类别：公司研究 机构：国金证券(行情600109,买入)股份有限公司 研究员：李涛，李敬雷 日期：2016-01-21

　　事件

　　公司公告收到药监局颁发的临床试验批件，分别为门冬胰岛素50注射液（规格:10ml:1000单位35mg，3ml:300单位10.5mg），门冬胰岛素30注射液（规格:10ml:1000单位35mg，3ml:300单位10.5mg）。

　　点评

　　类似物规格进一步丰富。公司研发产品梯队中，类似物产品是核心。现有的四个胰岛素类似物:甘精、地特、门冬、赖脯，公司都在研发序列当中。其中，甘精胰岛素于2014年6月份获得临床批件，我们预计现在临床试验已经接近尾声；门冬胰岛素于2015年1月份获得临床批件，我们预计三期临床进行过半；地特、赖脯在等待临床批件的过程中。门冬胰岛素50及30类似于普通胰岛素的预混50及30，以门冬30为例，其成分为30%的门冬胰岛素和70%精蛋白门冬胰岛素。预混门冬的优势在于可溶性门冬胰岛素可以控制餐时血糖，精蛋白门冬胰岛素的缓释又可以较好控制餐后的血糖水平，可以减少注射次数和使用胰岛素的种类。在诺和诺德的门冬销售收入中，预混的门冬大概占到1/3份额（见图表1），由于诺和在中国区主推预混的理念，因此在中国区的销售中，预混的门冬销量远远大于普通门冬（见图表2），我们估计2015年诺和的预混门冬在国内销售25亿左右。我们预计东宝预混门冬胰岛素的几个规格，从临床试验到获批，大概需要2年多时间，预计能够在2018年底或2019年上市。

　　类似物市场前景看好。胰岛素类似物系列因其使用方便，目前发展迅速。我们估算全球胰岛素市场中70%以上是类似物，国内现在类似物市场规模和普通胰岛素已经相差无几，而且类似物仍处在一个快速增长的时期。预计东宝的甘精胰岛素能够在今年年底或2017年上半年获批，门冬胰岛素能够在2017年上半年获批。2017年获批后会进行市场导入，2018年产生明显的收入拉动。我们看好东宝在类似物方面的销售潜力，认为公司在类似物上的销售“可上可下”。在一线城市，公司在长期的品牌战略中已经积累了很好的品牌认可度，在对基层医生的培训过程中，借助的都是当地最好的三甲医院资源，因此在一线城市的医院和医生中公司有强大的品牌影响力，所以我们认为产品能够在一线城市产生良好的销售。公司现在在二三线及基层，已经具备了很好的卡位优势，当自己的三代产品上市后，会优选那些经济发达的区域或者个人，主动进行产品的升级替代。因此我们认为东宝的类似物未来既能够销售到一线市场，也能够在其他区域对二代产品进行替代。此外、互联网平台的建设将进一步提高公司的品牌影响力，公司致力于做“糖尿病整体解决方案提供者”，平台建设会进一步促进公司产品的销售。

　　产品+渠道+互联网平台，公司投资价值极为突出。公司不断完善产品线，同时也在不断完善渠道，互联网慢病平台就是公司未来的战略核心。公司的互联网慢病平台将借助医生资源实现患者导入和病人管理，依托最佳的血糖仪产品实现数据采集和疾病管理，通过医患互动等增强活跃度，通过系列产品增强粘性。我们认为公司的产品、渠道、平台三者相辅相成，互相促进，做成后将进一步拉开与竞争对手差距，构筑更高的竞争壁垒。

　　盈利预测

　　我们维持此前的盈利预测，预计公司2015-2017年每股收益分别为:0.43、0.56、0.78元。

　　投资建议

　　我们预计公司2016年公司净利润增长40%（不考虑2015年出售通葡股份(行情600365,买入)的利润贡献），公司产业竞争优势显著，互联网平台会贡献新的增长并能提高公司估值，给予“买入”评级，目标价40元，对应2015-2017年动态市盈率分别为93倍、71倍、51倍。

　　风险提示

　　慢病管理平台不达预期等