电力十万亿市场生态重构。电改打破了电力行业的封闭体系，还原了电力的商品属性， 在互联网+无孔不入的今天，能源互联网+浪潮已经到来。电力市场的规模极大，仅发电的市场就达3 万亿，输配售电的市场也有3 万亿，再加上电源投资、电网投资的规模，整个市场接近10 万亿，在制度改革的推进下，市场生态有望重构。电改其实主要变化是放开售电，靠近电力用户侧的价值(支付、运维、节能、售电)得以挖掘，布局清晰的企业将首先建立流量入口，积累大数据。

　　智光电气精准卡位电气智能化。智光电气是立足于广东的能源产品和服务提供商。已形成基于工业电气节能增效整体解决方案、发电厂节能增效解决方案、余热余压余汽发电利用解决方案的3 大核心业务。公司节能业务将受益未来十年行业平均每年30%的增速，实现快速增长。

　　利用电改契机重构公司体制，创新商业模式。利用电改的契机大量从电网体制内招募人才，通过股权的方式进行利益捆绑，公司体制发生重构。运维服务黏住客户，增值服务实现变现。通过新成立的公司运维大量工商业客户，解决痛点，创造粘性，之后通过节能、售电、供应链金融等其他增值服务实现价值变现。公司已经在广州番禺、南沙等地率先试验商业模式，当前已经开始快速复制到其他地区。

　　大股东认购三年期定增和员工持股计划彰显信心。公司收购岭南电缆公司股权，将与现有业务产生良好的协同效应。员工持股计划的实行有利于绑定公司关键人员与公司利益，增强公司凝聚力。

　　盈利预测与评级。公司处在南网这一电改的浪潮之巅，对电力系统非常熟悉，充分利用了电改导致的人才流动重构公司体制，先圈住客户后通过增值服务变现，商业模式清晰，异地扩展快速，价值被低估。我们预测公司2015 年-2017年EPS 为0.37 元、0.58 元、0.82 元，参考可比公司，按照2016 年65 倍PE，对应目标价37.70 元，首次给予“买入”评级。

　　不确定性因素。(1)电改推进受阻；(2)公司线下扩张推进受阻。

　　其他机构研究

　　齐鲁证券：智光电气买入评级

　　智光电气与南方电网在能源综合利用领域开展二度合作：广州智光电气股份有限公司的控股子公司广州智光节能有限公司及南方电网综合能源有限公司于2015 年6 月23 日在广州签署了《发起人协议书》，双方拟以自有资金共同出资6800 万元，设立南电能源综合利用股份有限公司。其中，广州智光节能有限公司以现金3332 万元出资，认购3332 万股，占南电能源股份总数的49%；南方电网综合能源有限公司以现金3468 万元出资，认购3468 万股，占南电能源股份总数的51%。此次合作是双方继2013 年投资成立贵州南能智光综合能源有限公司后的第二次携手，目的在于以广东、广西、云南、贵州和海南五省的余热利用项目、生物质发电项目等能源综合利用业务为基础，开展能源服务项目的经营活动，增加清洁能源供应，减少环境污染。

　　南方电网综合能源有限公司实力雄厚，背靠南网享有营销、客户、技术和品牌四大优势。南方电网综合能源有限公司是南方电网的控股子公司，成立于2010 年，主营节能服务、能源综合利用、新能源开发、分布式能源、电动车充换电等五大业务，依托南网的各种资源优势，在项目的投资、建设、运营各方面具有强大的市场竞争力；下设云南、贵州、广西、广州、佛山、珠海、深圳等综合能源业务子公司，覆盖面积十分广阔；商业模式涵盖BT 分期支付模式、EMC 合同能源管理模式和节能改造工程模式等。2014 年南方电网综合能源有限公司以55 万吨标准煤的节能能量排名中国第二名(智光节能以42 万吨排名第五).

　　智光节能在综合节能服务领域中持续提升品牌影响力。广州智光节能有限公司为智光电气的控股子公司，成立于2010 年，并于同年被授予我国首个“节能服务产业示范基地”。智光节能抓住节能服务的黄金发展时期，在发电厂节能增效、工业电气节能增效和工业余热余压发电利用三大核心优势业务中优势明显。14 年营业收入1.34 亿元，实现利润0.37 亿元，分别增长73.4%和85.4%。

　　强强联合成立南电能源，优势互补合作全面升级。13 年智光节能和南方综合能源以49%和51%的出资比例投资900 万元成立贵州南能智光综合能源有限公司，主要从事余热发电、合同能源管理服务和新能源开发，14 年双方进行同比例增资，贵州南能智光注册资本增至5700 万元，显示了双方对于合作的满意态度，目前贵州南能智光实施的贵州毕节江天水泥余热发电项目、中电投绥阳化工余热发电项目已进入效益分享期，另有黎平华新建材余热发电和永富贵余热发电项目将于本年度投入建设并实现运营。本次成立的南电能源综合利用股份有限公司无论是从地域覆盖上，还是从业务开展范围上都要比贵州南能智光更全面，南方电网看中智光节能在余热发电和新能源领域的行业优势，依托自身的客户资源，强强联合开展更广泛的合作。

　　投资建议：预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.35 元、0.60 元和0.87，业绩增速分别为120.8%、73.0%、和45.0%，对应PE 分别为96.9 倍、56.5 倍和39.0 倍。预计2015-2017 年公司将迎来节能服务新项目投产与用电服务托管业务扩张的高峰，考虑到公司的成长性，维持公司“买入”的投资评级，目标价为55 元，对应于2016 年90 倍PE.

　　风险提示：节能服务新项目投产进度不达预期；用电托管服务推广不达预期。