此次事件确实对公司形象造成一定影响，预计公司正常经营影响不大，短期将对公司股价乃至白酒板块造成压制，但中长期无忧白酒行业发展。若此次事件致白酒板块整体发生调整，我们认为调整即上车机会，当前主要酒企对应2020 年PE 估值已具一定吸引力，如贵州茅台28 倍、五粮液24 倍、泸州老窖21 倍、今世缘20 倍等，建议关注业绩确定性强的白酒个股如贵州茅台、五粮液、泸州老窖及今世缘等。

　　内参已完成目标，整体目标问题不大
　　草根调研显示，今年公司已完成内参销量翻倍目标(2019 年销量400 吨左右)，酒鬼系列预计2019 年12 月下旬完成目标，今年整体收入15 亿目标完成问题不大。当前库存处于良性水平，终端动销良好。当前公司已形成“内参”、“酒鬼”、“湘泉”三大品牌组合，全力聚焦内参、红坛酒鬼酒、传承版酒鬼酒三大战略单品，重点资源进行倾斜。在此基础上，红坛酒鬼系列向上延伸推出“红坛 20”、“红坛 30”等新品，湘泉推出系列增品增量产品。

　　当前公司将全国市场细分为核心、战略、重点、发展市场，资源聚焦到湖南大本营(已下沉至所有县级市)，集中到京津冀、山东、河南、广东、华东、华中等战略市场，省外如河北、山东已实现地级市全覆盖。公司短期目标30 亿，中期目标50 亿，长期目标100 亿。

　　整体而言，我们看好公司定位于次高端的酒鬼系列及近三年销量翻倍的内参，暂维持2019-2021 年 EPS 为0.89/1.14/1.44 元，当前股价对应 PE 分别为44/34/27，维持“买入”评级。

　　风险提示：白酒行业需求放缓；白酒行业政策的调整；核心产品销售不及预期。

　　


　　广电计量(002967)：国内顶尖计量检测服务机构 发展空间可期
　　类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：陈显帆/周尔双/朱贝贝 日期：2019-12-23
　　广电计量：国内顶尖计量检测服务机构
　　公司是综合性第三方检验检测服务机构，主营业务为计量、检测服务。

　　下游客户覆盖广泛但较为分散，前五大客户占比维持在12%左右，稳定大客户为航空工业、中船重工和电子科技集团等军工企业。且和中国航空工业集团有限公司、中国船舶重工集团有限公司和中国电子科技集团有限公司建立良好的合作关系。公司收入保持高速增长，2016-2018 年营收年复合增长率为44.69%；毛利率维持在50%左右，净利率维持在11%左右，在同行中处于较高水平。

　　2020 年中国检测行业市场空间将达3400 亿元，国内龙头发展可期第三方检测行业当前占比43%，占比提高的趋势将会持续：2012-2018年，国际检测市场规模从9317 亿元增长到16010 亿元，CAGR 为9.44%，其中中国市场营收规模2020 年有望达3400 亿，占比逐年上升。预计其中的第三方检测行业市场规模超千亿，占整体市场比例提升至43%， 2020年达1469 亿元，我们预计未来随着对研发重视的程度加深，第三方检测行业占比提高的趋势会持续。目前国内检测行业市场集中度低，竞争者数目增加导致短期内竞争更激烈。

　　公司业务涉足行业涵盖范围广，下游需求碎片化：可靠性与环境试验、电磁兼容、食品、环保检测等业务需求会为广电计量业务增长带来多元动力和可以抵御下游 行业的周期扰动因素。

　　竞争格局国内龙头潜力大：外资巨头SGS、BV、ITS 等具备显著的规模优势，但营收增速和毛利率较国内龙头低。国内龙头基数低增速稳，深耕细分领域，市占率和业务广度均有较大的提升空间，且长远看，均有望发展成地域广、业务全的综合性跨国检测公司。

　　发展空间大+高毛利+跨行业、地域布局，看好公司未来发展我国检验检测行业增速超过全球，2020 年有望成为全球最大检测检验市场。广电计量2018 年市占率仅0.43%，随着行业集中度逐渐提高，公司具有先发优势，看好公司未来发展空间。

　　全能型人才保证高毛利率和高人均创利：公司成本主要来自人力，但随着全能型培养落实，员工可操作其他细分领域检验设备，带动人均产值提升，人力成本下降，毛利率提升。

　　公司从计量业务起家，不断扩展其他领域的检测服务：服务范围较国内多数竞争对手更全面，更易为客户提供一揽子解决方案。公司拥有56 家分、子公司，地域覆盖范围广。且国有背景助公司打破军工检测壁垒，大股东无线电集团和大客户海格通信均有军工背景，助公司拓展应用下游。

