类别：公司研究 机构：西南证券(行情600369,诊股)股份有限公司 研究员：蔡欣 日期：2017-12-26
事件:公司公告可转换公司债券预案，本次可转债募集资金总额不超过12亿元人民币，全部投资于大亚圣象苏北基地家居产业园项目（4.2亿元）和大亚圣象上海产品研发营销中心（6.15亿元）建设项目以及流动资金的补充（1.57亿元）。
产能扩充有望增厚业绩，研发营销中心提升综合竞争力。1）大亚圣象苏北基地家居产业园项目包括年产50万立方米刨花板工程、年产1700万平米饰面刨花板工程以及年产60万套家具构件生产工程，项目建成后，预计可实现年均销售收入11.7亿元，利润总额3亿元。目前公司刨花板产能20余万立方米，明年初将达到70万立方米。本次扩产项目的建设将大幅提升公司人造板产能，打破产能瓶颈，为未来业绩增长提供产能保障。2）上海研发营销中心项目包括三大中心及一个平台的建设:产品体验中心和品牌营销中心将为公司人造板产品打造“线上选择+线下体验”的销售渠道新模式，同时对公司原有销售体系进行整合升级，增强公司渠道力；研发设计中心和产品大数据平台将依托上海中心消费市场侧重个性化产品、功能化产品设计，进一步增强公司产品优势，同时公司将建成数据存储和处理中心，提高整体产品研发与成本管控能力。以上可转债募投项目的建设将继续巩固公司人造板、地板行业龙头地位，有效提升公司产品附加值与综合竞争力。
产品结构调整带动盈利改善，工程业务有望持续放量。1）目前公司拥有160多万立方米的中高密度板及刨花板产能和年产4700万平方米的地板产能。其中强化地板产能3000多万平，实木地板产能约1400万平。公司通过调整产品结构，推动利润率更高的实木地板销售占比提升；同时公司通过加强对圣象子公司的管控力度，将进一步推动净利率提升。2）在行业集中度和精装房渗透率加快提升的趋势下，公司作为地板行业龙头，借助先发优势与大地产商充分合作，工程业务有望快速放量，抵抗房地产下行的不利影响，带动收入保持较快增长。
盈利预测与估值:预计2017-2019年EPS分别为1.22元、1.5元、1.74元，对应PE分别为19倍、16倍和13倍。我们看好公司在木地板和人造板市场的龙头地位，市场集中度提升过程中龙头企业受益明显，我们给予公司18年20倍PE，对应目标价30元，维持“买入”评级。
风险提示:内部结构治理或不及预期的风险；房地产或大幅调控的风险。
五粮液(行情000858,诊股):迎接全方位改善，开启二次创业新速度
类别：公司研究 机构：申万宏源(行情000166,诊股)集团股份有限公司 研究员：吕昌 日期：2017-12-26
事件:公司于12月17与投资者进行交流，并在12月18日召开年度经销商大会，12月19日，由五粮液发起，泸州老窖(行情000568,诊股)、洋河、古井等浓香龙头董事长共同参与的“大国浓香·创领未来”中国浓香型白酒文化高峰论坛在宜宾举办。
投资评级与估值:基于公司不断改善的基本面和名酒未来良好的发展形势，我们上调18-19年盈利预测，预测17-19年EPS为2.43、3.38和4.42元（前次为2.43、3.13、3.99元），同比增长36%、39%、31%，当前股价对应17-19年PE分别为33、24、18倍，维持买入评级，由于我们上调了未来两年盈利预测，因此进一步上调目标价至96元，对应18年28xPE。我们继续坚定看好五粮液的持续改善:1、2017年3月集团新任党委书记、董事长，股份公司党委书记、董事李曙光李总上任，公司上下面貌一新，开启了二次创业的新征程，从采购、生产、销售、品牌塑造等各个环节都迎来明显改善，收入、利润呈加速增长态势；2、在消费升级和品牌集中的驱动下，白酒行业依然呈现结构性成长特点，高端名酒持续受益，五粮液量价齐升；3、价格策略得当，通过稳定出厂价、提升市场价，渠道利润空间持续提升，商家信心得到强化；4、国企改革迈出关键一步，通过非公开发行股份绑定管理层和优秀经销商利益，11月方案获得再次批复，目前按原计划推进，静待实施完成；5、分红率逐年提升，2015年来分红率保持约50%。
