类别：公司研究机构：申万宏源(行情000166,诊股)集团股份有限公司研究员：谢建斌，宋涛，马昕晔，王玉龙日期：2018-01-03

　　公司是国内民企中目前唯一拥有PX-PTA-涤纶长丝完整产业链的企业。公司以化纤业务起家，经过十多年的积累，已形成“PX-PTA-聚酯-纺丝-加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，目前拥有聚酯纤维110万吨/年，PTA 权益产能595万吨/年，PX160万吨/年，纯苯50万吨/年等产品产能，成为全国石化-化纤行业的龙头企业之一。2017年11月，公司被纳入MSCI 指数。

　　布局大炼化项目，开拓千亿市值新征程。公司2017年5月通过了向集团公司以25.86亿元现金收购浙江石化持有51%股权。2017年7月公司公告增发预案，拟非公开发行不超过76320万股，募集资金总额不超过60亿元，用于浙石化炼化一体化项目，包含4000万吨/年炼油、800万吨/年PX 与280万吨/年乙烯，项目总投资1730.8亿元，分两期建设，其中项目一期规模为2000万吨/年，投资901.56亿元。2017年12月04日该非公开发行股票的申请获得证监会审核通过，目前项目顺利推进，预计2018年底试投产，届时公司有望打开成长空间，从聚酯龙头迈向千亿市值的石化大企业。

　　PTA 景气向上带来业绩弹性，技改有望提升芳烃盈利能力。 17H1PTA 和芳烃和聚酯业务分别占到了公司销售收入的53.8%、25.1%和10.5%，芳烃业务贡献了的毛利润69%。随着未来PX 产能加速投放与PTA 行业扩张放缓，预计2018年~19年PTA 行业加工费将逐步上移，同时受益聚酯行业逐步回暖与油价中枢上移，PTA 业务弹性有望扩大。虽然PX盈利价差未来可能下行，但宁波中金项目之后有望通过技改进一步提升芳烃业务盈利能力。

　　绑定浙能集团，为原材料采购与成品油销售铺路。浙江60%成品油来自外省，浙石化通过绑定巨化（20%股份，浙江国资委下属）理顺了与浙江的利益关系，未来希望成立油品批发公司；同时还可合资建立下游加油站体。浙江石油公司未来将通过参与对原油、成品油、燃料油的储运设施和销售网络的投资建设与运营管理，开展原油、成品油、燃料油的进出口和批发零售业务，有利于解决浙石化炼化项目成品油销售问题。

　　上调盈利预测，维持“增持”评级:暂不考虑浙石化项目贡献和增发，维持公司17年~18年EPS 预测为0.55元、0.78元，考虑到PTA 景气度上行，上调19年EPS 预测为1.02元（原预测为0.91元），对应PE 分别为27X、19X 和14X。浙石化一期项目2000万吨项目投产后对标可比公司台塑石化有望成长为千亿市值公司，维持 “增持”评级。

　　风险提示:油价大幅下跌；PX、PTA、聚酯供需格局恶化；浙石化项目投产进度不及预期。

　　桐昆股份(行情601233,诊股):PTA成功试运行 全产业链布局构建综合竞争优势

　　类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：宋涛日期：2018-01-03

　　公司公告:嘉兴石化年产200万吨PTA项目（嘉兴石化PTA二期工程）于近日进入试生产阶段。

　　PTA盈利明显好转，长丝18年景气有望维持。进入四季度以来，PTA在行业库存低位、下游聚酯高开工等多重利好下迎来强烈反弹，据测算四季度PTA-PX平均价差超850元/吨，行业盈利明显好转，公司200万吨PTA投产，有望完全解决PTA自给需求，产业链延伸，盈利更稳定。公司目前有涤纶长丝460万吨，四季度以来长丝持续景气，加工费最高达900元/吨，17年涤纶长丝需求增长超过12%。随着进口废塑料持续替代，以及下游纺织服装持续复苏，18年涤纶长丝仍有望维持10%的增长。同时18年新增仅150万吨产能，需求增长超过300万吨，涤纶长丝的开工率有望持续上升超过90%，景气度有望持续。

