实盘赛：叶智华收益近40万 股灾周年：钱白亏了？

　　金融界网站6月16日讯 华泰证券(行情601688,买入)中期策略会6月16-17日在上海举办，九十余位行业专家，上百家上市公司高管参会，策略会以“拨云睹日，藏器待时”为主题，旨在为投资者提供一场思想盛宴，全程直播报道详情。

　　华泰证券策略分析师薛鹤翔认为一二线房价不会跌，关于房价，它也是在大量的争夺流动性、争夺信贷的领域，对整个中国居民这个阶段的资产配置产生了非常大的影响。未来这个阶段，依然它还是吸收资金的地方。总体的看法就是一二线不会跌，相对机会更好的是涨幅比较小的核心二线城市，这是一个基本的看法。

    以下为文字实录：

　　【主持人】下面来到我们正式的重头戏。很高兴能够请到我们优秀的策略分析师，薛鹤翔跟大家分享涨价为王的主题。我在来华泰之前薛博士也是非常看好这个主题，下面有请薛博士跟大家做分享！

　　【薛鹤翔】谢谢戴总，各位朋友我是华泰证券(行情601688,买入)研究员薛鹤翔。这个涨价主题应该讲是我们在一个多月前就已经确定的，应该讲昨天晚上美联储也帮了我们一个忙，再次的没有宽松，所以我们也看到了我们涨价主题里面非常重要的品种，黄金也是上升到1300美金以上。我觉得这个主题尽管是在一个多月前确定的，但是我觉得未来下半年的话，至少在三季度它依然是一个强势的主题，并且我们看到整个的涨价是泛化的趋势。如果说在去年四季度，大家一开始刚在谈供给侧改革的时候，首先想到的是煤炭和钢铁这两个品种能否起来，那到现在的话应该讲是百花齐放的现象。

　　今天我会在大类资产的视角下看这个主题，因为我觉得今年上半年涨价这个主题给大家带来最深刻印象的其实是螺纹钢这个品种，其实是来自于商品市场的。那么我们要在大类资产的视角下谈涨价主题，我觉得会有更好的视角。

　　我先分几个方面，我的内容分三个方面。第一个是关于大类资产的形势，这个讨论完之后我相信大家会很清楚为什么现在是涨价问题，为什么后面是这些品种去上涨，大家就会很清楚。

　　关于大类资产的形势

　　首先第一个大的环节就是全球利率的变化，这种变化来自于两个方面。一个是大家都知道的，就是全球的利率都在下降，但是有一个问题是为市场所忽略的，或者说没有引起充分的预期，就是利率实际上分化了。为什么美国人会有第一次加息？虽然他只有第一次加息，但是相对全球的其他央行在不断的宽松，这种加息在现在看来他第二次加息会来的比较温和，但是这次加息确实有一个很强大的基本面的支撑，就是利率在走强、在上升，美国的利率在上升，所以整个利率就出现了很大的分化。

　　另外一个很大的问题，就是负利率在长端的出现。之前负利率更多是在短端出现，因为许多的央行把基准利率调至负值并不是最近刚刚发生的事情。在一两年前有一些央行都是负利率，包括欧洲央行精准的利率是负利率，但是这个利率是短期的。我们现在已经看到有十年期国债收益率已经是负利率了，这种利率我相信对于黄金这样的品种会产生深远的影响，因为大家每每谈起黄金，我知道有许多朋友他的信仰里面觉得黄金是没有收益率的，他持有黄金是无法带来现金流的，为什么要持有黄金？大家会有一个疑问。实际上这种疑问在通缩情况下本身就是有问题，但是我们现在就谈盈利率都可以出现负利率特别是长端的这样的话黄金是盈利的，它就有优势了，所以这点是非常深远的变化。

