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　　中石油报告披露油气改革思路 产业链股值得关注

　　中国石油天然气集团公司经济技术研究院26日发布的报告披露了酝酿中的我国油气体制改革思路。报告称，我国油气储运领域将按照网运分开的既定思路，逐步推动管道业务分离分立，在条件成熟的情况下成立独立的管网公司。

　　据新华社1月26日消息，中国石油经济技术研究院副院长钱兴坤称，2016年石油天然气体制改革总体方案即将出台，油气行业覆盖全产业链的“立体改革”将全面展开，改革将向进一步打破行政垄断、管住自然垄断、放开竞争环节的方向推进。各项改革将在试点基础上逐步推进，实施细则和配套政策的制定将是2016年的重头戏。

　　根据报告，在行业改革方面，油气上游勘探开发领域将围绕矿权制度推进改革，重点集中在提高矿权持有成本、加快矿权流转、建立储量交易市场、建立健全勘探开发监管体系等方面；油气流通领域继续放宽原油进口和成品油出口限制，更多企业将获得进口原油使用权和非国营贸易进口资质，各类主体成品油出口配额进一步增加；价格形成机制方面，成品油价格可能率先放开，天然气价格按照管住中间、放开两头的思路，严格管输费的管理，完善石油和天然气交易中心的功能，逐步推进油气价格由市场形成。

　　民生证券认为，油气改革、混合所有制改革是我国能源领域未来工作的重点，产业链相关个股将持续享受油改和混改的政策红利。上游油气改革推荐标的有：广汇能源，洲际油气，美都能源等。中游管输中立化受益标的有：上海石化、重庆燃气等。下游去产能，产业结构调整受益标的有：东华能源、卫星石化、鼎龙股份、安诺其等。(来源：证券时报网)

　　【个股研报】

　　美都能源：定增方案通过，招商证券股份有限公司能源转型再下一城

　　11 月 14 日公司公告其定增方案获审核通过， 募集 79 亿元投入美国油气区块建设和偿还贷款，转型再下一城。低油价下，页岩油受波及，但公司有能力微利运行并不断寻找时机并购。国内可关注公司切入油品贸易和仓储的可能。 按定增后股本摊薄计算 15-17 年 EPS 为 0.05、 0.11 和 0.22 元，给予“ 审慎推荐-A”评级。

　　中小房企生存空间受迫， 坚定转型能源公司传统业务主要包括房地产和贸易。在中小房企发展空间受到挤压的背景下，决心向海外能源方向转型。

　　大手笔定增，大股东加持，转型再下一城 2013 年公司定增募资 23.3 亿元投入收购 Woodbine 油田等事项； 2015 年公司再次大手笔定增 79 亿元投入海外油田资产并购，大股东认购近六成，显示强烈信心。

　　Woodbine 区块储量有挖潜空间，定增后能微利运行 Woodbine 区块位于Eagle Ford 页岩区， 2P 储量近 5000 万桶， 通过纵向挖潜储量或有扩大空间。高油价时期收购，资金成本大，桶均完全成本在 65 美元。通过定增偿还海外贷款年节省财务费用 3 亿元，盈亏平衡降至 45 美元/桶，能够微利运行。

　　Devon 区块战略储备性质浓重区块尚未实质性勘探，因毗邻 Woodbine 油田， 推测储量不低。 收购价仅 379 万美元，低油价下， 战略储备意图更明显。

　　Manti 并购看重技术团队 Manti 区块储量不及 Woodbine， 但平均收购价格较前者低 50%。原有团队的水平压裂技术能力突出，公司更为看重。

　　国内布局关注切入油品贸易和仓储的可能公司石油和化工贸易额占总营收近四成。海外布局油气资源后，技术和人才都具备，反哺国内可能性大。 拿下非国营贸易进口资质后，积极参与新疆油气区块招标， 布局动作频频。应关注公司切入油品贸易和仓储业务的可能。

　　风险提示： 国际油价长期低位徘徊；现有区块横向开发进程迟滞。(招商证券)

　　上海石化：做好原油加工车间，新机制提升业绩中枢

　　新的成品油价格调整机制出台：根据发改价格[2016]64号新的成品油价格调整机制，设定成品油价格调控下限、建立油价调控风险准备金、放开液化石油气出厂价格以及简化成品油调价操作方式四个方面。关键字是

　　40美元的地板价将令公司免受库存跌价冲击。下限水平定为每桶40美元地板价和建立油价调控风险准备金。40美元，即当国内成品油价格挂靠的国际市场原油价格低于每桶40美元时，国内成品油价格不再下调。而当国际市场油价高于每桶130美元时，汽、柴油最高零售价不提或少提。公司每年加工原油1500万吨，在途库存约180万吨，2015年10月国际油价从45美元快速下挫至30美元，季度库存损失每桶7.5美元，40美元地板价有助于免受存货跌价冲击。