　　炼化-PTA-聚酯全产业链布局不断推进，构筑综合成本优势，受益油价中枢上移。公司目前拥有460万吨长丝产能配套370万吨PTA产能。同时公司参股20%浙石化舟山项目，预计1期建设2000万吨/年炼油配套520万/吨芳烃于2018年底投产，公司逐渐打通PX-PTA-长丝全产业链，综合竞争能力不断增强。随着全球原油需求增长及OPEC减产执行顺利，看好油价趋势上行，预计2018年油价中枢在65美金。油价上行利好聚酯产业链整体盈利的复苏。

　　盈利预测和投资评级。公司是国内涤纶长丝行业龙头，显著受益PTA-长丝景气周期；投产200万吨PTA及涉足炼化，全产业链一体化布局不断推进，构筑综合竞争优势，维持公司“增持”评级，考虑到浙石化项目18年底投产，届时将大幅增加19年的业绩，上调19年盈利预测，维持17-18年不变，预计17-19年EPS为1.30、1.69、2.69元（上调前1.30、1.69、1.75元），当前股价对应17-19年PE为17X、13X、8X。

　　风险提示:1）油价大幅下行；2）PTA-涤纶长丝行业竞争加剧；3）浙石化项目不达预期。

　　金地集团(行情600383,诊股):高增长低估值 价值亟待重估

　　类别：公司研究机构：平安证券股份有限公司研究员：杨侃日期：2018-01-03

　　销售持续高增长，提速发展意图明显:2012-2017年销售额年复合增速33%、销售面积年复合增速21%。2017年销售额同比增长39.4%；销售面积同比增长14.9%。销售持续高增长同时，2017年拿地明显加速，全年预计权益拿地550亿，较2016年增长229%。前11月新增建面870万平米，同比增长88%；拿地面积与销售比、拿地金额与销售比分别为132%和62%，较2016分别提高51个和22个百分点，提升幅度为主流房企中最高，为未来销售规模进一步扩张奠定基础。

　　低负债率、低融资成本、杠杆提升带动ROE提升:公司2017年已逐步加大杠杆，三季度末净负债率较年初上升11.7个百分点至40.1%，但仍远低于行业均值（110%）；同时尽管行业融资成本持续上行，但公司2017上半年综合融资成本仅4.5%，为加杠杆提速发展奠定基础。公司2016年ROE高达17.7%，已处于行业较高水平。尽管仍略低于万科、招商、新城及荣盛，但考虑公司权益乘数及负债率远低于其他房企，随着杠杆逐步提高，未来ROE有望进一步提升。

　　低估值、高分红，安全边际十足:公司当前市值对应2017年销售额仅0.44倍、对应权益销售仅0.64倍；根据一致预期，对应2018年PE、PB仅7.9倍和1.3倍，均处于主流房企中低水平。公司2016年分红比例高达50%，按当前股价计算股息回报率仍高达5.1%，处于行业较高水平。公司当前总土储3300万平米，权益土储2200万平米，按2017年1.86万元/平均价测算，总可售货值达6123亿，为当前市值的9.8倍，货值市值比处于行业较高水平。尽管权益总货值仅4000亿左右，但考虑三季末在手现金333亿，以及加杠杆拿地提速的意图，货值有望快速补充。

　　投资建议:公司2016年开始业绩已走出前期低谷，2017年销售额同比增长39%，权益拿地金额同比增长229%，提速发展意图明显；在2017年杠杆提升背景下，三季度末净负债率仍仅40.1%，未来加杠杆空间巨大，有望带动ROE进一步提升；当前市值对应2017年销售仅0.44倍、对应权益销售仅0.64倍，当前股价对应2016分红回报率仍有5.1%，无论估值还是股息率均具备吸引力，上调公司评级由“推荐”至“强烈推荐”，预计公司2017-2018年EPS分别为1.60元和1.85元，当前股价对应PE分别为8.7倍和7.5倍。

