类别：公司研究 机构：群益证券（香港）有限公司 研究员：华巍 日期：2016-01-22
结论与建议:
公司今日公布15年业绩预报，15年实现营业利润128.17亿元（YOY-5.40%），利润总额148.50亿元（YOY-3.61%），归属于上市公司股东的净利润114.48亿元（YOY-3.23%）。业绩出现下滑主要受15年长江来水偏枯，公司发电量减少影响。
在考虑川云公司在2016年幷表带来的业绩增厚和股本摊薄的情况下，我们预计公司2015-2017净利润114.48（YOY-3.23%）、193.21亿元（YOY+68.77%）、198.12亿元（YOY+2.54%），EPS0.694、0.878、0.901，当前A股价对应2015-2017年PE为18X、14X、14X，维持“买入”的投资建议。
15年长江来水偏枯，发电量下降:截止15年12月31日，长江上游来水量3776.69亿立方米，较去年同期偏枯13.78%，公司15年度发电量1049.79亿千瓦时，同比减少9.98%。分电站来看，三峡电站完成发电量870.07亿千瓦时，同比减少11.95%；葛洲坝(行情600068,买入)电站完成发电量179.72亿千瓦时，同比增加0.99%。
收购川云公司100%股权，幷募集配套资金241亿元:公司拟以12.08元/股发行35亿股，另外支付现金374亿元，合计出资797亿元收购川云公司100%股权，同时承接川云公司原有债务合计1297亿元。另外，公司将非公开发行20亿股票募集不超过241亿元配套资金。标的资产的评估结果目前已经由国务院国有资产监督管理委员会备案。
收购完成后，装机规模增厚73.58%:川云公司资产为溪洛渡、向家坝水电站，溪洛渡水电站18台总装机容量为1260万千瓦，向家坝8台总装机容量为600万千瓦，本次交易将增厚公司总装机容量73.58%。川云公司核定全年发电量为878亿千瓦时，相对于公司2014年发电量1166亿千瓦时增加约75.30%，装机规模及发电量显著提升。溪洛渡、向家坝自2014年6月和7月投产，2014年营业收入228.30亿元，净利润为73.31亿元，净利润率为32%。
推出高分红方案:公司计划推出高比例分红方案，如本次交易成功实施，公司拟修改《公司章程》，约定对2016年至2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红；对2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红，未来股息率将有不错表现。
受益售电侧改革:售电侧改革正逐步在全国范围内扩展，电力市场将逐步进入市场化，水电的相较于火电低成本和清洁优势将得到体现，此前上市公司已经提前布局地方能源平台，为进入售电市场做好准备。大股东此次大规模将旗下优质资产注入上市平台，进一步提升公司的发电效率，增强盈利能力。
盈利预测:本次交易完成后，本公司将实现“溪洛渡-向家坝-三峡-葛洲坝”四级电站联合调度，提升整体发电效益，但流域来水的不确定性可能对公司经营效益造成一定的影响。在考虑川云公司在2016年幷表带来的业绩增厚和股本摊薄的情况下，我们预计公司2015-2017净利润114.48（YOY-3.23%）、193.21亿元（YOY+68.77%）、198.12亿元（YOY+2.54%），EPS0.694、0.878、0.901，当前A股价对应2015-2017年PE为18X、14X、14X，维持“买入”的投资建议。