　　技术能力强长期保障公信力和品牌效应：广电计量的技术能力获得了众多国内外权威机构和组织的认可和授权，通过了CNAS 和CMA 等认证，优势的品牌效应和较高的市场公信力将有助于提升公司服务溢价，增强公司盈利能力
　　盈利预测与投资评级：
　　公司2019-2021 年EPS 分别为0.44、0.60、0.80 元，当前股价对应动态PE 分别为74 倍、55 倍、41 倍。由于公司新上市，当前股价对应2019年PE 高于行业平均，但公司作为国内领先的独立第三方检验检测服务机构，我们看好公司后续的新的客户和新的下游产品的拓展，业绩存在超预期可能，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：汽车行业周期性波动，新产品拓展不及预期，风险技术创新不及预期风险。


　　永辉超市(601933)：仍处加速扩张期的超市业全国龙头公司 维持推荐
　　类别：公司 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：李昂 日期：2019-12-23
　　1. 龙头企业重拾本心，聚焦超市业务：历经18 年的历练与曲折的“新零售”探索后，公司重新聚焦云超业务，势必将巩固超市龙头地位。2019 年前三季度，公司实现营收635.43亿元，同比增长20.59%。截止2019 年三季度末，公司全国25 个省市拥有门店825 家，面积超过660 万㎡，位列2018 年中国连锁百强企业4 强、中国快消品连锁百强4 强。

　　2. 深耕生鲜市场获取增量，CPI 与集中度保障存量。集聚客引流与符合消费升级趋势等优势于一身的生鲜市场18 年规模达1.91 万亿，且超市渠道仍有巨大提升空间，未来深耕生鲜市场必将为超市企业带来可观的增量。我国超市行业步入成熟期后，短期存量市场受益于CPI 上涨(11 月CPI 4.5%)的价格因素推动；但长期来看，我国超市行业2018 年CR4 仅为24.5%，低于美国38%。伴随外资退出中国市场，国内企业兼并收购或成未来主旋律。

　　3. 供应链优势明显赋能全产业链，多方比较龙头地位稳固：上游“统采+直采”配合股权深绑充分享受高效直采福利，11 年生鲜直采比例已超76%；依靠上游直采优势，大力发展自有品牌，19 年上半年44 个自有品牌销售额共计7.86 亿元；18 年末遍布全国17 个省市的物流基建成为公司供应链系统最后一块拼图，帮助公司在多方比较中处于全面领先地位。

　　4. 价格助推短期表现，公司治理保障未来发展：价格因素，CPI 上行周期利好公司同店增长；公司治理优异为未来业绩兑现提供保障：1)前台，聚焦规模可持续增长，云超与MINI店同步发展保障增量空间；2)中后台，聚焦提质增效，内部通过组织架构优化进行简权放政提高人效。外部通过股权绑定开发商稳定费用，借助参股竞争对手享受协同效益。3)未来发展，聚焦到店到家业务一体化发展，目标成为“到店到家一体化”的生鲜领域巨头。

　　5. 配置建议：景气度上行行业龙头依靠公司治理保障业绩兑现确定性，估值明显低估。预计19-21 年实现营收878.69/1038.92/1237.24 亿元，实现归母净利润22.50/31.23/39.49亿元，对应PE 32/23/18 倍，对应PS 0.82/0.70/0.58 倍。若年底CPI 累计达到3%，19年营收或可实现超预期增长；若19-20 年业绩如期兑现，公司或将迎来“戴维斯双击”。

　　6. 风险提示：CPI 表现不及预期的风险；新开门店不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。


