国际中转地位基本确定，打造国内航空市场领头羊：南航从 2006 年开始向国际化规模网络型航空公司转型。利用广州及乌鲁木齐面向东南亚，连接欧洲、澳洲的天然地理优势，专注国际中转枢纽的建设。截至 2015 年，南航在广州国际中转比例达到 48%，乌鲁木齐枢纽国际中转人数占比 53%。依托枢纽地理优势，南航优先受益出境游的快速上涨，不仅在传统东南亚优势航线上持续保持高市占率，同时积极布局欧美澳航线。公司国内航线多以四大枢纽为中心向周边辐射，国内各区域运力分布均衡。公司为三大航中国内航线覆盖最全面、最密集的航空公司，业绩弹性大，将从航空消费升级中受益最大。同时公司重点布局中西部二线城市，随着经济结构转变，航空需求增长呈现东慢西快的趋势，南航将优先受益中西部崛起。
客座率及票价水平有望在下半年回升，高国内航线配重保障业绩：2015 年下半年各大航空公司纷纷布局国际航线，叠加航空淡季，导致短期低客座率及低票价。2016 年 1 季度，国际航线运力供给依旧维持高增长，导致国际票价同比下跌 10%。预计从 5 月开始航空公商务出行开始进入旺季，6 月份将迎来暑期旺季，客座率及票价下降幅度将明显收窄。国内航线供需关系稳定，客座率及票价长期维持在高位震荡。预计全年国内航线票价同比下滑2%，国际航线票价同比下滑 8%。南航国内航线占比高，所以受国际航线票价下滑影响相对较小。
汇率企稳南航受益最大，相对汇兑收益具有确定性：2015 年南航由于高美元负债占比，是三大航中产生汇兑损失最多的公司，公司从 2015 年下半年开始提前归还美元负债，预计公司平均持有美元净负债将由 2015 年的 130亿美元下降至约 100 亿美元，2016 年汇率敏感性测试显示，人民币每贬值1%，公司归属母公司净利润将下降 3.75 亿。即使 2016 年人民币贬值 5%，公司利润依旧较上年增厚 15 亿元。
大规模致高油价敏感性，南航业绩弹性巨大：南航为国内机队规模最大的航空公司，耗油量最高，所以其业绩对航油价格高敏感性在国内航空公司最高。基于 2016 年财务预测的敏感性测试，燃油成本每下降 1%，公司归属母公司净利润将上升 1.58 亿元。预计全年油价大概率低于 2015 年平均油价，其中南航将最为受益。
投资建议
南航把握枢纽优势地理位置，打造国际中转枢纽。国内航线网络布局全面均衡，业绩弹性大。布局中西部国内市场，将优先受益经济结构转变。南方航空国内航线配重高，国际航线票价下滑对其影响有限。由于前期巨大汇兑损失，2016 汇兑企稳后相对汇兑收益具有确定性。大机队规模使其具有高油价敏感性，业绩弹性大，最受益于低油价逻辑。
估值
我们预测公司 2016-18 年 EPS 为 0.51/0.68/0.83 元/股。考虑到公司目前股价较低，给予“买入”评级。
风险
公司作为航空服务公司，面临宏观经济下行，油价汇率波动，高铁公路竞争，及不可抗力因素的威胁。
(责任编辑：DF078)