值得一提的是，H股“全流通”改革只涉及仅在香港上市的单H股公司，其所有股份转为H股后将全部在香港市场交易，A+H股公司并不涉及“全流通”问题。

　　数据显示，截至11月20日，港股市场共有280只H股公司，其中含A股的H股有116只，纯正H股(内资股不流通)有164只，未流通内资股市值约2万亿港元，这意味着H股全流通后，将进一步强化香港资本市场的吸引力，以及国际金融中心的地位，增加市场交易量与流动性。

　　2万亿改革提速，H股“全流通”全面放开

　　11月15日中国证监会宣布，去年顺利完成3家H股公司“全流通”试点工作后，2019年在总结试点经验基础上，全面放开“全流通”改革，符合条件的H股公司和拟申请H股首发上市的公司，可申请“全流通”，并将按“成熟一家，推出一家”的原则推进改革工作。

　　所谓H股，是指在港交所上市的境外上市外资股，而另一部分——即境内大股东持有的内资股，则只能在中国法人或自然人、合格国外机构投资者或者战略投资者之间转让，并不能自由流通。H股“全流通”之后，采取H股架构上市的内地企业可以将其尚未公开交易的国有股及法人股等内资股，转为外资股并在港股市场上公开交易、流通。

　　此前唯一的H股全流通案例是2005年10月建设银行以H股全流通方式在香港上市，当时该行的内资股是以特批方式转为H股流通，2017年12月19日，证监会宣布启动H股上市公司“全流通”试点，经国务院批准，以联想控股、中航科工、威高股份3家上市公司作为试点，推进H 股“全流通”发展，并分别于2018年6月6日、6月15日、8月7日完成试点。

　　数据显示，截至2019年11月15日，港股市场共有280家H股公司，其中包括116只A+H公司，164家H股只在港股上市，内资股并未流通，若剔除三家试点公司，目前有161家纯H股公司内资股未流通。

　　在这161家H股中，合计149家公司的非流通股占比超过50%，其中非流通股占比超过80%的有9家，占比在70%-80%之间的有76家，非流通股占比最小的为富贵鸟9%。其中，非流通股占比最高的大盘股分别为中国电信、邮储银行和中国铁塔，非流通股本分别占83%、75%和73%。从市值规模看，邮储银行最高，达3187.19亿港元，中国铁塔和中国电信则分别为2147.12亿港元和2112.23亿港元。

　　以下为H股未流通市值排名前十的个股：

(注明：以19日收盘价计算)

　　若以19日收盘价估算H股内资股市值，这些公司未流通内资股市值约2万亿港元，不到港股总市值7%。

　　海通国际执行委员会成员、董事总经理杜劲松向证券时报记者表示，全流通对香港股票整体市场层面影响有限。从个股层面来看，短期内流通性将改善，甚至有大额交易机会，但价格波动可能加剧，尤其是那些蓄势反弹或者被获利了结的股票。“从更微观的角度来看，即将进入全流通的H股的股东，他们需要面对市场流通量，风险定价的挑战，例如在个股启动全流通的初期，可能有不少股东需要先进行减持，或者对现有持仓进行多元化配置。”

　　实现全流通对市场影响几何？

　　港交所行政总裁李小加此前对H股如此评价，在现有H股的架构下IPO，用朋友的话来说就叫半吊子IPO.IPO对企业意味着一是融资，支持企业发展；二是套现，兑现企业价值。而在H股下，因为内资股不能卖，所以IPO只有融资功能，没有套现功能。

　　因此，对于很多H股大股东来说，股价涨跌和他没有太大关系。那该如何兑现企业价值？选择之一就是转移公司资产，侵害小股东利益。

　　H股全流通酝酿多年，此次全面放开意义重大。杜劲松向记者表示，H股全流通可以促进大小股东利益一致，通过把业绩做好体现公司价值，再减持股票套现，这对企业价值回归可以起到立竿见影的作用。H股架构下的内资股不能兑现价值，导致股份和不能兑现的纸面财富无法抵押融资，这会严重影响企业发展。

　　“一级市场方面，将会鼓励更多内资企业选择H股上市，企业可以根据各自具体情况，灵活选择配置境内、境外资本市场，实际上，中国证监会在2012年取消了H股上市的净资产，净利润要求，后来又简化流程，加上这次H股全流通改革，H股上市成本更低，资本市场效率更高。二级市场方面，香港是中国的国际金融中心，中国是全球第二大经济体，相对这个经济体量，目前每天700亿成交是不够的。H股全流通，从长远来讲，有助提升成交量巩固国际金融中心地位。”杜劲松表示。