开启二次创业新增速目标规划彰显信心。自李董事长3月到任以来，公司提出了二次创业的口号，集团公司战略明确，做强主业、做优多元、做大平台，做强主业即指白酒业务，结合媒体报道，1-11月，集团公司收入732.8亿，同比增长11%，利润总额134.5亿，同比增长43%，呈明显加速增长态势，预计全年收入过800亿，利润达140亿，规模及增速都为近年来最好水平。展望十三五目标，预计集团收入达到1000亿并有望提前完成，其中酒类收入贡献60%，十三五末五粮液品牌实现400亿收入，投放量3万吨，系列酒实现200亿。同时根据前三季度情况，预计17年公司收入将突破300亿，18年五粮液投放量将突破2万吨，目标收入约400亿，增长幅度约30%，其中华东营销中心突破100亿，其他六个营销中心200亿，系列酒100亿，彰显公司对未来发展的信心。
提高生产效率明确产品策略加速营销转型。公司在生产、产品、和营销方面已开始了全面改善并不断推进。在生产方面，二季度以来公司对生产环节进行了人事调整，提高管理水平，提升整体产能利用率和优质酒的出酒率，从2018及十三五规划的投放量可以推测，优质酒已经能为未来的发展提供有力保障。产品建设方面，核心打造“1+3”的产品策略，“1”是要做精做细占比70%的52度新品五粮液，“3”是延伸三个维度，即打造高端五粮液系列，打造年轻化、时尚化、低度化的系列，打造国际化系列。系列酒方面，坚持精简优化，坚持向中高价位、自营品牌、优势品牌聚焦的原则，打造区域性产品。重点打造五粮醇、五粮春、五粮特头曲、尖庄等一批20亿、50亿乃至100亿级大单品。销售方面，坚持向终端营销转型，加快推进百城千县万店工程落地，告别贸易式营销，预计今年五粮液专卖店已突破1000家，明年新增500-600家，五粮液营销团队今年过500人，未来将达1000人，不断完善空白市场的布局和下沉。
l稳定出厂价，提升市场价。我们认为未来公司将坚持提升市场价，稳定出厂价的策略，优化渠道盈利水平。去年9月公司普五出厂价提升至739元，去年春糖后补贴政策取消。今年按照违规减量、优质投放的原则，结合计划内外的价格双轨制（计划外价格从769，到809再到最新的839），使得产品的供需关系逐渐改善，批价稳步上移，加上行业整体向好、茅台批价连创新高，五粮液实现顺价销售并且渠道毛利率逐步提升到约10%，终端指导价也从899，到969，再到1099元。未来随着计划内外配比的结合使用，以及春季旺季临近、名酒持续复苏，预计公司批价将继续提升，渠道盈利持续改善。
股价表现的催化剂:业绩超预期，出厂价及一批价上涨
核心风险假设:经济下行影响高端白酒
开元股份(行情300338,诊股):职教龙头开疆拓土，打造第一梯队阵营
类别：公司研究 机构：上海证券有限责任公司 研究员：张涛 日期：2017-12-26
公司通过收购国内会计实操培训行业龙头恒企教育和领先的在线职业教育平台中大英才成功转型职业教育。2017年上半年，公司职业教育业务实现收入2.07亿元，营收占比超过66%；实现毛利1.66亿元，毛利占比超过75%；实现归属净利润0.54亿元，净利润占比超过98%。职业教育已经成为公司发展的核心驱动力，公司成为A股最为纯正的职业教育标的。
