AMC 业务盈利能力强，地方 AMC 税后 ROE 有望达到 15%以上。 2015 年信达、华融不良资产经营业务税前 ROE 分别为 22.4%和 20.2%，剔除 25%的所得税率后，税后 ROE 也在 15%左右。考虑到地方 AMC 在不良处置方式(国有 AMC 处置能力要强于地方，同时国有 AMC 公司在二级市场上批量转让的独特优势也能够给其带来一部分垄断溢价)和资金成本上相对国有 AMC 的劣势，但是在机制、产业资源和杠杆率上较国有 AMC 具备优势，我们认为地方AMC 公司在充分运用杠杆后 ROE 能够达到 15%以上。

　　公司 AMC 业务的重心在于全国市场拓展。公司获取地方 AMC 牌照醉翁之意并不在省内 AMC 业务(省内不良资产一级市场购买(银行、非银机构)，以债务重组或者传统方式进行处置)，而是觊觎全国不良资产处置(可以是一级市场上 10 户以下不良资产的组包转让，也可以是全国范围内不良资产二级市场购买并处置等)。公司目前储备的不良资产项目已有几十亿规模，可直接带来 5000 万以上净利润。

　　西藏 AMC 牌照获取、定增通过风险较低，存在预期差。 我们预计公司取得西藏 AMC 牌照问题不大，只是时间问题。获得牌照后，公司定增募集资金是用于主业，不属于证监会从严监管跨界定增的范畴，过会被否的可能性较低。

　　我们测算公司 AMC 业务的潜在估值有望达到 230 亿。我们对公司在不同杠杆条件下 AMC 业务内涵价值进行敏感性测算，结果显示 6 倍杠杆下 AMC 业务的估值可以达到 230 亿，其中主要假设条件： 1)每年不良处置比例为 50%；2)不良处置内部收益率为 20%。

　　风险提示：非公开增发以及申请地方 AMC 牌照进度低于预期。

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