15H1公司实现收入49亿元，低于预期；实现归母净利润8.6亿元，但其中公允价值变动贡献税前11.7亿元收益，扣除后为主营业务亏损。由于公司结算速度和14-15年销售额低于预期，我们认为之前盈利预测过于乐观，将15-17年结算面积

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　　8%/19%/56%，结算收入相应调整为205/225/130亿元，降低8%/20%/56%，17年下调较多的原因为14年仅实现销售额130亿元，这些项目基本将在17年结算。销售额同比下滑43%，主要因商业地产销售大幅下滑68%所致

　　15H1公司实现销售额63亿元，下滑43%。其中商业销售额约25亿元，同比下滑68%，住宅销售额约38亿元，同比增长19%。由于商业项目推盘晚于预期，我们将商业地产全年销售额预期值自160亿下调至135亿元，维持住宅全年65亿元预测值，我们将15年全年销售额预期值自225亿元调低为200亿。 补充一线城市土地储备，16年业绩增长有保障

　　公司前8月拿地权益金额达106亿元，在龙头地产公司中拿地表现积极，新拿土地均位于北京、上海。我们判断16年房地产行业供给压力将小于15年，此时公司大量拿地将在16年拥有更多的可开发及可售资源，16年业绩应有保障。 估值：下调目标价至9.0元，维持中性评级

　　我们将15-17年EPS预测由1.07/1.30/1.33元下调为1.01/1.07/0.77元，目前股价对应16年PE7.9倍，过去5年PE均值为7.7倍，10年PE均值为14.9倍，目前瑞银覆盖A股地产公司16年加权PE7.9倍。前目标价14.10元基于16EPS1.3元10.8倍PE得出，鉴于结算和销售进度低于预期，我们将目标价对应估值下调，基于16EPS1.07元和8.5倍PE下调目标价至9.0元，该目标价对应扣除公允价值变动收益后16EPS0.86元和10.5倍PE。因为公司一线城市土地资源充足，15年拿地积极且均在一线城市核心地段，维持中性评级。