本报记者 常亮 上海报道“大宗交易可以帮助目前很多接近退出期的机构合法合规顺利退出，也可以提升做市制度的吸引力，否则按照现在的制度设计，做市对交易的阻碍作用太明显，对流动性的提升却并不明显，许多新挂牌的优质企业就索性选择不做市。”8月17日北京新三板投资者亦飞表示。

　　对于新三板市场而言，距离最近的制度红利似乎仍是大宗交易。

　　事实上，目前新三板市场股票仍在持续大幅增长，而2014年以来挂牌的众多企业限售股解禁已经批量产生，老股转让问题和参与定增机构退出问题，让诸多新三板公司股价出现异动。

　　“目前很明显的一个情况是只要某个做市指数成分股复牌，那么第二天指数基本上都是要向下走的，大宗交易这个问题在目前市场流通股占比持续增加的情况下变得愈发突出。”8月17日南山投资周运南表示。

　　流通股占比提升

　　东方财富Choice数据显示，2015年8月至2016年8月，新三板流通股占总股本比例基本维持在35%-38%水平线上；而同期做市股流通股占比则明显增加，从47%增加到53%。

　　从数据来看，由于做市股多为挂牌较早的企业，且做市企业数量增速从今年二季度开始放缓，因此分批次解禁的效应有所体现；而从新三板整体流通股占比来看，数字则没有明显变化，这主要是因为最近一年来新增加的5000多家新三板公司限售股占比较大的原因。

　　从绝对数量来看，做市股流通股数量从2015年8月的259亿股增加至今年8月的792亿股，而从市场实际情况来看，85家做市商由于从去年的浮盈普遍沦为浮亏，券商总计约180亿元的做市资金投入并无显著增长。

　　因此，由于流通股绝对数量和相对占比的迅速提升，加之做市商做市资金投入几无增加乃至深度套牢，对企业价值的定价功能正遭到显著削弱。

　　“一个有趣的现象是去年还有很多企业对做市商恨之入骨，今年反而有些理解了，因为做市商并不能自己解决流动性问题。某种程度上来讲，我们是市场上唯一的多头，因为老股东如果想套现离场，只能通过我们做对手盘，而限售股解禁正在让做市商面临风险。”深圳某做市商负责人王冲（化名）8月17日表示。

　　大宗交易亟待推出

　　目前，新三板市场最接近大宗交易的制度仅存在于做市商之间，《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》第四节“做市商之间转让”部分规定：大宗交易成交价格应在该股票当日最高、最低成交价之间；当日无成交的，其成交价格不得高于前收盘价的110%且不低于前收盘价的90%。

　　2015年5月，股转系统公开表态，其正在考虑优化协议转让机制，取消“手拉手”委托，并将集中盘后撮合纳入考量，被业界普遍视为“大宗交易制度”的雏形。

　　2015年11月20日证监会发布《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》亦曾提到大宗交易制度和非交易过户制度。

　　2016年7月21日，股转副总经理隋强公开指出：“我们目前在抓紧研究和修订股票转让制度，具体包括了改革协议转让方式，优化做市转让方式，建立健全统一的盘后大宗交易制度和非限定条件的非交易过户制度，同时积极推动私募基金机构参与做市业务试点。”

　　“此外，今年上半年做市商圈子里讨论最热烈的一个话题便是如何对付各家券商的风控。因为2015年成本收益结转之后，目前做市商整体是全面亏损的，而且这种亏损由于流动性问题根本无法止损，后果是不言而喻的。如果有做市商有意愿有能力把头寸清掉，也由于要履行双边报价义务的问题而只能且战且退。”王冲指出。

　　对于大宗交易如何推行，目前业界仍存在一定分歧，有传言称股转系统早已完成大宗交易具体制度和技术准备，但尚未得到监管层放行。

　　“由于新三板企业数量众多，股本从几十万到几十亿，市值从万到千亿，差距太大，如何界定大宗交易门槛是个大学问，定高了可能有部分企业无法享受大宗交易便利，定低了投资者都借道大宗交易就削弱了盘内交易的活跃。所以个人建议设三个并行指标：比如不低于10万股或者交易金额不低于50万元或者不低于总股本的百分之一。”周运南表示。

　　“从海外市场来看，大宗交易是做市商的主要盈利来源，但是我并不认为新三板做市商能够得到这块政策红利，大宗交易更有可能的还是会对价格和对象有所规定，比如规定只在公司老股东之间或老股东与外部投资者之间。毕竟做市商成本是最低的，如果给了大笔出货的权利很有可能削弱做市积极性。”王冲表示，“此外，价格上可以参照做市商调剂库存股的交易标准，或者直接参照沪深A股，但在目前二级市场交易价格明显缺乏公允性的情况下，制度如何设计才能满足各项要求，实际上并不容易。”

　　作者：常亮