A股震荡区间向上进阶

　　我们在《A股到了抗拒恐惧的阶段-20180422》提出A股估值已经回到2016年1月底上证综指2638点水平，在经济平稳增长的背景下估值底部有效。《转机初现-20180501》进一步提出A股连跌3个月的三大利空因素，前两个因素已经落地褪去，第三个利空中美贸易摩擦也开始缓和，市场机会开始出现。实际上自3月22日中美贸易摩擦以来，过去两个月上证综指在3000-3200点震荡，目前指数来到区间上轨，未来行情将如何演绎？我们认为随着中美双方达成共识，不打贸易战，A股将先回到上个震荡区间，未来等待基本面数据确认再抬高中枢。

　　1． 市场震荡区间的演变及缘由

　　2016年1月底以来A股经历3个震荡区间，中枢抬升源于基本面改善。以上证综指来刻画2016年1月底以来的A股市场走势，市场震荡中枢可划分为三个区间，第一区间（16年2月-16年9月）上证综指围绕2800-3100点波动，第二区间（16年10月-17年8月）围绕3000-3300点波动，第三区间（17年9月-18年3月）围绕3200-3500点波动。今年3月22日以来受中美贸易摩擦升级影响，市场震荡中枢降至第二区间附近，即上证综指在3000-3200点窄幅波动。在2016年1月底上证综指2638点时我们就提出熊市结束，市场步入类似春天的震荡市，盈利增长推动市场中枢抬升。过去两年全部A股PE（TTM）一直稳定在19-22倍左右，累计净利润同比增速则从16Q2低点-4.7%升至17Q4高点18.4%，业绩成为市场的核心变量。2016年4-6月市场下跌阶段，超日债、华鑫钢铁、中诚信托等债务违约事件不断，投资者对经济增长存忧，16Q3的GDP当季同比6.7%（前值6.7%），全部A股累计净利润同比增速1.6%（前值-4.7%），基本面改善推升市场向上进阶到第二区间（16年10月-17年8月）3000-3300点。2017年3月底金融监管开始落地，市场担心监管趋严影响基本面，企业盈利改善难持续，17Q3的GDP当季同比6.8%（前值6.9%），全部A股累计净利润同比增速18.2%（前值16.3%），市场向上进阶到第三区间（17年9月-18年3月）3200-3500点。从时间看基本2-3个季度市场中枢会上移一次，17年9月以后市场进入到3200-3500点区间波动，正常推演，这个区间震荡需要等待基本面数据确认后再抬高中枢进入下一个区间，实际上这一区间被3月22日以来的中美贸易摩打破。中美贸易摩擦动摇了市场对基本面的预期，打击了市场情绪，全部A股日成交量从3月下旬的385亿股降至5月上旬的293亿股，年化换手率从240%降至155%。

　　中美双方达成共识，不打贸易战，市场震荡区间向上进阶。中美两国19日在华盛顿就双边经贸磋商发表联合声明，中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤表示，此次中美经贸磋商的最大成果是双方达成共识，不打贸易战，并停止互征关税。有人纠结于中美经贸磋商联合声明的细节，我们认为最重要的是双方达成共识，有合作才能共赢，3月22日以来市场面临的最大的不确定性因素消除了，市场开始回归到上个震荡区间，即对应上证综指3200-3500点。实际上，观察全球主要市场指数，美国三大股指、欧洲各大市场指数、恒指指数均已经回到3月22日之前位置。再往后看，市场进一步突破第三区间，震荡中枢再次抬升，需要基本面数据支撑。过去1年以来，我们多次提出“新时代的基本面特征：经济平盈利上”，从结构上看消费对GDP的贡献率从2010Q1的52.0%升至2018Q1的77.8%，而投资则从57.9%降至31.3%，过去2年消费对经济增长的贡献率超过60%，这是经济增长能稳住的重要支撑。随着中美贸易摩擦消退，未来如果宏观经济增长平稳，盈利仍能保持较高增长，18Q1全部A股累计净利润同比增速14.4%，较17Q4的18.4%有所回落很正常，源于基数波动，ROE回升的趋势未变，全部A股ROE（TTM）18Q1/17Q4分别为10.3%/10.3%，剔除金融后为9.1%/8.9%，净利率和资产周转率上升是推高ROE主因，我们预计18年全部A股18年净利同比13.5%，ROE回升到11%。