　　风险提示:1）业绩不及预期风险；2）销售不及预期风险；3）利率大幅上行风险。

　　锦江股份(行情600754,诊股):多品牌RevPAR值增速加快

　　类别：公司研究机构：东莞证券股份有限公司研究员：魏红梅日期：2018-01-03

　　RevPAR值:锦江、维也纳、卢浮增速加快，铂涛增速放缓。锦江系方面，11月份，该系列酒店整体的平均房价同比增长2.7%，出租率同比提升2.18个百分点，推动RevPAR值同比增长5.67%，上月增速为4.28%，增速加快。其中，锦江系下的经济型酒店品牌锦江之星、金广快捷的RevPAR值分别同比增长3.87%和18.44%，二者前值分别是2.87%和14.11%，增速均有所加快。而锦江系下的中端酒店品牌锦江都城的RevPAR值同比增长3.93%，前值是0.54%，增速明显加快。铂涛系方面，11月份，该系列的酒店平均房价同比快速增长12.92%（前值为14.59%），出租率下滑3.54个百分点（上月下滑4个百分点），RevPAR值同比增长7.9%（前值是9.13%），增速有所放缓。其中，铂涛系下的经济型酒店品牌7天的RevPAR值同比增长1.31%（前值是3.89%），增速有所放缓。中端酒店中的喆啡表现优异，11月份的RevPAR值同比快速增长19.58%（前值是18.60%），增速有所加快。维也纳方面，该系列酒店的平均房价微增1.18%（前值是1.39%），出租率同比提升0.71个百分点（10月下滑2.2个百分点），导致RevPAR值同比增长1.99%（前值是-1.13%），增速由负转正。卢浮酒店方面，该系列酒店的RevPAR值同比增长5.65%（前值是增长3.4%），增速有所加快。

　　门店数:新开门店环比增加，但仍以加盟扩张为主。11月份，公司净开业酒店65家，较上月的41家有所增多，继续以铂涛系列和维也纳品牌为主，二者分别新开业酒店32家和19家，合计占比为78.46%，可见公司继续加码布局中端酒店市场。从1-11月累计开业门店来看，公司净增加741家门店，其中铂涛系和维也纳合计占比81.38%。在扩张模式方面，截至11月份，公司今年关闭直营门店31家，新开加盟店772家，加盟比例继续提高。

　　投资建议:经济型酒店方面，供给增速下滑背景下平均房价存在上涨需求（事实上，11月份公司主要经济型酒店平均房价继续同比提升）；中端酒店方面，需求将保持快速增长，供给虽然增长较快但供需状况相对健康，公司作为中端酒店龙头业绩有望持续向好。预计公司2017-2018年EPS分别为0.95元和1.13元，对应PE分别为34倍和29倍，维持谨慎推荐评级。

　　风险提示:酒店复苏不及预期，市场竞争加剧，天灾人祸等不可抗力事件的发生。

　　兔宝宝(行情002043,诊股):供应商经销商拟持股 利益捆绑助发展

　　类别：公司研究机构：东北证券(行情000686,诊股)股份有限公司研究员：刘立喜日期：2018-01-03

　　事件:

　　公司部分经销商、供应商拟以合法方式取得公司股票，本次持股计划拟增持的公司股票总数累积不超过公司总股本的5%，每位加盟商、供应商所获股份权益对应的股票总数累积不超过公司总股本的1%。

　　点评:

　　近期公司董事长受让万向所持有的德华集团股份，前期减持压力消除，同时也彰显董事长对于公司当前价值的认可以及对公司未来发展的信心；此次拟推出供应商、经销商持股计划，表明此时公司价值亦得到合作伙伴的认可。合作伙伴持股，有助于提升其积极性，将其利益与公司长远发展绑定在一起，本次加盟商、供应商持股计划拟增持的公司股票总数累积不超过公司总股本的5%，按最新收盘价计算，约5.3亿元，持股上限较高，如成功实施，将起到较强的激励作用。

　　公司当前处于发展的新起点以及重要的转折点，无论是工程渠道开拓、儿童家具或是“易装”业务，均属于起步阶段，此时需要供应商和经销商的同心协力、大力支持，公司将在传统零售板材业务高增的一段时间内加大工程渠道的建设，提升板材销量，并向儿童家具以及“易装”拓展，以实现跨越式发展。

　　我们以板材的视角来考察定制家具对公司板材业务的冲击。当前定制家具所采用的刨花板产量占整个人造板行业不足8%，而公司所在胶合板和细木工板领域占据人造板产量近70%，即便考虑装修、家具所需胶合板占胶合板总需求的40%，当前定制家具对公司板材业务的冲击仍然较小。

