不容回避的是,任何事物的发展都难以一蹴而就,在近两年ABS市场快速发展的同时,一大批券商和基金子公司迅速涌入了这一市场,在人才储备和业务经验相对不足的情况下,市场上也逐步暴露出一些风险事件,比如被称为“国内首单ABS违约事件”的“大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划”,该计划优先A档“14益优02”到期未发布兑付公告,成为近期ABS市场内的热点。事实上,在ABS市场蓬勃发展的初期阶段,风险事件的暴露未必就是一件坏事,换个角度来讲,应当借此契机审视国内ABS业务发展所存在的问题,吸取教训、适时调整思路,从而推动这个市场更为健康地向前发展。
从监管层的态度来看,一方面是坚定的鼓励ABS业务的发展并为灵活监管留下了空间,同时也对ABS风险防范给予了额外关注。尤其值得注意的是“违约”的大成西黄河大桥项目中,除某律师事务所根据蛛丝马迹关注到了该违约情况外,市场上无法追踪到任何该证券投资者的申诉及异议。据相关消息人士透露,该证券的风险可能早已得到化解。同时,中国证监会在2016年5月3日颁布《资产证券化监管问答(一)》,这种不颁布固化规则、以问答形式进行动态监管的做法,很好的契合了证券化业务处于新兴发展期、业务模式灵活多变的特点。在行为监管上,监管层对于各家券商和基金子公司的ABS业务均给予了高度的关注,要求各家机构勤勉尽责。在今年证监会大力加强各类检查和处罚力度的背景下,各从业机构均如履薄冰,这对ABS业务的规范发展是有利的。
从提纲挈领的角度看,证券化管理人是整个证券化业务链条的核心,从始至终都扮演着极其重要的角色。首先是通过尽职调查,筛选有稳定现金流的基础资产,然后通过法律手段对基础资产进行打包和转让,继而通过投资银行技术将基础资产产生的现金流拆分为不同信用等级的证券,满足不同投资人的投资需求,从而发行ABS。接下来,产品步入漫长的存续期,证券化管理人需要发挥更重要的作用,承担更多职责,包括协调资产服务机构、托管银行等密切监督现金流的回收,应对各种突发事件,积极维护持有人的利益。一名专业而负责的证券化管理人,对于一个ABS项目的稳定运作而言至关重要。从监管部门近一年来的政策来看也在有意为证券化管理人划定不可逾越的红线,防范管理人不履职不尽责。
首先,证券化管理人应当对基础资产现金流的稳定性进行充分的评估。以大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划为例,该项目的致命缺陷在于,整个项目的现金流还款来源完全依赖于大成西黄河大桥通行费收入,而该大桥位于
鄂尔多斯地区,煤炭市场的严重下滑以及大桥附近煤场的环保改造等因素导致经过该大桥的车流辆锐减,通行费收入无法覆盖原有的兑付兑息安排。追根溯源,违约事件的发生在很大程度上是因为管理人对本项目的现金流预测和分析过于乐观,未能充分考虑未来现金流变化的各种因素,未能做到“对现金流情况进行合理预测和分析”。根据记者了解,该项目2014年发行,发行时证监会资产证券化仍属于审批制,归属于证监会机构部,目前证券化的监管部门公司债券部彼时尚未成立,当时证券化的发行审核流程仍处于起步探索阶段,审查程序远没有目前健全,对于经济走势也没有更深入研究。
其次,证券化管理人应当对基础资产相关商业模式进行充分的尽调和论证。据了解,2016年上半年,证监会组织了全国范围内的资产证券化检查,重点核查了管理人尽职调查充分性和对基础资产商业模式合理性方面的分析及论证。据被检查的某券商业务负责人介绍,证监会对证券化管理人是否充分评估原始权益人未来业务模式的稳定性极为关注,同时对管理人在证券化存续期持续管理履职情况进行了全面排查询问,似乎监管层在大成黄河项目“违约”前已对收益权类资产证券化项目高度警觉。
最后,证券化管理人应当做好存续期管理工作,及时发现各种意外事件并妥善处理,积极维护投资者利益。基于ABS业务的特性,其交易链条较长、参与者众多,在漫长的存续期内可能发生各种意想不到的事情,这需要证券化管理人在存续期管理上倾注大量的精力。近期,有媒体报道“平银
凯迪电力上网收费权资产支持专项计划(二期)”和“港联租赁一期资产支持专项计划”存续期中的负面信息,而市场上同时传闻该证券化管理人的ABS团队存在较大的不稳定性,对投资者的利益保护存在不利因素。根据采访该公司证券化部门相关人士,4月份起证监会便已对公司进行抽查,并且专门指定了对上述2只证券存续期管理问题进行了检查,检查持续了半个月之久,几乎涵盖了各个方面,。从日常监管看,证监会对资产支持证券日常监管掌握的信息非常及时,该公司项目负责人介绍说。
除了证券化管理人之外,资产证券化业务发展历程中还有一个极为重要、但常常被人忽视的角色,就是投资者。资产证券化业务有互为依持的两端,一端为卖方,一端为买方。证券化管理人承担了卖方的角色,要筛选好的基础资产,做出好的产品,再把项目管理好。但实际上,买方的角色更为重要,买方对ABS的理解、认识和偏好,将深刻的影响ABS业务的发展走向。在一个成熟稳定的ABS买方群体形成之前,无法奢谈ABS业务的繁荣。所以在ABS的未来发展征途中,不仅需要培养成熟的证券化管理人,也需要培养成熟的ABS投资者、成熟的ABS舆论环境。
从投资端来看,尽管ABS具有固定收益的属性,但其并非单纯的债券。投资者必须充分认识到,投资ABS的逻辑与投资一笔债券有巨大的区别,买债券需要审核发行人的资信情况和还款能力,而投资ABS则是侧重于分析基础资产的现金流回收情况,以及交易结构中设计的各种增信措施的有效性。如果出现现金流回收乏力、且增信措施失效的情形,这笔ABS投资很可能发生投资亏损,类似于公募基金投资股票后因市值波动而造成的净值损失。因此,投资人在ABS投资中不应抱着刚性兑付的幻想。事实上,在银行贷款不良率逐步走高、债券违约事件层出不穷,社会信用风险不断上升的大环境下,资产证券化作为一种融资工具,即使从概率上讲,也不可能保证不发生任何问题。投资者应当以一份平常心,客观的认识资产证券化业务,以“买者自负”的心态,审慎的挑选资产证券化产品。在这其中,一个负责任的证券化管理人也将是极为重要的甄别因素。通过投资者的挑选,可以让优秀的专业证券化管理人能够脱颖而出,在市场上形成有号召力的力量,进而带领整个ABS市场健康发展。
ABS业务在过去短短两年取得了一定成功,也暴露出一些问题,而这些问题在ABS发展过程中都是不容回避的。建议监管层一直在密切关注ABS业务发展的最新状况,不断以动态监管的方式予以引导。证券化管理人是目前ABS业务发展的主导方,必须要求证券化管理人切实履行其义务,做好尽职调查和交易结构论证,特别是要在漫长的存续期管理中切实发挥作用。投资者是ABS业务发展的真正动力,需要进一步加强投资者教育,帮助投资者理解ABS业务特性,从而减少信息不对称,最终实现各方共同推动ABS业务的蓬勃发展。