万达影视不仅涵盖万达集团以往影视作品投资方面的业务，还整合了被收购不久的美国传奇影业公司和游戏发行公司互爱互动。一旦万达院线完成此次重大资产重组，不仅将令自身业务链条向内容上游拓展，还将获得游戏等方面的资源和技术，逐步建设全产业链。

　　继乐视影业之后，万达影视也将以资产注入万达院线的方式曲线登陆资本市场。

　　6月5日晚间，万达院线发布多个公告，一方面回复深交所关于资产重组案的问询，另一方面，对之前的重组方案进行了修订。

　　根据最新修订的内容，万达院线计划向万达投资等33名交易对方发行股份购买其持有的万达影视100%股权，预估值为375亿元左右，各方协商暂确定标的资产交易价格为372.04亿元。同时，万达院线拟以不低于74.84元/股发行股份募集配套资金不超过80亿元。

　　6月6日，万达院线复牌强势涨停，收盘报88.33元/股。

　　不过，对于万达修改后的收购方案，行业人士看法不一，其中争议的重点在于万达影视的高估值和万达投资承诺的高盈利。

　　盈利承诺存不确定性

　　据了解，万达影视下有三块业务，分别是境内电影制作及发行、境外电影制作以及网络游戏发行业务。上述三块业务的承担主体分别为原万达影视、美国传奇影业公司（下称“传奇影业”）、互爱互动科技有限公司（下称“互爱互动”）。此前，万达影视以自身为主体完成了对后两家公司的整合收购。

　　根据收购方案，万达投资承诺万达影视2016年、2017年、2018年合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润累计不低于50.98亿元。其中，整合前的万达影视在业绩承诺期内预计实现的净利润为12亿元，传奇影业为31亿元，互爱互动为7.98亿元。

　　但数据显示，万达影视2014年和2015年归母公司净利润分别为-26.91亿元和-39.7亿元，其中，子公司传奇影业连续两年亏损，2014年和2015年，传奇影业净利润分别为-22.43亿元和-36.28亿元。

　　对此，万达院线在回复中称，“该亏损主要系万达影视的全资子公司传奇影业亏损所致，而传奇影业的亏损主要来自确认股权激励费用、广告宣发成本偏高以及计提较多资产减值损失。截至本回复出具之日，传奇影业股份期权已全部行使完毕，对未来业绩不再会产生影响，其他亏损因素亦预计可通过管理层及时进行的战略调整而得到显著控制。”

　　方案显示，传奇影业2014年度及2015年度净亏损中，因管理层股份期权计划产生的影响分别约为2.76亿元和7.23亿元；资产减值损失分别为7.88亿元和19.91亿元；广告宣发成本分别为6.54亿元和9.87亿元。

　　《国际金融报》记者由此计算，即使扣除掉上述三项亏损影响，传奇影业在2014年仍亏损5亿元，2015年实现盈利仅7272万元。

　　而从今年传奇影业主要上映的大片来看，只有《魔兽》和《长城》两部作品，其中原本定于今年11月在北美上映的《长城》，日前宣布将延迟到明年2月上映，同时国内上映日期也还未完全确定。这意味着，今年传奇影业或将只有一部《魔兽》面向市场。

　　6月8日凌晨，《魔兽》在中国上映。数据显示，《魔兽》凭借创纪录的1.2万多场的排映，午夜场斩获5540万，刷新《速度与激情7》保持的5250万午夜场历史纪录。同时，魔兽也成为首部首日排映超过10万场的电影，排映占比高达66.4%。

　　但从《魔兽》在国外上映的数据来看，《魔兽》在俄罗斯取得“年度”首周末票房第二位的成绩，但首周历史排名仅为62；法国的历史排名仅为337；德国的首周票房历史排名也仅排在151。

　　对于此前《魔兽》国内票房20亿元人民币起的猜想，行业人士纷纷表示“不太可能”。

　　艺恩资本副总经理陈晓宇表示：“魔兽的票房预计在15亿元-20亿元之间。《魔兽》的票房应该来源于两个部分，前期是粉丝的票房，后阶段是口碑。口碑则依赖于整个电影的故事情节。”

　　对此，沈哲彦表示：“万达影视承诺的盈利能否实现，具有较大不确定性，因为影视产品的风险较大，盈利受到多方面因素影响，如果传奇影业在今后几年发力，每年推出几部高票房影片，万达影视承诺的盈利将有望实现，传奇影业作为老牌好莱坞制片公司，制片水平较高，结合万达在中国电影市场的影响力，很有可能获得可观的票房收入。”