　　油价调控风险准备金间接补偿油品升级加价。建立油价调控风险准备金，当国际市场原油价格低于40美元调控下限时，成品油价格未调金额全部纳入风险准备金，设立专项账户存储，经国家批准后使用，主要用于节能减排、提升油品质量及保障石油供应安全等方面，具体管理办法后期待定。我们判断公司可以间接获取一定的补偿，公司已经全部完成国五汽柴油升级改造，100%供应国五品质，受制于部分地区按国四出售和优质优价政策未全部到位，油品升级加价受益度低于50%，本次风险准备金有望给予补偿，从而提升原油加工利润。

　　逐步放开价格管制。本次改革传递出价格放开信号。未来成品油价格完全放开是改革必然趋势，国家发改委也明确“十三五”期间成品油价格将完全实现市场化，当前政策旨在逐步放松价格管制，为将来全面放开成品油价格积累经验。一旦市场化，公司处于成品油消费发达地区，利用物流运输半径优势，适当采取有力定价策略，必将继续改善公司盈利，年度业绩中枢从25亿提升至30亿。

　　维持“推荐”评级。预计公司15-17年EPS为0.20、0.31和0.34元，给予2016年20倍的市盈率，A股6. 2元，维持“推荐”评级。(国联证券)

　　重庆燃气：大幅受益于非居民气门站价下调

　　事件：

　　1、发改委出台天然气价格调整文件，从11 月20 日起降低非居民气用天然气门站价格0.7 元/立方米。

　　2、公司公告，拟在合江县投资建设LNG 加工厂及县内全部车船用LNG 加气站，首期投资3.46 亿元，包括LNG 加工厂1座，车用加气站1 座，船用加注泊位1 个，项目建成后可实现产值5.3 亿元，其他项目分期建设。

　　3、公司公告，拟在忠县投资4.8 亿元建设LNG 加工厂1 座及县内全部车船用LNG 加气站，预计建成后可实现产值3.3 亿元。

　　点评：

　　1、公司非居民气占比高，当前燃气分销毛利率偏低，非居民气门站价下调将提高公司购销价差，预计提升公司利润1-2 亿元。

　　公司为重庆地区燃气龙头，供气量占重庆城镇燃气销量67%，2014 年供气量26 亿立方米，但因销售气价格低，购销价差仅约0.5 元/立方米，导致销气毛利率仅5%，目前销气业务只能保持微利。公司盈利主要来自于安装业务。未来城市化可保持公司销气量和安装量稳健增长。

　　按照招股说明书的披露，14 年1-6 月，公司供气量中居民气占比40%，非居民气占比60%。假设未来公司基本维持此供气结构不变，公司2015 年计划供气量26 亿立方米(含代输中石化川维厂 3.3 亿立方米，公司只收取代输费)，其中非居民气约15.6 亿立方米。公司供除川维厂以外的商业、车用、工业等非居民用户气量约12 亿立方米。

　　本次非居民气门站价下调0.7 元/立方米，重庆市将采取顺价调整机制，销售价格将顺价下调，不需经过听证，但会征求各分销商意见，预计销售价格下调幅度将小于门站价格下调幅度，最终将会扩大销售气的购销价差。假设公司购销价差扩大0.1-0.2 元/立方米，将提高公司利润总额1.2-2.4 亿元，参照2014 年公司所得税比例，公司归母净利润预计提高1-2 亿元，相当于2014 年归母净利润的28%-56%。若考虑销售价格下降对下游销量的提升，公司利润将进一步增加。

　　2、LNG 加气站项目取得重要进展，展现公司资金实力和项目获取能力，未来更多项目落地值得期待。

　　公司在两县获取全部车船用加气站项目，并分别建设LNG 工厂，一方面可在建成后提升公司收入8.8 亿元，相当于公司2014 年收入的约15%，另一方面，公司在手现金一直维持在20 亿元左右，本次项目的获取展现了公司的资金实力，以及依靠地方国资背景和燃气运营经验所拥有的较强项目获取能力。同时公司已成立LNG 事业部，预计后续将有更多的项目落地。

　　目前重庆加气站项目购销价差约1.7 元/立方米，销售车用气毛利可达30%左右，具有较好的盈利水平，门站价下调后购销价差将进一步扩大。《重庆市主城区液化天然气布点规划》确定重庆主城共规划37 座LNG 加气站。公司在主城区已持续获批LNG 加气站项目。

　　在二股东华润燃气跨区域发展经验丰富的支持下，公司区外扩张值得期待。

　　3、依托气源优势，携手法国苏伊士公司发展分布式能源项目，已建成项目1 个，异地复制可期。

　　公司与具有先进能源技术和管理经验的法国GDF-苏伊士能源服务公司，合资成立重庆中法能源服务有限责任公司，投资建成弹子石CBD 冷热电供联供项目，获得重庆市示范项目奖励资金2000 万元。

　　我们认为，第一个CBD 项目的投产显示公司与苏伊士能源服务公司技术的成功融合，公司将以中法能源公司为平台，将冷热电联供模式快速复制到CBD 整个商圈，进而扩展到重庆市商业建筑、学校和医院等公共建筑，分布式能源将成为公司的又一利润增长点。近期，公司公告与重庆市涪陵区新城区管委会签订框架协议在涪陵区工业园建设分布式能源项目。

