2018年11月28日，财政部发布《关于进一步调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》，主要调整事项如下：1。将离岛旅客(包括岛内居民旅客)每人每年累计免税购物限额增加到30000元，不限次；2。增加部分家用医疗器械商品，在离岛免税商品清单中增加视力训练仪、助听器、矫形固定器械、家用呼吸支持设备(非生命支持)，每人每次限购2件。公告自2018.12.1起执行。

　　评论：

　　海南离岛免税政策总额度放宽，整体基本符合预期

　　1。非岛内居民总额度调整至30000元，基本符合预期。本次非岛内居民旅客离岛每年免税总额度从此前的16000元调高到30000元(均不限次)，整体符合预期。虽然本次政策调整中对客单价影响相对更加直接的单件商品额度(单件商品免税额度不超8000元，超额部分征收行邮税)和香化商品件数没有上调，但结合上述10月最新媒体报道并未涉及上述内容，故预计也基本在预期之中。

　　2。岛内居民总额度及购买次数显著调整，好于预期。此前，2016年2月政策调整时，非岛内居民离岛免税购买次数和购买额度均未调整，即维持岛内居民每人每年仅可购买1次免税商品，总额度8000元，导致岛内外居民差别对待；本次政策调整则直接将岛内居民每人购买额度上调至每人每年30000元且不限次，进而好于市场预期。考虑岛内居民日常免税店购物相对方便，且不限次数有助于其效用最大化(包括岛内代购等)，我们认为三亚免税店等后续有望直接受益于海南本地居民免税消费提升。

　　3。暂未涉及轮渡提货渠道及增设免税店，这部分政策调整节奏逊于预期。本次离岛免税政策暂未涉及轮渡提货渠道放开及增设免税店，相对逊于预期。但结合新华社最新报道，11月28日下午，海南省财政厅召开“调整海南离岛旅客免税购物政策解读和落实”新闻发布会，宣布海南岛内居民将无差别享受离岛免税政策。并明确提及，未来，乘船旅客也将享受免税购物政策，同时海南还将新增两家免税店。海南省财政厅厅长王惠平表示，关于乘船旅客享受免税购物政策和新增免税店两项政策，海南省的前期工作已经完成，待实地检验通过后，也将正式发布实施和开业。新增的两家免税店分别位于海口市和琼海市。在这种情况下，我们认为轮渡提货渠道放开和增设免税店大方向已经基本确定，只是正式实施时点有所推后而已。

　　4。此外，本次政策调整还涉及品类增加部分医疗器械，但预计占比相对不高。

　　政策效应分析：预计本次政策调整有望提升三亚店收入提升5-10pct，有望贡献增量业绩1亿元左右

　　结合此前政策调整，2012年11月，海南离岛免税额度(单件及总额)从5000元提高至8000元，且品类、件数等有所增加，2013年三亚免税店客单价提升46%，渗透率基本平稳；2016年1月非岛内居民旅客免税总额度由8000元提至16000元，单件额度维持8000元不变，当年三亚免税店客单价提升约15%(转化率有所提升，但当年海南旅游市场整顿导致进店人数下滑)，边际改善明显。

　　我们认为，本次免税购物总额度调整预计对明后年海南离岛免税市场客单价有一定提升作用，但考虑单价额度和香化产品件数尚未调整，因此需要公司主观动能积极配合以有效发挥上述政策效应。

　　结合去年以来三亚免税店经营改善的情况，我们认为随着公司免税商品细分品类品牌的配合，在积极与供应商谈判丰富和增加免税专供套装数量和品类的基础上，参考16年政策额度提升成效(同样调整总额度且单件额度未调整)，并结合海南本岛居民免税消费有望明显提升(目前海南户籍人口数为910.41万，其中海口、三亚户籍人口各171.05、59.22万人)，并结合目前宏观经济形势，我们初步预期上述政策调整近两年有望推动离岛免税销售收入每年额外提速5-10%。

　　海南政策利好带来持续成长支撑，维持公司“买入”评级

　　结合最新政策调整落地情况，暂不考虑轮渡提货渠道放宽及增设免税店，以及京沪澳市内免税店等，我们预计18-19年中国国旅业绩1.89/2.45/2.89元，对应动态PE分别30/23/19倍。我们认为规模提升带来毛利率提升有望带来未来2-3年业绩基础支撑，叠加海免批发整合及海南免税政策利好持续释放，加之未来市内免税店的积极推进和利好政策预期，中免未来2-3年业绩较快增长确定性较高，且免税业务本身因香化和烟酒主导特性带来一定支撑，继续中长线战略坚定看好中国国旅！

　　风险提示

　　宏观经济系统性风险，汇率大幅贬值风险，政策风险，自然灾害、恶劣天气等。

（文章来源：国信证券）