招生人数方面，2017年上半年恒企累计招生约5.6万人，同比增长近27%；客单价方面，2016年恒企会计培训客单价约为4000元/人，随着会计从业资格证考试等低端课程减少，“猎才计划”“卓越计划”等中高端产品推出，预计今年客单价有望增长20%以上，此外IT培训客单价较高，约为1.5-1.6万/人。未来公司在课程品类（提高中高端课程占比）、校区数量（根据业绩承诺，未来4年约新增130家校区，且发展“百城千校”的加盟业务）、赛道布局（拓展赛道至IT、设计、高校等领域）、融合中大英才发展在线教育等多方面依旧具备较强发展潜力。恒企教育董事长兼总经理江勇及其一致行动人江胜增持公司股份1125万股，占总股本的3.31%，且上调2017-2018年业绩承诺，并新增2019年业绩承诺，2017-2019年承诺扣非净利润累积不低于6亿元，体现出恒企教育对于自身未来发展前景的信心。
中大英才为恒企教育导入线上海量用户流量，并利用互联网技术助推恒企教育在线订单迅猛增长；恒企教育利用线下近300个网点的推广能力促进了中大英才的学员转化率，且输出优质的教学内容，使得中大英才订单成交量及收入呈高速增长态势。
教育团队绑定程度高:恒企教育20.66%+中大英才1.83%，教育团队合计持股比例约达22.49%。公司控股股东、实际控制人罗氏家族持股比例则进一步降至32.31%。教育团队持股比例较高，激励较为充分。
粤民投举牌:粤民投通过旗下昌都高腾持有公司近5.02%的股权，彰显资本对于公司职业教育发展前景的认可，同时公司引入战略投资者使得股权结构进一步优化。
存在外延并购预期:恒企教育申请3亿元授信额度，公司提供保证担保。主要用于并购教育产业链上下游项目，扩展IT、设计等领域的复制能力。
暂不考虑天琥教育股权收购影响，我们维持公司盈利预测，预计2017-2019年归属净利润分别为1.80/2.42/3.05亿元，对应EPS分别为0.53/0.71/0.90元/股，对应PE分别为41X/30X/24X（按2017年12月22日收盘价21.76元/股计算）。若考虑天琥教育股权收购影响，假设2017年天琥教育并表11-12月，且未来业绩承诺达标并均分至每月，则公司2017-2019年备考归属净利润分别为1.81/2.52/3.21亿元，对应EPS分别为0.53/0.74/0.94元，对应PE分别为41X/29X/23X（同上）。
我们认为，公司职业教育业务贡献了绝大部分的公司营收和净利，公司已属于纯正的A股职业教育标的，且恒企教育和中大英才均保持快速增长，有望持续释放业绩。维持“增持”评级。
新南洋(行情600661,诊股):中金集团举牌，K12和职业教育全面发展
类别：公司研究 机构：国联证券股份有限公司 研究员：徐艺 日期：2017-12-26
中金集团及其一致行动人计划未来12个月拟增持新南洋1%-10%股份，本次增持计划不以谋求实际控制权为目的。
