PDH 竞争力有望持续，渤海石化具备领先的技术工程经验：PDH 装置盈利主要由丙烯与丙烷价差决定。需求端，丙烯的下游需求稳定快速增长，而在供给端，有 1/3 的产能来自于炼油厂的联产过程。由于汽油和乙烯的需求增速不及丙烯，因此丙烯的供应出现缺口。另外，在页岩气革命后，全球丙烷供应较为宽松，相对于油基和煤基丙烯，PDH 装置的盈利能力非常可观。在高盈利吸引下，国内 PDH 建设如火如荼地展开，而渤海石化于 2013 年成功投产全国首套 PDH 装置(60 万吨/年)，多年来一直稳定运行，实际产量全国领先。

　　渤海集团化工布局丰富，公司未来有望集成化工资产，预期弹性较大：渤化集团的化工布局较为丰富，目前化工类资产分为石油化工、煤化工、氯碱、盐产品、精细化工五个板块。首先，集团具备消化丙烯下游需求的能力，可支持 PDH 业务；另外，未来其他化工资产的整合将有望提供较大的盈利弹性。

　　盈利预测与投资评级：假设 2018 年重组完成，渤海石化并表，暂不考虑募集资金配套融资影响，我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为 45.58 亿元、46.11 亿元和 46.57 亿元，其中原上市公司 2018-2020年营业收入分别为 1.58 亿元、1.75 亿元和 1.95 亿元，渤海石化 2018-2020 年营业收入分别为 44 亿元、44.36 亿元和 44.62 亿元；净利润分别为 3.55 亿元、3.73 亿元和 3.87 亿元；EPS 分别为 0.35、0.37、0.39元；当前股价对应 PE 分别为 17 X、16X 和 15X。考虑到 PDH 持续盈利能力和未来集团资产整合预期，可给予公司 2018 年 20 倍估值。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：资产重组进展存在不确定性，丙烷丙烯价差大幅波动的风险。

（文章来源：东吴证券）