　　江西铜业(600362)：老牌铜矿龙头活力焕发 打开新的成长空间
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：齐丁/黄孚 日期：2019-12-23
　　公司是中国大型的综合性铜生产企业，形成了以铜的采矿、选矿、冶炼、加工，以及硫化工、稀贵稀散金属提取与加工为核心业务的产业链。第一，公司铜资源储量丰富，仅次于紫金矿业，位居国内第二位。截至2018 年底，公司100%所有权的已查明资源储量约为铜金属936.3 万吨；黄金289.6 吨；银8715.8 吨；钼20.5 万吨；公司联合其他公司所控制的资源按本公司所占权益计算的金属资源储量约为铜443.5 万吨、黄金52 吨。第二，铜产量全国第二位，稳步推进铜矿扩产。公司年产铜精矿含铜超过20 万吨，位居国内第2 位，阴极铜产能超过140 万吨/年。目前公司武山铜矿、城门山铜矿、银山矿业三大扩建项目稳步推进，2019 年后陆续带来4万吨矿产铜增量。第三，公司是国内最大的铜加工生产商。公司具有八家现代化铜材加工厂，年加工铜产品超过100 万吨。另外，公司贵金属副产品产量较大，具有年均25~26 吨冶炼金、750 吨冶炼银产能。

　　江铜集团2018 年提出“三年创新倍增计划”，力争到2021 年实现销售收入翻番、保有资源储量翻番，成为全球前列的综合性铜企业，激活了江西铜业发展动能。一是公司基石资产质地优良，2016 年以来，随着铜价触底回升，公司经营现金流持续改善，又鲜有较大的新建项目资本开支，现金流状况明显改善，业绩历史包袱也逐步出清；截至2019 年三季度，公司资产负债率为57.14%，为A 股铜业公司最低水平(A 股铜业公司平均资产负债率64%)，再加上大股东持股比例41.79%，处于较高水平，公司进一步资本运作具备雄厚基础。二是2018 年初江铜集团主要领导人调整，新的管理班子加快推动改革创新，提出“三年创新倍增计划”，激活公司的发展动能。

　　2018 年以来，公司连续发力并购铜加工生产企业，完善国内铜下游产业链布局。

　　2018 年以来，公司在华东地区成立江铜华东(浙江铜材)有限公司，收购了一条产能15 万吨/年的铜杆生产线；在东部沿海山东烟台市收购了烟台国兴铜业有限公司65%股权，共建18 万吨/年的铜生产基地，进一步完善了在国内的产业布局。

　　2019 年上半年，公司斥资29.8 亿元收购山东恒邦股份29.99%股权，一举成为控股股东，强化公司黄金板块产业布局。该公司具有年产50 吨冶炼金、700 吨冶炼银的能力，探明黄金储量112 吨，收购完成后，公司进一步加强黄金板块产业布局，形成了多金属矿业并举、产融贸深度融合新局面。

　　2019 年12 月11 日，拟成为国际铜业巨头第一量子第一大产业股东，开创了公司国际化扩张的里程碑。截至2019 年12 月，PCH 持有第一量子1.24 亿股，占FQM已发行股份的18.015%，是FQM 的第一大股东。2019 年12 月11 日，江西铜业拟11.159亿美元全资收购PCH 母公司PIM，若本次收购完成，江西铜业将成为FQM 最大产业股东。第一，本次收购价约有7.73%的折价。FQM 在多伦多股票市场12 月20 日收盘市值88.31 亿加元，以当日美元对加元1.3155 汇率折算为67.13 亿美元，此次按照11.159 亿美元间接收购FQM 18.015%，对应市值为61.94 亿美元，本次收购约有7.73%的折价。第二，FQM 拥有大量优质铜矿资产，若此次收购成功，江西铜业权益储量将大幅提升。目前FQM 合计控制约4,925 万吨铜矿资源，其中归属FQM 权益铜资源量为4,590 万吨。此外，FQM 在澳大利亚、赞比亚还拥有2 个大型镍矿资源，总资源量为238 万吨。若此次收购成功，按照2018 年的静态数据，江西铜业将新增权益铜储量826 万吨，镍权益储量42.8 万吨。2018 年FQM 生产铜金属60.59 万吨，伴生金年均产量5-6 吨，伴生锌年均产量2-3 万吨，若按2018 年产量数据计算，江西铜业将再增权益铜产量11 万吨，权益金产量1 吨，权益锌产量4500 吨。

　　第三，FQM 前十大股东以投资基金为主，江铜若成FQM 第一大产业股东将促进两家公司优势互补，协同发展。FQM 拥有优秀的管理团队，在矿山项目建设及运营上具有丰富经验，本公司及FQM 均持有可以扩大生产规模以及待开发的铜矿项目，存在未来在项目开发层面的合作预期；融合两家公司在管理、资金等方面的优势，通过发挥协同作用，提升项目盈利水平。

