事件：汤臣倍健发布2015 年业绩报告，公司15 年实现营业收入22.66 亿元，同比增长32.91%；实现归属于上市公司净利润6.35 亿元，同比增长26.44%。其中15Q4 实现营业收入4.85 亿元，同比增长51.71%，实现归属于上市公司净利润5076.47 万元，同比大幅增长112.20%。公司2015 年利润分配预案为每10 股派发现金红利6.00 元(含税)，以资本公积金每10 股转增10 股。同时公司发布16 年一季度业绩预告，公司预计16Q1 实现归属于上市公司净利润1.95-2.36 亿元，同比增长-5%-15%。

　　业绩基本符合预期，但未达股权激励业绩行权标准：公司15 年全年收入同比增长32.91%，其中四季度同比大幅增长51.71%。1)药店和商超渠道持续布局，汤臣主品牌仍保持20%左右的收入增速：今年终端销售网点数重回公司考核体系，预计全年新增1 万家销售网点，汤臣主品牌仍能保持20%的收入增速。2)细分市场健力多等单品持续高增长：除传统的汤臣主品牌以外，佰嘉药业以膳食营养补充剂的细分市场为切入点，已经相继推出骨骼保健类品牌健力多和中草药品牌无限极，15 年全年健力多实现超过2 个亿的收入；佰悦科技专门运营互联网渠道的品牌销售，每日每加和健乐多已经上线，有望成为继健力多之后的大单品。净利润方面，公司15 年净利润6.35 亿元，同比增长26.44%，但未达6.62 亿元的股权激励行权标准。得益于去年的低基数，四季度净利润同比大幅增长112.20%。由于公司16Q1 加大品牌建设和推广力度，且新品牌、新项目前期处于投入阶段，公司预计净利润同比增长-5%-15%。

　　销售费用率大幅提高，净利率略有下滑：由于新品的陆续推出以及线上渠道的推广，公司工资、广告、经销商等费用投入增加，公司15 年的销售费用率达到27.30%，同比提高4 个百分点，总体期间费用率也从31.08%提高到34.45%，归属净利率同比下滑1.44%。单看四季度，公司期间费用率为57.98%，同比基本持续，而受益于投资收益的增加，公司的净利率达到10.46%，同比提高近3 个百分点。

　　一路向C，大健康布局持续推进：汤臣倍健“从单一产品提供商逐步升级为健康干预的综合解决方案提供商”的转型目标明确，用产品+服务形成的健康干预方案去为用户创造健康价值。从具有较强优势的实体产品和健康管理内容服务两方面出发形成健康干预方案，通过大平台嵌入，围绕健康干预的服务与价值挖掘，形成健康管理数据的沉淀，打造大健康产业的生态圈，是实现公司向健康干预综合解决方案提供商转型的有效途径。15 年以来以合生元、金达威为代表的国内企业纷纷加快保健品的海外并购步伐，作为目前国内膳食营养补充剂行业的龙头企业，汤臣倍健仍存在一定的外延并购预期。

　　保健品行业监管从严，汤臣倍健批文优势凸显：10 月1 日新版《食品安全法》正式确立了保健品的注册和备案制双轨并行制度，虽然原则上放低了行业进入门槛，但是通过“保健食品的标签、说明书不得涉及疾病预防、治疗功能”等一系列举措可以预见上市之后的保健品生产企业将会面临更严格的监管。汤臣倍健作为国内膳食营养补充剂的领先企业，批文优势明显，行业规则的出台有利于膳食营养补充剂行业的规范化和加速集中化。同时，新版《食品安全法》规定进口的保健食品应当是出口国(地区)主管部门准许上市销售的产品，将有效缓解进口保健品混乱的现状，为国产的保健品品牌提供更大的生存空间。

　　投资建议：16 年目标价40 元，维持“买入”评级。短期汤臣主品牌、佰嘉药业、佰悦网络科技三大业务布局对公司业绩形成了有效支撑；中长期公司积极布局大健康产业链，大力发展健康管理和移动医疗，海外并购预期强烈。公司管理团队激励充分，超级合伙人计划实现全体股东利益一致。第一期核心管理团队持股计划持仓均价为36.82 元，目前仍旧倒挂20%，全边际相对较高。我们预计2016-18 年公司的EPS 为1.05/1.27/1.57 元，16 年目标价40 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品质量问题；国内膳食营养补充剂监管政策变化；新品推广不达预期。