涨停王者：下周一大概率延续反弹 空空道人：大盘收官之战留一大隐患

　　随着年底的到来，又到了证券行业总结过去，展望未来的时刻，各大券商的策略会也开始密集举行。

　　尽管到目前，上证综指跌10%左右，中小板综指跌15%左右，创业板综指跌20%左右，但是，绝大部分券商均对来年展望乐观，除了他们总结的各种原因如经济回升、供给侧、PPP等等外，其实还有市场的表现，应该是大家都没有详说但一定是最重要的原因之一。因为若以低点计，中信29个行业中，超过80%的行业从最低点到高点，年内反弹幅度超过30%，家电、有色、建筑等几个行业超过50%。指数方面，上证综指25%左右，中小板综指涨幅20%左右，创业板涨幅10%不到。

　　不过，即使按照传统上将资产价格的历史表现外推，预期未来的价格趋势的这一惯常方法，得出了明年市场乐观的结论，在经过2015年的暴跌和2016年年初“熔断”打击后，面对明年美国及欧洲政治上的高度不确定性，专家们还是打了一些折扣，纷纷指出了未来市场面临的众多风险，甚至有券商笑称：股票市场其实目前仍身处黑天鹅湖边。

　　这种乐观中夹杂着谨慎的观点其实还是反映了市场的分歧与不安，当然也意味着整体上对股市是否结束大的下跌周期的迷惘。周一的市场产生了新的事证。网购行业热闹的双十二，却迎来了股市的“黑色星期一”，全天沪指跌2.5%，创业板指跌5.5%，破2000点，10年期国债期货创上市来最大日跌幅，股债双双跳水，以至于又产生一个新的股市段子：“双十二打折在股市”。事后市场为下跌总结“四大黑手”、“六大”、“八大”、“十二大原因”，却挡不住市场的茫然，仿佛茫然四顾，如北京的雾霾中，满天尽是天鹅，但不知那只是黑的。

　　因为如果我们仔细看这些所谓的原因：政治局会议、交易所新规、通胀预期回升、美债收益率攀升、IPO加速、中小创解禁、美国加息、保监加强监管等等，虽然全是利空，但基本都已经在预期内，并不是新出现的因素。即使是最新的保监会加强保险资金的监管，其实对市场的影响也并没有那么大，在一个理性市场中不至于引起如此大的反应，更不用说创业板领跌。

　　今年市场反弹，险资的增量资金可能是原因的一部分，但从全年日均5500亿左右的成交量看，险资直接入市带来的增量资金其实占成交金额的比例微乎其微，这种边际改善的力量并不足以主导市场的方向。甚至于，因其举牌股票在媒体炒作下，在吸引了众多投资者的眼球的同时，吸引的跟风资金可能力量更大，而这一部分资金则更大的可能是存量资金。所以，市场总体上的无方向感导致的羊群效应依然是市场调整的原因，而创业板出现加速下跌则是今年以来市场风格的延续：低估值的价值股表现强于成长股。

　　从风格上看，上一轮牛市显然是成长股占优，创业板从2012年低点到2015年高点大概涨幅在6倍左右，而沪深300仅为1.5倍左右。经过股灾及熔断后，显然成长股风格无法继续引领市场。无论是学术界实证研究与投资界的投资实践已经证明，不但在我国股票市场，即使在海外市场，都存在明显的风格轮动现象，即成长型股票和价值型股票轮番表现。

　　当然，不确定的是，成长股的上涨周期和价值股的上涨周期的长短。风格与收益之间表现出周期性波动，没有一种风格能够在所有时期长盛不衰，通常成长股的牛市后，价值股会有表现的空间，无论是相对收益还是绝对收益都会表现出明显的差异。

　　形成这种现象的原因，从行为金融与演化证券的角度看，由于投资者在理解经济及证券市场方面会存在持续的偏差，在现实中可能是由于投资者存在乐观与悲观的心态所致，并将其在不同的心态之间转换，在一个以个体投资者为为主导的市场中，就会导致符合相同投资风格的股票价格表现出过度联动等市场现象，表现为某些板块或行业过度上涨或者下跌，导致出现一种风格持续占优的市场特征。

　　由于市场并不会像有效市场假设那样最终趋向有效，而是由每个投资者自然选择过程不断驱动，而且市场主体根据市场动态环境动态选择和优化其投资策略的行为，使得市场出现各种不同的特征，进而维持市场的正常生态，只会出现扩张和收敛，而不至于崩溃。简单来说，就是市场的自然演化进程中，要让成长股和价值股投资者都要有赚钱的时间和空间，才能维持市场的正常生态，通过不断轮动，实现不同风格投资者的出清，而不至于让市场只存在一种投资风格、一种投资者。

　　因此，也可以说，市场大环境的较大变化，才导致投资者对信息反应演化出不同的结果。正是投资者这种适应行为促使他们选择最能够适应市场趋势的投资风格，从而引致市场出现了风格轮动。所以市场在发展过程中形成趋势、泡沫、反转等周期。由于我们的市场结构以个体投资者为主，使得我们的动量投资策略盛极一时，导致风格现象在我们国家的股票市场上表现得更加明显。

　　那么，我们从熔断后的市场表现看，市场风格明显转向了价值股。表现较好的板块包括家电、白酒、银行、煤炭、钢铁等传统价值股。尽管市场找到了一些基本面的解释，如新消费、供给收缩等，其实市场每次都会找到上涨的原因。与之伴随的是成长股市场的快速收敛，2015年6月股市高点时，中小板综指在100倍左右，创业板综指在150位左右（TTM），目前已经分别下降到50倍和60倍左右，这一次市场的收敛是通过市场的大幅下跌完成的。与之对相应的价值股的代表指数估值水平看，上证综指PE在15倍左右、沪深300在13倍左右，其中300金融在8倍，公用在15倍，可选在16倍，工业、消费在23倍。

　　从历史经验看，估值差还有继续收敛的空间。而如果考虑到更为宏大的市场环境，在推进国企改革和供给侧改革的大背景下，以险资举牌为标签的产融结合和产业整合已是大势所趋，产业资本和金融资本通过合法合规的途径，深度融合一、二级市场的“资本大时代”已经来临，这可能是未来一段时间引领A股市场核心变量，也可能构成风格转换的大背景。

　　而一个小的数据是，有统计表明，今年亏损20%以上，规模在10亿以上的公募基金，总规模达到2800亿，这个下跌幅度已经超过创业板综指的跌幅，分板块看，只有计算机、传媒和旅游下跌幅度超过20%，分别为35.57%、36.92%、28.18%（截至12月13日）。若创业板持续低迷，仅从交易结构的角度看，踩踏出现的概率值得考虑，这种市场的负反馈出现就很难简单地从基本面上得到解释。因为，即使是现在的2000点，相对2012年的底部还有超过2倍的涨幅，所以，创业板打折也是应有之义。

　　市场如冬去春来般轮回，坚守“市场唯一不变的是变化”，抓住当下，坚守价值；放眼未来，成长股的未来同样值得期待