存货及现金流等指标有望持续改善

　　事件：跨境通 3 月 25 日发布公告，美国发布计划“对来自中国进口商品加征关税的贸易政策”，公司认为该项计划，短期来看，对公司影响甚微，中长期来看对公司业务发展有一定促进作用。公司发布 18 年一季度业绩快报，预计 18 年一季度实现归母净利润2.39 亿到 2.87 亿，同比增长 50%-80%。业绩增长主要原因为：1。 公司 2018年在技术、大数据、仓储物流等方面加大投入，提升中长期核心竞争力，在营业收入快速增长的同时，保持净利润的稳定增长。2、公司收购上海优壹 100%股权，收购前海帕拓逊剩余 10%股权，2018 年 2-3 月份业绩并入公司。

　　点评

　　中美贸易摩擦对公司业绩影响甚微。从行业层面讲，中国制造业及电商优势较为突出，短期内较难被取代；跨境出口电商 B2C 直接面向海外200 多个国家终端消费者，且较容易将成本转嫁给终端消费者。从公司层面来看，跨境通 17 年收入规模约 140 亿，是行业第二名的 2-3 倍，具有较强的抗风险能力及规模优势，可在出口电商方式(小包直邮/海外仓)、区域及品类上更好的优化及应对，即使由于个别产品被征税，终端价格上涨，引致相关市场规模缩减，我们认为公司作为龙头也将进一步凸显渠道及成本优势，获取更大市场份额。此外，参考过往的经验，08 年金融危机时期，中国跨境电商产品反而由于价格优势得到了发展起步的机会；17 年，欧洲对中国跨境出口电商征收 VAT 税，公司业务较为规范，短暂调整后反而有利于公司市场份额的获取。

　　公司 17 年业绩维持了高速增长，符合我们的预期，17 年 Q4 收入、利润加速成长，基本面改善明显。公司预计 18 年 Q1 利润增长超过 50%，我们预计公司出口电商业务对业绩贡献仍较大，出口电商业务 18Q1 收入增速在 50%以上，有望保持强劲增长态势。我们预计，公司 17 年电子独立站 Gearbest 收入增速较为显著，从 16 年的 19 亿到 17 年约 38 亿，增速接近 100%，也是公司未来重点发展方向；前海帕拓逊收入增速预计接近90%，从 16 年的 12.9 亿到 17 年的近 25 亿。

　　17 年公司精细化运营卓有成效，核心竞争力日益突出，存货及现金流等项目持续改善，18 年有望持续释放管理红利，强化竞争优势。公司在规模端及渠道端优势较为明显，平台化建设不断加强；服装事业部管理调整逐步到位，流量、客单价、客户评价大幅提高，有望维持高速增长。17 年公司人员增加仅约为 300 人，人效大幅提高，公司整体的竞争力有望不断加强。2018 年计划员工数量增加约 15%，人均产出进一步提高 40-50%。此外，公司将通过技术的投入、大数据的投入，做到营销、供应链、物流、客服等的智能化，持续推进精细化管理。在业务上，公司不断推行渠道的平台化，更好服务海外消费者。供应链上，公司与小米、华为、飞科、大疆等一线品牌达成合作，有望成为中国品牌出海的重要渠道。

　　公司仍处于快速扩大收入规模的时期，经营效率有望不断提高，在高速成长的同时逐步改善报表质量。公司收入规模增幅较大，扩张较快，从 15 年的 40 亿到 16 年的 85 亿，再到 17 年的 140 亿。为了获得供应商的支持，快速做大规模，公司对供应商付款政策较为宽松，以维持良好的供应链关系，叠加备货因素，经营性现金流为负数，但已经大幅收窄，未来有望不断优化，2015、2016、2017Q3 公司经营性现金流分别为-1294 万、-10.6 亿、-5.3 亿。供应商铺货的增加(18 年有望提升 10-20pct)，大数据的应用，独立站平台化(分销直上)和本地化(仓储、物流、客服、售后等诸多方面)的推进、服装品牌化的建设都将改善公司的存货及现金流等各项指标。

　　公司定增收购国际品牌全渠道代运营商优壹电商，标的资产已过户，18 年 2-3 月业绩并入报表。优壹电商品牌运营能力较强，优壹电商有望借助跨境通的市场声誉、业务资源、供应链体系及终端客户流量入口，实现在渠道、运营、营销等方面的潜力释放，达到双方互惠互赢的状态，我们预计优壹电商业绩实现有望超过承诺值。优壹 17 年上半年实现收入 14.2 亿，净利润 7724 万元，优壹电商业绩承诺 16-19 年分别为 1 亿、1.34 亿、1.67 亿、2.08 亿。

　　盈利预测与投资评级：我们看好跨境出口电商行业的发展及公司的战略卡位和核心竞争优势。暂不考虑优壹并表，我们预计公司17、18、19 年可实现收入 140 亿、230 亿、357 亿，增速分别为 64%、65%、55%；归母净利润 7.5 亿、11.8亿、18.2 亿，同比增长 91%、57%、54%；公司当前市值为 256 亿，对应 17-19 年 PE 分别为 33、22、14 倍。考虑到优壹电商以及前海帕拓逊 10%股权对应利润的并表，18、19 年备考净利润分别约为 13.8 亿、20.8 亿；18、19 年备考 PE 为 19 倍、12 倍。在 18 年利润 50%+的增长预期下，公司当前估值仍有较大修复及提升空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：出口目的国政策法规、税收制度风险；存货及供应链管理风险；知识产权及交易纠纷风险；品类竞争及第三方平台政策风险；承诺业绩未能实现风险