　　公司新建专卖店经过3年培育期后的放量效果是明显的，当前重点市场处在大幅放量期，仍是三个市场中增速最快的市场，而2016-2019是公司外围市场的建设期，随着外围市场店铺数量的增加以及三年逐步放量期的到来，有理由相信公司未来3-5年板材业务仍会保持高速的增长，2019年百亿的销售目标有望达成。

　　盈利预测与估值:预计公司2017~2019年的归母净利润为3.81、5.45、7.35亿元，对应PE为28X、19X、14X，维持“买入”评级。

　　风险提示:地产销售大幅下滑；新业务拓展不及预期。

　　浙江龙盛(行情600352,诊股):充分受益行业景气上行 国际染料巨头全面发展

　　类别：公司研究机构：新时代证券股份有限公司研究员：程磊日期：2018-01-03

　　染料终端需求稳步增长，全产业链龙头充分受益:

　　受益于终端纺织服装行业的发展，2016年中国印染布产量达533亿平米，同比增长4.73%，结束连续5年负增长，预计未来三年国内分散染料需求量将达40万吨，活性染料将达26万吨。供给方面，国内产能主要集中在浙江省，受环保督查影响，部分中小企业退出，龙头企业充分受益。

　　国内分散染料行业形成寡头竞争格局，CR3超60%，公司分散染料产能全国第一，同时拥有核心专利，掌握行业话语权，并且中间体间苯二胺以及还原物完全自给，预计公司全年分散染料产量11万吨，价格每上涨1000元/吨，公司净利将增厚0.8亿。活性染料市场竞争较为激烈，公司1万吨H酸产能将于18年初达产，届时染料中间体将实现完全自给。

　　拓展中间体业务，掌握间苯二酚市场话语权:

　　公司采用连续催化加氢法制备间苯二胺，并且一体化制取间苯二酚，阶梯使用硫酸等原料，实现循环经济。间苯二酚是重要的化工中间体，可用于染料、医药、环氧树脂等领域，全球需求量约6万吨。受益国家反倾销政策，中国从间苯二酚净进口国转变为净出口国，预计未来年出口4000吨。17年美国茵蒂斯派克公司宣布停产，全球主要生产厂商仅剩浙江龙盛和日本住友（产能各3万吨），价格从4.5万/吨上涨至最高8万/吨。公司目前是国内市场龙头，未来将逐步提升国际市场份额，价格每上涨1万元/吨，公司净利增厚2.18亿。

　　依托稳定现金流，房地产业务锦上添花:

　　自2011年公司进入房地产行业以来，累计实现营收36.85亿，现有多个在建项目，总投资额350亿，将于2019-2023年间陆续完工，不仅贡献地产增值收益，还可带来10亿/年的稳定租金收入，发展前景广阔。

　　公司全产业链布局，多元化发展，首次覆盖给予“强烈推荐”评级:

　　公司在浙江上虞生产基地构建了“中间体-染料-硫酸-减水剂”循环经济一体化产业园，全面布局染料行业；受益反倾销政策及竞争对手停产，外延发展中间体间苯二酚带来超额利润；控股德司达走向国际高端市场；房地产业务锦上添花，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示:染料价格大幅下降；公司投资失误；自身环保控制低于预期；房地产项目进度及盈利低于预期。

　　贵州茅台(行情600519,诊股):价格数量双驱动 高端茅台需求强劲

　　类别：公司研究机构：首创证券有限责任公司研究员：张炬华日期：2018-01-03

　　近日公司发布公告:公司决定自2018年起适当上调茅台酒产品价格，平均上调幅度18%左右。同时，公司公告2017年度生产茅台酒基酒约4.27万吨，同比增长9%；预计茅台酒销量同比增长34%左右；预计实现营业总收入600亿元以上，同比增长50%左右；预计利润总额同比增长58%左右（未经审计）。

　　17年业绩超预期，18年提价时点超预期:公司预计全年销量增长34%，收入同比增长50%左右，利润总额同比增长58%左右，超市场预期。同时公司主流产品53度飞天茅台出厂价预计将由目前819元出厂价提高至969元左右，提价时点早于市场预期。目前公司的一批价在1500元左右，提价前渠道利差接近700元左右，提价促使渠道利润合理回归，提价后渠道利润仍然丰厚。我们认为公司未来仍有继续提价的可能，19-20年业绩有望继续保持稳健增长。