　　大类资产从今年前两个季度的观察来看是非常明显的滞胀的格局。我曾经说过，在实体经济层面、在宏观经济层面，经济状态是否是滞胀，应该讲有许多的争议。有的人觉得这不是滞胀，还是通缩。有的人甚至觉得它是复苏了，但是我们可以这样来讲，就是在大类资产这个层面是典型的滞胀，这个没有任何疑问，整个走势已经表现出来了。在我们统计了一季度的商品还有全球商品和股票的涨幅很明显收益率高的都是商品，第一名的就是螺纹钢，后面就是黄金白银，走的弱的就是中国的这些指数。到了二季度的话，状况并没有改变。我们指的二季度是当季的回报率，其实情况并没有改变，依然商品是最强势的。这里面商品其实无非就是有这么几类，贵金属、农产品(行情000061,买入)、有色，这些的话在整个A股市场基本上都有一些标的，或多或少都是有一些标的的，从大品种到小品种。第四类就是因为原油起来了，所以化工也是起来了，所以二季度的话涨幅第一的是油价，接下来是像玉米这样的农产品，只不过是说像螺纹钢这些品种因为一次性涨的太多陷入了调整，所以目前来说在大类资产里面的滞胀没有发生改变，只不过是说哪些发生了变化，所以大类资产的走势是很清楚的就是滞胀的格局。从A股市场映射来讲的话，涨价的品种在A股投资更高一个层面的大类资产配置上面实际上就具备先天的优势。

　　这是资金对于表现的考虑，通常来讲当资金从A股撤退之后，避险主要选的是固定收益类的产品。当固定收益类的产品，比如说理财收益率下降之后，其实还要去找别的避险品种，显然像黄金包括是一些回撤比较小的量化对冲的品种它会受益，因为它回撤比较小。但是我们知道因为A股这边的限制，所以量化对冲在商品这个领域有优势，所以大量的资金，很多实际上进入商品这个领域，它未必都是单方面的，套利的会很多，但是无形中有一个非常直接的效果，就是商品市场成为增量资金的市场，而股票这边就是一个消耗性的市场。这个也是资产荒、钱多，但是流向来讲我觉得是使得商品收益。

　　另外一个是关于房价，应该来讲它也是在大量的争夺流动性、争夺信贷的领域。这个领域的话，确实已经是对整个中国居民这个阶段的资产配置产生了非常大的影响。我们的想法就是说，未来这个阶段，依然它还是吸收资金的地方。总体的看法就是一二线不会跌，相对机会更好的，我的看法就是涨幅比较小的核心二线城市，这是一个基本的看法。回到我们的主题来讲，这个应该来讲对于资金的分流还是会比较大的。

　　汇率这边我觉得跟我们涨价主题的关系有一个核心的推论，如果我们看好这些品种的涨价，首选的计价的应该是人民币计价的那些商品。比如说同样的是黄金，那么人民币计价的黄金这种资产，它实际上因为隐含了相比美金计价的黄金品种会更好，因为它隐含着人民币贬值这么一种预期，或者说是这么一块汇率的差价，应该讲这个我觉得是非常重要的。实际上包括市场目前也是一个强烈管制的市场，但是隐含的人民币贬值预期实际上是远高于我们目前观察到的，无论是中间价还是像CH一些离岸的利息汇率。

　　全球宏观经济形势

　　第二点是目前全球的宏观形势，也决定了我们目前涨价主题在下半年的话会大有作为。全球宏观经济的话主要是分成两个方面，就是中国和美国，我觉得这是两个我们要核心去分析它的一个变量。

　　第一个，我觉得中国经济当越来越多的指标变成了L型以后，怎么样去观察经济和解读政策已经成为一个难题。因为越来越多的指标丧失流动性，我相信有可能未来一段时间不仅我们GDP的指标，很有可能CPI这样的指标也会有波动，这将会成为分析的难点。第二点就是说去年四季度新增的变量就是供给侧改革，它对于整个国内的商品市场以及信用债的信用市场都会产生很大的影响，这个是第一方面。第二方面，美国经济的话很简单，可以归纳到一句话，就是只有收放自如的美元才能实现收割。目前美国也跟着宽松的节奏在这里面很难实现收割，我觉得从波动率或者从风险的角度来讲，我们的涨价主题实际上全球金融是比较支持的，波动性、风险会比较小一些。我们也经历了一个大的波动，但只要同志们杠杆比较合理实际上是比较安全。我们目前看到黄金品种回撤的幅度也是在10%以内，目前来讲已经创了前面的新高了。

　　通胀这边的话我们觉得PPI会受益供给侧改革，但是CPI会重新的回落，并且我相信央行决策更多的会看CPI这方面，所以CPI只要在这个位置显示出L型的感觉的话，那么其实货币政策最差的可能性，国内货币政策最差的就是中信，绝对不会有紧缩，这也是一个非常重要的宏观的条件。这个其实从大类资产角度来讲归纳出来一句话，就是说只要过剩的流动性或者信贷不要大量的涌入，能够使得CPI大幅度上升的这样一些板块，包括商品、包括A股其实在流动性这块是非常安全的境界。因为我们这边第二层面因为这边推的是涨价的主题，所以它是比较偏在滞胀的格局下受益的，所以我们这里强调的是并不怕货币政策紧缩，货币政策紧缩的前提是物价出现了上涨。