中金集团于2017年9月1日至12月11日期间通过上海证券交易所集中竞价交易系统净买入新南洋无限售条件流通股11，536，200股，占新南洋总股本的4.03%；中金资本于2017年11月1日至11月30日期间通过上海证券交易所集中竞价交易系统净买入新南洋无限售条件流通股199，600股，占新南洋总股本的0.07%；恒石投资于2017年11月1日至12月11日期间通过上交所集中竞价交易系统净买入新南洋无限售条件流通股2，591，688股，占新南洋总股本的0.90%。上述三家公司均系周传有先生实际控制的公司，为一致行动人。此外，根据公司公告，中金集团及其一致行动人将根据市场情况，计划在未来12个月内通过上海证券交易所集中竞价交易方式继续增持新南洋股份(行情002212,诊股)，拟增持股份不低于新南洋总股本的1%，不超过新南洋总股本的10%，预计中金集团及其一致行动人合计持有新南洋股份6%-15%。本次增持计划不以谋求实际控制权为目的。我们认为中金集团及其一致行动人举牌彰显对公司未来发展信心。
控股股东非公开发行6亿可交换公司债券完成发行。
2017年10月25日，新南洋收到控股股东上海交大产业投资管理（集团）有限公司通知，获悉交大产业集团非公开发行2017年可交换公司债券已经完成发行。本次可交换公司债券简称“17交大EB”，债券代码“137046”，实际发行规模为6亿元，债券期限为1.5年，初始换股价格为25.18元/股，票面利率0.1%。本次债券的换股期限自本次可交换债券发行结束之日至少满六个月后的第一个交易日起，至本次可交换债券到期日（2018年4月25日至2019年4月24日）。
K12和职业教育全面发展。
K12领域，2017上半年，公司K12教育业务新拓校区20所。前期投入大量研发的新项目幼少儿数学思维项目小法狮顺利启动，目前已经新拓三家校区；高端幼儿外教口语项目哆来咪项目正式启动；去年新投入的项目STEM，高端少儿英语智培星，夏加儿美术等项目运营良好。在线一对一嗨课堂项目发展迅速，也成功融资。国际教育现阶段主要以高中学段为核心，开展国际高中、大学预科、国际教育园区运营业务。目前已经托管运营了上海交大教育集团奉浦现代教育示范园区和上海交大教育集团湖州现代教育示范园区项目。职业教育领域，随着非公开发行资金到位，募投项目取得实质性推进，目前已与山东深泉学院签署战略合作协议，正在履行程序推进共建工作。同时，积极探索院校合作的专业共建模式，与河南新乡职业技术学院签署合作办学协议并于2017年招生运营，与山东滨州职业学院、甘肃钢铁职业技术学院达成合作意向。嘉兴南洋职业技术学院新校区迁建后顺利运营。
盈利预测。
预计公司17-19年净利润分别为1.35亿、1.69亿和2.07亿，对应的每股收益分别为0.46元，0.57元和0.80元，对应当前股价PE分别为49.0x，39.2x和31.9x。考虑教育行业空间大，未来集中度提升是趋势，公司作为K12+职业教育综合教育平台，控股股东参与定增彰显信心，通过并购基金外延预期强，未来有望受益民办教育促进法和高等院校改革政策的推动，维持公司推荐评级。
劲嘉股份(行情002191,诊股):茅台合作事宜落地，精品包装渐入佳境
类别：公司研究 机构：东吴证券(行情601555,诊股)股份有限公司 研究员：马莉，史凡可 日期：2017-12-26
事件:12月24日，公司公告与贵州茅台(行情600519,诊股)技开司签署战略合作协议，双方各自下属子公司及分支机构均以对方为优先合作伙伴，在包装业务、技术等方面进行合作。同时，公司公告三个股权收购事宜，具体包括拟以现金2.26亿元收购申仁包装29%的股权；全资子公司中华烟草拟以现金9612万元收购香港润伟30%的股权；公司拟以现金5340万元收购上海丽兴100%的股权。其中，香港润伟、上海丽兴并无实际经营，主要投资上海仁彩，分别持有上海仁彩60%、10%的股权，收购完成后公司将持有上海仁彩28%的股权。上海仁彩持有申仁包装49%股权，交易完成后公司将直接和间接合计持有申仁包装35%的股权。