　　高端茅台酒需求强劲，存在长期提价和放量的空间:公司15年陈年酒零售价达4800元/瓶，鸡年生肖酒零售价达2800元/瓶，高端茅台酒可归类于奢侈品，市场需求强劲，白酒奢侈品概念加成有利于公司估值的提升。在17年12月29日茅台全国经销商联谊会上，茅台集团总经理李保芳透露18年茅台生肖酒及高附加值产品定量1000吨。我们认为公司目前对高端茅台的销售秉持谨慎限量政策，谨防过渡炒作，未来存在放量和提价的空间。

　　投资建议:18年春节在2月，旺季时间较往年拉长，预计18年一季度公司业绩较17年同期将有显著提升。公司身为行业龙头，具有高端奢侈品概念，同时持续拓展大众市场，加大三四线市场覆盖力度。上调公司盈利预测，预计公司17-19年EPS为21.11/27.69/35.96元，给予“增持”评级，建议投资者关注。

　　风险提示:廉政带来的影响；食品安全事件。

　　东珠景观(行情603359,诊股):金山银山于沼于沚 生态湿地第一股崛起

　　类别：公司研究机构：西南证券(行情600369,诊股)股份有限公司研究员：颜阳春日期：2018-01-03

　　投资逻辑:在建设绿水青山、美丽中国的大背景下，生态湿地修复行业近年来呈现快速发展的态势。公司是湿地生态领域行业龙头，近年逐步形成了全国性的跨区经营格局。公司在手订单充裕，PPP项目占比逐年攀升，且IPO带来了9.4亿元净募资，账面资金充足叠加订单放量，预计公司业绩将持续高速增长。

　　生态湿地修复行业景气度高，市场前景广阔:我国湿地修复行业起步较晚，目前处于成长期阶段。2013年，我国湿地面积仅占我国总面积的5.6%，且各地区差异较大，一些省市地区湿地面积占比较低，市场空间广阔。与此同时，“十三五”期间将加大对生态湿地的保护力度，“十三五”规划提出到2020年全国湿地保护率超过50%，恢复退化湿地14万公顷，新增湿地面积20万公顷（退耕还湿），明显加大对湿地的保护管理力度。此外，生态建设和环境保护PPP项目数和投资额均呈现快速增长态势，将进一步推动生态湿地修复行业的发展。

　　生态湿地修复龙头，市场范围不断扩大:公司是行业内较早进入生态湿地建设领域的企业，一直以来注重市场发展方向，打造设计优势品牌和提升核心竞争力，如今发展为生态湿地修复行业龙头企业。生态湿地业务是公司近三年的主要业绩来源，营收占比不断提高，2016年占比高达74.4%。此外，公司在以华东地区为依托的基础上，积极扩大市场范围，形成了全国性的跨区域经营格局。

　　PPP业务占比逐年攀升，或将迎来政策红利:公司积极拓展PPP业务，PPP项目营收保持高速增长，2014-2016年，PPP项目营收分别为1.9亿、4.9亿、6.5亿，分别占同期营收的26.8%、56.2%及66.7%。PPP项目体量较大、毛利较高，随着项目的持续落地，业绩有望受推动。此外，在生态环保类PPP投资增长叠加政策鼓励民间资本参与PPP项目的背景下，公司将迎来利好局面。

　　资金充足叠加订单放量，未来业绩将持续高速增长:园林行业属于资金密集型行业，公司于2017年9月份上市募集9.4亿元现金，账面资金充足为业务能力提升提供了强有力的保障，叠加订单放量（2017年前三季度公司新中标13.6亿元，同比增长78.7%）、与邓州签订50亿框架协议，未来业绩将持续高速增长。

　　盈利预测与投资建议:预计2017-2019年收入和归母净利润复合增速分别为41.3%、38.4%，给予公司2018年23倍估值，对应目标价41.17元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示:政策推进或不及预期，项目订单落地或不及预期，工程项目回款或不及预期。