　　高估值成问询重点

　　与此同时，除了承诺的高盈利，万达影视的高估值也成为监管层问询的重点。

　　万达影视预估值为375亿元，预估增值率约为171.46%，各方协商暂确定标的资产交易价格为372亿元。

　　万达院线对于万达影视的估值采用的是计算预测市盈率的算法。万达院线选取了美国独立制片类上市公司以及中国从事电影开发、制作及投资业务，且体量或行业地位与标的公司相当的上市公司作为可比公司，包括狮门娱乐（Lions Gate）、梦工厂（Dreamworks）、华策影视(16.200, -0.49, -2.94%)、光线传媒(12.210, 0.01, 0.08%)、华录百纳(23.730, -0.34, -1.41%)以及华谊兄弟(14.950, -0.13, -0.86%)。

　　万达院线表示，上述可比公司的预测市盈率分别为15.94倍、34.89倍、29.72倍、39.33倍、27.97倍、31.33倍。中值约为31倍，均值约为30倍，高于本次交易的收购市盈率22倍。从与可比公司的市盈率指标分析来看，本次交易的收购市盈率亦处于合理区间。

　　对于估值的方法，易观智库电影领域高级分析师黄国锋告诉《国际金融报》记者：“影视公司的估值一般采用收益法和资产基础法。”就万达来看，预测市盈率的算法与收益法类似。

　　“对于整个影视行业的产业链来说，上游产业估值较高，主要是因为热钱多，同时也与制造业不景气有关。但同时也暴露出很多行业外的热钱进入这个行业的问题。”陈晓宇表示。

　　《国际金融报》记者发现，监管层最近对于盈利和估值问询比较频繁，“当前监管层的一系列举措，显示了监管趋紧的信号，信息披露今后要求会越来越严格。监管层的监管力度加大主要是因为当前不论是IPO申请数量，还是并购数量都出现增加，加强监管有利于筛选出优质公司，保护投资者权益。”沈哲彦分析道。

　　不过，对于万达院线的经营和资产盘活能力，黄国锋还是表示了乐观，“2012年，万达集团完成对美国院线公司AMC的收购，之后AMC很快成功实现扭亏为盈并在纽约证券交易所成功上市，充分证明了万达集团的整合及管理能力，也为万达院线的本次交易提供了成功经验。”

　　资本纷纷入场

　　值得注意的是，《国际金融报》记者通过Wind咨询数据整理发现，从2016年1月1日至6月4日，中国A股市场电影与娱乐类上市公司共发布了47起影视并购预案公告。其中，光线传媒就发布了6起公告，此外还有中南重工这样跨界成立影视公司的案例。

　　6月6日，游戏起家的巨人网络也对外宣布成立影视业务子公司巨人影业。

　　沈哲彦表示，“最近很多公司都涉足或成立影视公司，主要是由于影视产业当前发展如火如荼，获得的政策红利较多，受到政府大力支持，影片质量不断提高，而且消费者的习惯在改变，入院观影的人数日益增长，票房收入近年出现高速发展。在低迷的经济环境下，影视产业增速亮眼，获得了投资者追捧。”

　　资本的入场的确推动了影视产业的发展，但是影视泡沫也随之产生。

　　黄国锋为《国际金融报》记者梳理了五类可能产生影视泡沫的现象：“首先是游戏公司改电影公司，例如巨人网络；其次是票务公司，通过衍生上下游做影视，例如猫眼；第三，跨行业，比如中南重工成立中南影业；第四，最近几年的IP泡沫，通过数据刷IP的热度也会造成影视泡沫；第五，影视明星投资电影。”

　　沈哲彦认为：“影视公司的发展风险较大，影视市场竞争激烈，票房的不确定性较大，真正能够盈利的影视公司仅占20%左右。影视公司需要创新力较强、人才资源较多、制作水平较高，才能获得较好发展。”

　　“现在影视行业的投资人也涌现出一些投资机构和银行，这些投资机构有着自己的一套风控体系，他们的入场会使得整个行业逐渐规范。”陈晓宇补充道。

　　黄国锋认为，在国内电影市场连续性增长的大环境下，中国电影的发展最近不会出现拐点，3至5年内应该还是一个增长的发展态势。未来打造多元产业的公司会更容易获得资本的追捧。