战略合作切入茅台酒标市场。茅台技开司是中国贵州茅台酒厂下属子公司，重点产品包括茅台醇、天朝上品等，其中天朝上品市场反响突出。公司和茅台技开司签署战略合作协议，核心在于未来劲嘉将优先承接茅台产品配套酒包以及相关业务。此外，公司还将和茅台技开司形成长期合作关系，在产品技术、包装业务、创意设计、供应链管理领域相互协同。
收购标的公司是茅台包装核心供应商。公司拟以现金2.26亿元收购申仁包装29%的股权。申仁包装2016年营业收入2.81亿元，净利润6029.74万元；2017年前三季度营业收入1.38亿元，净利润3430.02万元。此次收购对应2016年对价12.9X。根据双方协议，申仁包装2018-2020年的承诺业绩为每年净利润不少于20%的增长，即2018-2020年净利润目标业绩7200万、8640万、1.04亿。此外，公司拟以现金9612万元、5340万元收购香港润伟、上海丽兴30%、100%的股权，交易完成后合计持有上海仁彩28%的股权。上海仁彩2016年营业收入1.49亿元，净利润6146万元；2017年营业收入1.42亿元，净利润3718万元。
加速拓展精品客户，酒标业务进入爆发期。本次交易的关联公司上海仁彩是一家成立于2002年的中外合资企业，主要经营高品质包装产品，产品涵盖酒品外包装、药品外包装等，长期作为贵州茅台、天皇药业、先正达等企业的包装产品供应商，交易前持有交易标的申仁包装49%的股权。标的公司申仁包装成立于2010年，是茅台技开司控股子公司，主要产品包括茅台53度包装彩盒、外包装纸箱、手提袋和酒标，客户以贵州茅台酒股份有限公司为主。目前申仁包装是飞天茅台的唯一酒包供应商，且陆续拓展茅台其他系列品种的相关酒包产品，随着茅台业务的持续发展增长值得期待。
收购标的具良好协同效应，社会化大包装渐入佳境。除主营业务烟标外，公司从2008年提出拓展精品包装思路，近年大力发展社会化大包装。通过此次收购，公司精品包装业务再下一城。劲嘉得以在迅速拓展快消品类业务及优质客户资源的同时，提高酒类包装业务收入占比，提升社会化包装产品的市场份额。在生产工艺方面，申仁包装的股东之一茅台技开司在白酒技术研发经营、包装印刷方面具有丰富经验，公司与之进行对接将有利于双方包装产品技术升级。劲嘉社会化大包装进入加速发展时期。
烟草行业复苏+产品结构高端化夯实主业，成长路径明确。公司确立“大包装+”战略，我们预计到2020年实现百亿收入规模。其中，烟标主业在2017年烟草大行业触底回暖及三产剥离加速的背景下表现优异，产品结构持续高端化；精品包装随着精品烟盒及酒、电子客户的拓展进入爆发期；医疗业务方面随着定增落地引入战投复星，布局将逐渐完善。
盈利预测与投资评级:我们预计2017-2019年，公司营业收入分别为30.25亿、34.48亿、37.26亿，同比增速为8.93%、13.97%、8.07%；归母净利润分别为6.62亿、7.89亿、8.87亿，同比增速为20.97%、19.18%、8.76%，对应EPS分别为0.44、0.53、0.59元，当前市值对应PE为20.7X、17.4X、15.5X。考虑到行业触底企稳，且公司具有较大的向上弹性，给予“增持”评级。
风险提示:上游原材料价格波动、烟草行业复苏不及预期风险。
晶瑞股份(行情300655,诊股):微电子化学品龙头，受益下游 行业高增速
类别：公司研究 机构：上海证券有限责任公司 研究员：邵锐 日期：2017-12-26
投资摘要