　　口子窖(行情603589,诊股):次高端放量 期待估值提升

　　类别：公司研究机构：首创证券有限责任公司研究员：张炬华日期：2018-01-03

　　公司近日公告:截至2017年12月29日，GSCP Bouquet Holdings SRL 减持计划期限到期，其通过上交所减持3600万股，约占公司股份总数的6%，此次减持计划实施完成后， 其仅持有公司股份0.68% 。GSCP Bouquet Holdings SRL 是高盛为投资口子窖设立的公司，2015年6月公司上市时高盛持有其22.74%的股权，为第一大股东，其后一路减持，至今已至尾声，减持对公司估值等方面的负面影响已基本消除。根据17年3季报，目前公司实控人为徐进、刘安省，两人共持有31.57%的股份。

　　公司以兼香型口子窖系列白酒为核心:公司的主要产品口子窖系列，以“前浓、后酱、中间清、空杯留香”的“大兼香”为主要特色，在生产工艺上，主要体现在“三多一高一长”（三多指多粮制曲、多种曲混合使用、多粮酿造；一高指高温润料堆积，一长指储存期长）。公司采取差异化竞争策略，以兼香型口子窖系列白酒为核心，融合茅台和汾酒等企业的品类特色，提高公司核心竞争力。17年公司高档白酒销售占比提升，且销售管理费用下降，推动公司净利润增长。

　　显著受益于安徽省内白酒消费升级，次高端产品加速放量:17年安徽省白酒市场价格带由60元向100元及以上价格带升级现象明显，公司产品结构较好，显著受益于省内消费升级，口子窖10年等次高端产品加速放量，预计未来 3年省内复合增速仍有望保持20%。省外公司持续招商，优化经销商结构，极具成长空间。3季报，公司在收入27.15亿元、同比增长16.29%的基础上，预收款达5.5亿，同比增长3.6亿，业绩蓄水能力显著增长。

　　投资建议:我们认为公司未来成长性高，减持等负面因素已消除，估值水平有望提升。预计公司17-18年EPS 为1.69元、2.21元，给予增持评级，建议投资者关注。

　　风险提示:市场拓展不及预期；次高端消费需求低于预期等。

　　宇通客车(行情600066,诊股):客车行业风云又起 中原霸主再拓版图

　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：衡昆日期：2018-01-03

　　新能源客车销量短期国内有支撑，长期海外有市场。补贴政策显著影响历史新能源客车销量与结构，随着补贴加速退出，各地新能源化率政策频出有望接棒成为新能源客车销量的主要支撑。假设2020年公交存量新能源渗透率可达85%，预计2017-2020年新能源大中客车销量约为9.5、10.8、10.8、11.0万辆。当国内渗透率逐渐打满，海外市场或将接棒打开空间。目前，欧洲市场新能源客车供需错配，国内车企占得先机，欧洲市场年均需求约9000辆，一旦内充电桩等基础设施铺设开来，海外市场放量值得期待。

　　新能源客车市场化提速，宇通新能源客车市占率有望向传统车看齐。

　　宇通客车凭借产品性价比优势取得了2016年传统大中客市占率44%的佳绩，并因此在新能源大中客市场拔得头筹，但高额补贴扭曲市场竞争导致新能源大中客市占率偏低（24%）。2017年补贴退坡市场化初显，2018年补贴或将再度退坡，新能源客车售价将高于传统车，预计行业格局分化将前所未有地剧烈，二线主机厂及小厂或因亏损卖车而收缩销售策略加速出清，龙头宇通市占率有望迅速提升。

　　2018年盈利能力有望持平，长期依托全生命周期成本（LCC）保障盈利。

　　据测算，2017年补贴退坡，宇通客车新能源10米以上、8-10米车型毛利率分别下降2.6%、1.7%，2018年补贴或将退坡，电池成本或下降20%，预计毛利率几乎同比持平，分别为31.4%、29.5%。补贴悉数退出后，市场回归理性，电池技术成熟，终端用户与主机厂仍有望依托LCC 实现互利共赢，预计宇通可凭借LCC 实现10万元的单车盈利。

　　投资建议:预计 2017-2019年 EPS 分别为1.78元、2.16元、2.46元，对应PE 分别为13倍、11倍、10倍，给予公司2018年合理PE 15倍，目标价32.4元，维持 “买入-A”评级。

　　风险提示:公司新能源客车销量或不达预期，公司盈利或不达预期。