　　值得重视的是，FQM 的核心资产Cobre Panama 铜矿于2019 年9 月正式商业化生产，预计未来将产生较好的财务回报。Cobre Panama 已证实矿石量36.67 亿吨，铜平均品位0.37%，铜金属含量约1353 万吨金属量，推测矿石量10.97 亿吨，铜金属含量约285 万吨。预计2019 年底，铜产量有望达到14 万至17.5 万吨。2020~2022 年，Cobre Panama 将进一步爬坡达产，达产后铜产量预计达30-35 万吨，将成为世界级大型矿山。随着Cobre Panama 逐渐达产，FQM 预计2019-2021 年铜产量分别为：70-73.5万吨、84-87 万吨、82 万吨，若收购成功，预计归属于江西铜业的权益产量分别为12.6 万吨、15 万吨、14.7 万吨。公司2019-2022 年矿产铜总权益产量有望达到33.12万吨、37 万吨、37.7 万吨。公司通过持股享有相应铜矿资源权益及预计未来现金分红。一是从市值角度看，FQM 18.015%的股权大概对应人民币市值85.4 亿元，此次收购对价11.159 亿美元，对应人民币大约78.6 亿元，公司接下来有望受益于铜价上涨、产量释放带来的FQM 市值提升。二是利润贡献看，如果按照权益法核算，按照当前多伦多股票市场的净利润预测中值，2019-2020 年公司归母净利润大概对应人民币12 亿元和18.7 亿元，对应18.015%的股权约为2.17 亿和3.36 亿元投资收益。公司往年现金分红较低，2017-2019 年分别每年分红0.01 加币/股，按照当前12.25 加元/股的股价，股息率仅为0.08%，对应18.015%的股权相当于每年660 万元人民币。

　　但是，值得注意的是，短期内公司的税收和财务费用可能会拖累其会计利润表现。

　　2019～2021 年全球铜矿供给整体偏紧，考虑到目前成本支撑扎实，库存消费比处于历史极低位置，需求边际回暖，铜价有望迎来显著反弹。我们的测算表明，2019~2021 年全球铜供需平衡分别为10.8 万吨、-10.2 万吨、16.2 万吨，整体呈现紧平衡态势，尤其是2019～2020 年，铜供需缺口继续扩大。当前铜价已跌至全球边际成本曲线90 分位线，成本支撑扎实；全球铜交易所库存消费比已降至历史极低位置，国内保税区和社会库存降至近四年来低点，铜价对供需边际变化敏感性已系统性增强。在此基础上，鉴于目前全球央行货币宽松大势所趋，中 美贸易协议阶段性达成，国内外逆周期宽松政策逐步落地，对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解，再叠加明年春季补库，铜价有望迎来显著反弹。

　　投资建议：给予“买入-A”评级，6 个月目标价18.8 元。我们暂不考虑FQM 股权收购后带来的投资收益，按照2019-2021 铜价4.8 万元、5.2 万元、5.2 万元的假设进行测算，公司有望实现归母净利23.1 亿元、32.6 亿元和37.3 亿元，预计EPS 分别为0.67 元、0.94 元、1.08 元。鉴于公司目前铜矿储量市值比、产量市值比均在A 股名列前茅，业绩弹性显著，且PB 仅为1.03x，处于历史极低，再加上在江铜集团积极推进“三年创新倍增计划”支持下，江铜成为恒邦股份、美国FQM 的第一大股东，打开新的成长空间，我们给予6 个月目标价18.8 元，相当于2020 年20X 动态市盈率。

　　风险提示：1)全球宏观经济回暖低于预期； 2)全球铜矿产量超预期，铜供给扰动率低于预期；3)公司产品产量不及预期；4)FQM 股权收购不及预期。


　　云南铜业(000878)：2020年采选冶有望全面达产 资源潜力雄厚
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：齐丁/黄孚 日期：2019-12-23
　　2019 年前三季度业绩表现靓丽，Q4 量平价升，考虑到年底减值因素，预计2019年全年仍维持较高增速。第一，2019 年前三季度，公司受益于普朗铜矿并表及冶炼产能扩建，业绩大幅增长，归母净利润6.17 亿元，同比+44.78%，考虑到Q4 产量释放平稳以及铜价与Q3 持平略高，预计公司Q4 主营业务利润仍有环比改善。第二，12 月21 日，公司公告预计计提资产减值损失2.17 亿，主要是针对2012 年2 月对昆明万宝集源生物科技形成的应收账款2.74 亿元(未计提金额2.54 亿元，占2019 年中报应收账款比例44.8%)。据2019 年中报，应收账款中联营企业凉山矿业2.02 亿应收账款，账期不到一年，且母公司控制力较强，坏账风险较小；其余账龄在5 年以上的未计提坏账准备的余额为0.41 亿。剩余1 亿元左右的应收账款为公司日常营运所需，在公司严控新增应收账款的策略下，发生风险的概率较小；本次计提完成后，有助于提高公司应收账款质量，大幅消化历史包袱。

