投资要点：

　　业绩逐季改善，IOT 等下游需求持续增长。从季度数据来看，公司在 Q1/Q2/Q3 单季度的营收增速分别为-15.7%/32.0%/63.0%，而净利润增速分别为-55.6%/1.4%/98.2%， Q3 业绩延续向好趋势，主要仍是受益于下游需求转向景气，NOR 和 MCU 销售持续超预期。值得注意的是，IOT 市场需求的快速增长十分关键，可穿戴设备和智能家居等产品放量迹象明显，从而拉动公司相关营收快速增长。

　　产品结构优化驱动Q3 毛利率改善，Q4 仍有向好空间。公司前三季度毛利率为39.1%，而Q3 单季毛利率则达到40.6%，同/环比分别提升1.2/3.1 个百分点，毛利率大幅改善的原因在于新产品导入带来的产品结构优化。当前时点来看，随着公司55nm NOR 于Q4 开始逐步量产，其相较65nm NOR 的成本优势有望驱动毛利率继续下行。

　　同时，考虑到公司256Mb 以上的高容量NOR 未也有巨大放量空间，预计公司未来业务结构将持续优化，支撑利润进一步走强。

　　不断加码研发，存储、MCU、传感器产品全面布局。前三季度研发费用达到2.4 亿元，同比增长73.0%，研发领域主要聚焦三方面：1)在存储方面持续进行技术迭代，针对物联网、可穿戴、工控和汽车电子推出新产品。值得注意的是，当前公司38nm SLC 制程的NANDFlash 已稳定量产，而24nm 制程产品推出在即，产品优势再获强化；2)在MCU 方面持续打造超市化MCU 产品体系，推出多款新产品，并在8 月领先于业内推出基于RISC-V 的32 位MCU，产品生态构建完善； 3)在传感器领域通过并购思立微，进入光学指纹传感器领域，预计Q3、Q4 贡献的营收与利润较为可观。

　　DRAM推进超预期，拟定增加码自主研发。公司于2017 年与合肥产投开展长鑫存储12 英寸DRAM 研发项目，2019 年10 月公司又拟定增募资43.2 亿用于DRAM 芯片自主研发， 重点研发1Xnm 级(19nm、17nm)工艺制程下的DRAM 技术，计划开发DDR3、LPDDR3、DDR4、LPDDR4 系列DRAM 芯片。目前，合肥长鑫已经正式投产，预计2020 年开始销售。根据Trend Force 数据，2020 年DRAM 市场将达到近千亿规模，而目前其96%的份额被三星(46%)、SK 海力士(29%)、美光(21%)所寡头垄断，因此公司和长鑫的合作以及自主研发DRAM 项目意义重大，将成为存储领域国产替代的关键布局，同时也将极大拓展公司的长线成长空间。

　　盈利预测与投资建议：公司兼具存储、MCU、传感器(屏下指纹识别)三大领域的技术优势与业务实力，同时DRAM 项目打开巨大中长期空间。考虑到公司Q3 的超预期业绩表现，我们上调其2019-2021 年EPS 至1.88/2.61/3.70 元，对应当前PE 分别为92.3/66.5/46.9 倍，维持“增持”评级。

　　风险因素：产品研发进展不及预期；产品价格波动风险。

（文章来源：万联证券）