　　接下来我们看一下美国的情况，美国的情况大家也可以抛开我们经常去猜测美国的政策，我们可以看中线和一些更加漫长的变量。首先是美国的房地产还是处在恢复性上涨的过程中，这一点的话可以看到目前整个一线城市的房价相比2006年次贷危机前的高点，至少有20%的空间。另外一个也是我们在之前强调过的，就是美国首次加息以后或者说开启加息周期以后对应的美元往往是走弱，这个在过期1980年代以后的六次加息里面有四次都是这样一种状态，就是加息之后美元就走弱，这次大家已经看的很清楚了，即便是现在整个欧元区乱成这个样子，美元对欧元也没有强到哪里去，所以大家可以很清楚的看到在加息周期的前期，我们目前可以做这么一个判断，就是在这次加息周期的前半程美元指数会走的很弱，这个我觉得是比较清楚的一个判断。

　　怎么样来看整个的美元指数呢？其实归根结底，美元指数我们可以进一步讲是由欧美利差所决定的。欧美利差我们在之前一张图上看的很清楚，就是美国在2014年初首席想加息之后，最大的基本面支撑就是欧美利差是反方向走的，就是美国利率上升，欧洲是下降。看利差就会很清楚，这里有一个显示的问题，就是这条蓝色的线是汇率，紫色的线是十年期国债的利差，所以我们可以看到目前的汇率绝对欧元还是偏强势的，美元会往上走，但总体来讲美元指数到100其实是不太会发生的事情。

　　涨价主题：四条线索

　　第三个是涨价主题，我就做一个线索上的分析。我觉得A股有很多的机会，涨价主题目前在我们看来是一个很大的主题，它不是说做一做黄金白银或者说做一些有色，其实是很广泛的概念。我们梳理了四条线索，第一条毫无疑问是贵金属这条线就是黄金白银，这条线走势非常关键，我们觉得今年大类资产配置股票的朋友不妨也在仓位里面配置一部分黄金或者白银的ETF（音）的这种配置，我相信它能带来的绝对收益回报一定是能够超过固定收益品种的，这个很显然，虽然它带来不了利息，但是它的回报率一定会超过固定收益类的产品，这是第一个。

　　除了黄金以外其实是白银，白银为什么可以推荐呢？主要核心理由就是目前的经营比还是偏高，当时我们在首推白银的时候经营比到达了80多，经营比在过去120年的平均水平是50%，目前这个水平是远远要于这个水平高的，我们是在81%的时候推白银的。可以做一个简单的归纳，只要黄金不跌白银就能涨，这是贵金属线。

　　第二条线是来自于供给侧改革之后行业供求的改善，为什么我觉得这些品种很好呢？因为这些品种的熊市周期已经很长了，至少是在六七年的级别，另外供给侧改革是非常重大的变量。来自于供给面负面的冲击所能带来的商品涨价，其实力度在短周期内往往有可能会超过需求，因为需求往往是长期的支撑，但是像70年代末原油危机的时候来自于供给侧冲击所能带来商品品种其内爆涨的话，我觉得机会依然是相当的好。这方面我们推荐四大方向，稀土、小金属、钢铁和煤炭。

　　第三个我觉得结合技术进步引至行业爆发，就是像锂、矿、新能源汽车这些品种。

　　第四个，抛开工业品的话在消费品领域涨价叠加、生活改善是我们主推的两个方向，这里面主要的是农产品和食品饮料，特别是其中中高档的商品，像茅台、海参等等中高档的商品。当它们摆脱之前几年反思的三公消费的利空出境之后，我相信涨价主题的话是第四个我们首推的来自于消费线的涨价主题。以上就是我们涨价主题从大类资产上面的推荐，也算是为下面几位专家做抛砖引玉，谢谢。

　　【主持人】谢谢鹤翔的分享，我自己其实也是配置了黄金，我相信他估计也是配了一些黄金，之后没有过多的沟通，但是我们非常认同的就是涨价为王这个主题在下半年流动性表现形充分的时候依然会继续焕发光彩。包括鹤翔刚才也分享了对美元指数的看法，包括房价等等，视野也很宽我相信在座的一定都很受用。接下来我们策略团队也很荣幸联合我们的农业团队邀请到了三位农业的相关领导和专家。