　　2020 年公司矿产铜和冶炼铜产能预计全面达产，主要产品产销量有望再创新高。矿产铜方面，2020 年普朗铜矿有望全面达产，铜金属权益产量将继续增加；冶炼铜方面，2019 年公司阴极铜产量首次突破100 万吨，2020 年随着东南冶炼厂全面达产和赤峰冶炼厂技改落地，公司阴极铜产量有望全面达产。

　　上市公司及集团资源储量丰富，实际控制人中国铝业公司实力雄厚，公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量513.47 万吨，矿权储备充足，增储空间较大。截至2019 年中，公司保有333 以上铜资源储量513.47 万吨、黄金74.43吨。未来，公司一方面将继续持续实施生产矿山深边部地质勘查工作。在东川铜矿区、普朗铜矿区和羊拉铜矿区等重点矿区加大深边部勘查力度，获取低成本的资源储量；另一方面将持续开展矿业公司及矿产资源项目并购。据公司公告，积极寻求国内外优质资源项目，确保资源储量的增长满足企业可持续发展的需求。二是预计直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。一是截至2017 年末，集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有21 座在产矿山及2 座在建矿山，保有资源储量(金属量)为铜870 万吨，其中上市公司资源储量约510 万吨，上市公司体外有360 万吨资源量。二是公司预计将持续获得中铝集团支持。据公司公告，公司作为中铝集团铜产业板块核心企业之一，也是铜产业板块唯一的上市平台公司，受益于中铝集团广泛的业务资源及多样化的项目合作、资源拓展以及与主要银行的稳定优惠的信贷关系，公司在业务、资源及财务等方面持续获得中铝集团的支持。此外，根据《中国铝业集团有限公司2019 年度第三期超短期融资券募集说明书》，中铝旗下还拥有核心资产Toromocho 铜矿。该矿项目位于秘鲁中部Morococha 矿区核心地带，铜品位0.46%，钼品位0.02%，银品位6.89 克/吨，该矿拥有铜当量金属资源约1,200 万吨，为全球特大型铜矿之一，其铜资源约占我国铜资源总量的19%。2016 年Toromocho 铜矿生产精矿含铜16.83 万吨，2017 年生产精矿含铜19.34 万吨。2018 年6 月该矿二期项目拟投资13 亿美元进行扩建，扩建后年产铜精矿提高到30 万吨。

　　2019～2021 年全球铜矿供给整体偏紧，考虑到目前成本支撑扎实，库存消费比处于历史极低位置，需求边际回暖，铜价有望迎来显著反弹。我们的测算表明，2019~2021 年全球铜供需平衡分别为10.8 万吨、-10.2 万吨、16.2 万吨，整体呈现紧平衡态势，尤其是2019～2020 年，铜供需缺口继续扩大。当前铜价已跌至全球边际成本曲线90 分位线，成本支撑扎实；全球铜交易所库存消费比已降至历史极低位置，国内保税区和社会库存降至近四年来低点，铜价对供需边际变化敏感性已系统性增强。在此基础上，鉴于目前全球央行货币宽松大势所趋，中 美贸易协议阶段性达成，国内外逆周期宽松政策逐步落地，对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解，再叠加明年春季补库，铜价有望迎来显著反弹。

　　投资建议：给予“买入-A”评级，6 个月目标价16 元。我们按照2019-2021 年铜价4.8 万元、5.2 万元、5.2 万元的假设进行测算，考虑2019 年资产减值计提后，公司有望实现归母净利6.1 亿元、9.3 亿元和11.0 亿元，预计EPS 分别为0.36 元、0.54 元和0.65 元。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产，公司产量显著增长，对铜价的业绩弹性随之增强，再加上控股股东层面资源注入潜力较大，可享有一定的估值溢价。给予公司“买入-A”评级，6 个月目标价16 元，相当于2020 年30x 动态市盈率。

　　风险提示：1)全球经济增速低于预期； 2)全球铜矿产量超预期，铜供给扰动率低于预期；3 公司产品产量不及预期，矿山后续注入不及预期。