　　值得一提的是，目前选择在港上市的内地企业主要有两种模式：一种就是上述H股上市，另一种则是红筹模式，即搭建VIE架构通过境外离岸公司持有境内资产，再以离岸公司名义在港交所挂牌交易上市，目前大多数民营企业选择的都是红筹模式。红筹模式下，不会受到内资股不得流通的问题，但缺点就是需要获得商务部批准，涉及监管较多，税务也较为复杂。

　　杜劲松表示，H股全流通放开将会鼓励更多内资企业选择H股上市，而非通过红筹模式上市。

　　香港交易所首席中国经济学家巴曙松认为，H股“全流通”对于已上市H股推动企业改革、强化资本市场功能、促进香港国际金融中心地位均有着明显的正面意义。

　　首先， H股“全流通”解决了内资股股东与H股同股同权、不同利的问题，其次，丰富了在香港上市中资企业的市场参与度，增加了市场的交易量与流动性。

　　巴曙松还建议称，为了充分发挥H股“全流通”带来的积极效应，进一步促进内地和香港两地金融市场的互动，H股“全流通”之后在资本流动限制上可以考虑适当放松。

　　首先，资金结算可以考虑以人民币计价，从而缓解汇率波动问题。其次，近年来，离岸市场人民币资产的投资属性明显提升，而且离岸人民币产品趋于多元化，这为以人民币计价的资金提供了好的投资途径。基于此，监管者可以设立一定的额度，允许内资股股东将变现资金投向香港的离岸人民币资产。这一变革可以在一定程度上解决内资股股东变现资金的划向问题，满足股东资金在境外配置的需求，而且增强人民币在海外金融市场的计价和结算功能，同时进一步提高离岸市场的人民币流动性。

　　中资券商推出H股股权出售策略应对冲击

　　对于投资者而言，最关心的则是H股全流通是否会对股价造成巨大冲击。毕竟大多数公司的非流通股占比远比自由流通股高，这无疑意味着巨大的抛压。对绝大多数企业来说，原始股的持股成本实在太低，一旦平价放开流通，可能对二级市场形成较大的冲击。

　　杜劲松向记者表示，香港已经有不少大型中资券商开始推出股权出售策略来解决H股“全流通”给市场带来的短期抛压影响，帮助股东最大化其所持资产价值的同时，最小化其对市场的影响。比如以量化分析为投资者提供股权出售计划，借助领子期权出售股权，借助收益增值产品(如卖出看涨期权)出售股权，借助大宗交易出售股权。

　　以中国铁塔为例，通过卖出看涨期权出售股权，比如期限1年，设定期权金7%，由海通国际支付给投资者，行使价为105%*期初价格。到期日交割，若期末价格低于行使价，投资者可向海通国际以当时标的市价出售股票，若期末价格高于或等于行使价，投资者可将股票转交给海通国际，海通国际向投资者支付行使价*股票数量的对应金额，从而完成套现。

　　这种方式使得投资者卖出一年期看涨期权来获得额外期权金收益，除期权金收益外，若股价上涨投资者仍可额外获得来自卖出股票的收入(5%)，投资者于一年后出售股权时也降低了对股价的影响，同时还获得了期权金收入；若一年后股价没有变化，投资者仍然获得7%的期权金收入。

　　而借助领子期权出售股权，操作方式是买入股票+买入较低行使价的put+卖出较高行使价的call。所谓的call是指买权，put是指卖权，两种期权分别对应了long和short的两种的操作，即买入和卖出两种操作。

　　领子期权通过买入Put，同时卖出Call形成期权组合，以保护股票的多头头寸。如果股票价格上升至Call行权价格以上，Call可能被行权而使多头头寸被平仓。如果股价跌穿PUT的行使价，投资者可以行使价把股票沽给期权卖家。这方法除为投资者获得保证收益外，还对冲了股价下跌的风险。

　　举个例子，腾讯的现价是335.6港元，12月行使价350港元的腾讯CALL期权金是4.32港元，而12月行使价320港元的PUT期权金是3.3港元。如果腾讯股价到期高于350港元，也只能用350港元的行使价卖出，如果腾讯股价低于320港元，即使跌倒100港元，依然可以用320港元的行使价沽出，即投资者输赢有限。

　　根据领子期权策略：买股票+LONG PUT+SHORT CALL。因为腾讯CALL的期权金多于PUT，所以这个期权策略的成本为负1.02港元(3.3-4.32)，即投资者1股腾讯期权金净收入就是1.02港元，假如12月腾讯的结算价为360港元，1股腾讯的收益是350-335.6+4.32-3.3=15.42元。假如12月腾讯的结算价为310元，1股腾讯损失是320-335.6+4.32-3.3=14.58元。

　　此衍生产品可以帮助投资者在出售股权时获得保障并减少对股价的冲击，投资者可同时获得额外收益。

（文章来源：证券时报网）