为表决权补签协议

　　钜盛华对深交所的回复函让外界知道了“宝能系”将万科A第一大股东收入囊中的钱是从哪儿来的。回复函显示，截至2015年12月4日，钜盛华通过7个资管计划共计买入万科占比4.97%的股份，再加上此前钜盛华及其一致行动人前海人寿两次举牌获取的15.04%股权，“宝能系”占万科现在总股本的20.008%，一举夺下万科第一大股东的位置。

　　股份到手后，对于“宝能系”是否可实际支配通过这7个资管计划获得的4.97%部分的表决权也是这次深交所问询的重点之一。根据钜盛华的回复，自然是通过签订补充协议全权掌握这部分表决权。不过，如果细心观察签约时间，可以发现其中有三个资管计划的补充协议是在钜盛华收到深交所关注函之后再补签的。

　　从时间点上来看，资管计划合同的签订时间集中在11月底，钜盛华称在12月10日收到了深交所的关注函，而在这之后的12月14日与12月15日，钜盛华又补签了西部利得金裕1号、西部利得宝禄1号和泰信价值1号三个资管计划的补充协议，协议内容自然是关于万科表决权的。

　　以泰信价值1号为例，在先前签订的补充协议中载明，在资产管理计划存续期内，如召开股东大会，管理人“有权参照”普通级委托人（即钜盛华）对表决事项的建议出具指令，并代表资产管理计划在不违反法律法规、部门规章、《资产管理合同》及其他规范性文件的前提下参照普通级委托人的建议行使表决权。而在补签的补充协议中，这个“有权参照”换成了更为具有确定性的“应当按照”。

　　这一举动被外界解读为“宝能系”对万科表决权的强势，同时也让外界对“宝能系”之于万科的下一步动作充满好奇。

　　“既然放弃了股权，作为一家上市公司，谁想成为或实际成为万科的大股东，就不是管理层能左右的。”在万科第一大股东易主后，万科董事长王石在微博上感慨。

　　“对于万科来说，对‘宝能系’的不断增持可能会感到‘郁闷’的一个原因也是‘宝能系’这几个月的‘进攻’打乱了‘万科合伙人’对于万科股权稳步增持的步伐。”一名保险公司投资负责人对《第一财经日报》表示。

　　去年5月底，万科的事业合伙人持股计划启动，所有参与其中的“事业合伙人”均签署了承诺书，将其在经济利润奖金集体奖金账户中的全部权益，委托给深圳盈安财务顾问企业（有限合伙）进行投资管理，包括引入融资杠杆进行投资。盈安合伙代表所有万科事业合伙人屡屡增持万科股票。截至今年1月27日，共持有万科A股股份4.94亿股，占其总股本的4.48%，目前有超过2500个骨干员工参与其中。而根据之前媒体报道，万科高管和事业合伙人最终的持股总比例有望达到10%。

　　跌至15.7元附近开始触及平仓线

　　回复函显示，钜盛华11月底至12月初取得万科4.97%股份所支付的资金总额为96.52亿元，这笔钱对截至10月底流动资产196.6亿元、货币资金仅有22.26亿元的钜盛华来说，显然不是笔小数目。因此，加杠杆几成必然。

　　在这7个分级资管计划中，钜盛华为所有计划的劣后级委托人/普通级委托人/进取级委托人，出资额总计为32.17亿元，而优先级委托人出资共计64.34亿元，也就是说钜盛华用了1∶2的杠杆水平来购买万科4.97%的股份。

　　“1∶2的杠杆水平在目前的资本市场上是正常的水平，运用资管计划加杠杆这种形式目前也是合规的。况且万科自己的事业合伙人持股也使用了杠杆。”上述投资负责人表示。

　　不过，此次回复函中并没有透露优先级委托人的身份和性质，但据市场人士表示，优先级委托人通常都是银行、保险这些成本较低的资金来源。

　　而和1∶2的杠杆水平相对应的就是相对不低的平仓线。回复函信息显示，7个资管计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线，资产管理计划份额净值低于或等于平仓线时公司需按照管理人要求及时追加保障金。

　　“这就意味着如果万科股价跌至资管计划平均成本的20%，就将触及平仓线。”上述投资负责人称。

　　本报根据披露的最近半年钜盛华及前海人寿的万科买入情况来粗略推算，所有“宝能系”持有的万科20.008%股份平均成本在15元左右，而此次7个资管计划的购买简单平均价格在16.3~19.6元之间，其中购买均价最高的西部利得宝禄1号为19.6元左右，即下跌至15.7元左右将触及该产品平仓线。

　　截至16日收盘，万科A报收20.19元，较前一交易日下跌4.22%。

　　不过在上述投资负责人看来，万科是个不错的投资标的。他分析称:“对于‘宝能系’来说，有不少方法可以维持万科股价不触及平仓线，而‘宝能系’用点杠杆花点钱就成为国内最大房地产企业之一的第一大股东，和买地相比流动性又好很多。”

　　尽管如此，包括“宝能系”旗下前海人寿在内的几家险企疯狂举牌的行动还是引发了不少对于股票下跌造成利差损失的风险；来自短期万能险的资金投资长期股权的期限错配风险、流动性风险的担忧。

　　近日，保监会似乎也坐不住了，于12月11日下发《保险机构内部审计工作规范》、《关于加强保险公司资产配置审慎性监管有关事项的通知》，提示新形势下保险公司资产负债错配风险和流动性风险。12月15日再发《保险资金运用内部控制指引》（下称《指引》）及应用指引，对保险资金的整体运用加以规范和引导，以提升全行业保险资金内控和风控水平，促进合规经营稳健投资，预防资产配置风险，防止内幕交易和利益输送等问题出现。

　　“就《指引》本身的代表性来说，在市场化改革的大背景中，它对保险公司起到的是‘扶苗助长’的作用而非‘揠苗助长’。在符合规定的情况下，举牌、收购等资本运作助力成长的方式无可厚非，《指引》只是针对不规范的利益输送内幕交易等违规问题进行规定。”华泰证券(行情601688,买入)研究报告表示。