晶瑞股份是一家从事微电子化学品的研发、生产、销售及服务的高新技术企业，主营产品分为超净高纯试剂、光刻胶、功能材料和锂电池粘结剂四大板块。2017年1-9月，公司实现营业收入3.85亿元，同比增长23.48%，归属于母公司股东净利润2306万元，同比增长2.90%。
国内微电子化学品生产服务领域龙头，受益下游国产化加速
公司超净高纯试剂产品包括超纯氢氟酸、盐酸、硝酸、氨水、双氧水等。这些产品纯度已均达到SEMI G3、G4等级，其中超净高纯双氧水产品品质可达到10PPt级别，相当于SEMI制定的最高纯度等级（G5），成功打破了国外技术垄断，目前已在华虹宏力进行上线评估。近年来，随着平板显示及半导体产业向国内转移进程加速，行业国产化率不断提高，对于上游原材料、耗材的需求量也日益增加。公司作为超净高纯试剂国内龙头企业将高度受益。
光刻胶业务稳步增长，i线光刻胶实现量产
公司承担了国家重大科技专项“i线光刻胶产品开发及产业化”项目，并成功开发了紫外负型光刻胶和宽谱正胶及部分g线、i线正胶等高端产品，在国内率先实现了IC制造商大量使用的核心光胶（i线光刻胶）的量产，是三安光电(行情600703,诊股)、华润上华、宸鸿光电等公司的长期合作供应商。
乘行业春风，锂电池粘结剂爆发式增长
公司锂电池粘接剂主要由苏州瑞红生产，其产品具有用量少、内阻低、耐低温性能突出、循环优良等点，能够满足客户的个性化需求，可为锰酸锂和磷酸铁锂等电池材料提供更好的粘接，特别适合应用于大尺寸混合动力锂电池的制造，主要客户包括比亚迪(行情002594,诊股)、力神、宁德时代新能源、哈光宇等知名动力锂电池生产厂商。随着下游锂电池厂商的纷纷扩产，锂电池粘结剂的需求量呈现爆发式增长，据OFWEEK报道，公司负极粘结剂产品市占率近四成。
募资改造优化产品结构，布局成眉紧靠产业集群
公司“超净高纯试剂、光刻胶等新型精细化学品的技术改造项目”，设备投资额将增至11795万元，将新增蚀刻液、胶剥离液、显影液、清洗液、光刻胶、电子级电镀液产能，合计12000吨；增加超纯氟化铵、超纯氨水、超纯过氧化氢产能，合计8500吨；同时减少超纯盐酸、超纯氢氟酸等产能，合计20500吨，总产能维持40000吨不变。本次技改和产品结构调整将突破旧工艺，提升产品质量，优化产品结构，有助于公司在应对未来的竞争时具备更强的竞争力。
此外，2017年8月17日公司公告称，与成眉石化园区管委会就公司在园区新建年产5.2万吨光电显示、半导体用新材料项目达成合作共识，计划总投资额5亿元，其中落地投资3.6亿元，固定资产投资2.52亿元，建设周期24个月，预计项目建成后实现3亿元/年产值。
投资建议
我们认为晶瑞股份的主要产品超净高纯试剂、光刻胶、功能性材料、锂电子粘结剂都处于行业增长期，具有较高的进口替代增长空间，并且公司产品质量处于国内第一梯队，在行业内具有较强竞争力。我们认为公司业绩增量将在超净高纯试剂和锂电池粘接剂体现的更为明显。超净高纯试剂方面，随着下游大厂晶圆厂扩建，新生产线陆续投放将持续为新进供应商名单的国内龙头企业提供进口替代的机遇；锂电池粘接剂方面，公司在行业内市占率高，产品质量好，未来将高度受益于下游电池厂商扩产。 我们预计公司2017-2019年，公司营业收入为5.35亿元、6.89亿元和8.90亿元，同比增速为21.62%、28.85%和29.13%；归属于母公司股东净利润为3866万元、6006万元和7863万元，每股EPS分别为0.44、0.68和0.89元，对应PE为65.1、41.9和32.0倍。首次覆盖，未来六个月内给予“谨慎增持”评级。
风险提示
行业技术出现重大更新；产能释放不及预期；下游需求不及预期；出现安全及环保事故。