　　4、大股东推进页岩气开发，存在国企改革预期。

　　公司为大股东重庆能源集团旗下唯一上市平台，据重庆市政府网站报道，重庆市能源集团与美国自然资源集团签署合资合同，将成立合资公司，以全面加快推进黔江区块页岩气资源开发利用。大股东燃气业务的进展和国企改革预期值得关注。

　　5、上调至“买入”评级。因最终燃气销售价格下调幅度以物价局文件为主，盈利预测中，我们暂未考虑调价影响，预计公司2015-2017 年EPS0.27 元，0.32 元，0.38 元，对应PE 53倍，44 倍，37 倍。若考虑调价提高购销价差0.1-0.2 元/立方米，增厚业绩，预计对应2016 年PE 29-35 倍。同时，我们看好公司布局新项目提升业绩，受益于燃气价改和国企改革，以及中新合作项目对重庆板块估值的提升，且公司流通市值仅22 亿元。考虑到本次调价将大幅提升公司业绩，将公司评级上调至“买入”。

　　6、风险提示：重庆燃气消费增长不及预期；政府定价存在风险；项目实施具有不确定性。(国海证券)

　　鼎龙股份：碳粉市场拓展空间大，O2O图文快印和CMP耗材后市可期

　　事件：近期我们对公司进行了调研，就公司主营业务的细节以及未来战略发展等情况与管理人员进行了沟通交流。

　　化学粉替代物理粉是趋势，公司碳粉销量增加确定性大。由于原装粉厂商不会再推出物理粉新机器，化学粉今后将逐步占领物理粉市场，物理粉存量非常大，给化学粉提供了非常可观的替代空间。打印复印耗材市场的另一个趋势是彩色粉替代黑白粉。公司作为国内兼容彩色化学碳粉最大的厂商，将会明显受益于化学粉替代物理粉、彩色粉替代黑白粉的进程。公司彩粉二期建设完成，正在调试。彩粉二期明年投产后，公司碳粉的产能将从1500 吨增加到2000 吨。公司碳粉产量将从900-1000 吨扩产到1200-1300 吨。2016 年，公司碳粉销量的增加将会给公司业绩的增长做出主要贡献。

　　O2O 图文快印项目思路明确，将逐渐贡献利润。在O2O 数字图文快印和云打印领域，公司尝试打造“互联网+中心工厂+窗口店”的商业模式。随着公司增资山东世纪开元彩扩摄影有限公司并持有20%股权，该商业模式得到了进一步确定。在互联网图文快印行业，世纪开元为行业第一，建立了完善的“互联网+中心工厂”的模式，近两年来订单量以80%-100%的速度在增长。公司会考虑未来对世纪开元剩余80%股份持续进行整合，还会在全国各个重点区域布局与世纪开元类似的“中心工厂”。公司将利用自身碳粉的优势，与更多互联网快印平台和重点线下窗口店开展合作，深入整合图文快印复印行业。我国印刷品行业有一万亿的市场空间，图文快印发展了近十年，市场规模从零迅速发展到了一千五百亿，未来图文快印将会逐步替代传统印刷。公司O2O 图文快印项目的开展，与打印复印耗材全产业链形成了良好的互动，预计明年开始将逐步给公司贡献利润。

　　CMP 抛光垫明年年中投产，公司进入更高壁垒行业。 公司CMP 抛光垫预计在2016 年6 月底开始投产，一期投产十万片，公司抛光垫一期的投入为一个亿左右。目前，CMP 项目所需厂房已经封顶，材料中试已经完成，预计2017 年CMP 项目能开始给公司贡献利润。CMP 抛光垫行业为寡头垄断，大部分市场被陶氏化学占领，另外，卡博特和3M也是抛光垫的生产商。CMP 抛光垫是半导体行业中的重要耗材，从研发到产出的时间跨度较长，但毛利率很高。根据公司发布的半导体材料产业化项目的可行性研究报告，十万片抛光垫投产后，会给公司增加税后利润将近一亿元。

　　估值与评级。公司是国内兼容彩色化学碳粉的绝对龙头，受益于化学粉对物理粉的替代以及彩粉对黑白粉的替代，碳粉销售增长潜力很大，能给公司收益带来持续保证；O2O 图文快印和云打印项目需要整合大量资源，但通过对打印复印行业的整合，能够与碳粉销量的增长相互促进；CMP 耗材项目从开始研发到贡献利润所需时间较长，但技术壁垒高，CMP 抛光垫达产后能实现对进口产品的替代。公司作为细分行业龙头，投入的都是技术门槛较高的项目，同时又通过有针对性的整合行业，提升了公司影响力并保证了利润的增长。不考虑公司近期对标的企业的收购，我们预测公司2015~2017 年EPS 分别为0.37元、0.47 元、0.72 元，对应最新收盘价(24.66 元)市盈率分别为67X、52X 和34X，给予“买入”评级。

　　风险提示。碳粉销售放量速率没有达到较高预期；O2O 图文快印项目毛利率较低；CMP 耗材短期难以贡献利润。(太平洋)