整体上市，巨轮整装待航：控股股东招商局蛇口作为新上市主体，拟发行A股股份吸收合并招商地产，合并后总股本规模不超过80.37 亿股，总市值不超过1897 亿元。整合后，存续公司将实现园区开发与运营、社区开发与运营、邮轮产业建设与运营三大业务体系， 业务形态更为丰富。

　　园区开发与运营：依托前海蛇口自贸区红利，全面锻造园区运营能力，并且将利用自身具备的独特综合资源整合能力积极地向蛇口区外的地区复制和推广，加快公司园区开发业务的规模增长。

　　邮轮产业建设与运营：立足太子湾，背靠招商局集团强大的货运码头资源，加快邮轮码头的全国化布局，并以太子湾邮轮母港为核心，借助与国际邮轮巨头的战略合作，打造邮轮运营的完整产业链。

　　社区开发与运营：优质土地资源储备丰富，集团土地注入后地产开发价值亟待绽放；积极布局养老健康地产，适时与国际一流的健康产业运营商合作，抓住老龄化社会到来的市场机会，在健康地产领域实践探索创新业务模式。

　　“大招商+大协同”战略下产业间互动加速：综合实力强大的招商局集团存在对现有资源整合与优化的动力，旗下各类资源的盘活利用将有利于招商局蛇口控股对内实现资源互补，对外构建独特的竞争优势，未来“产融网城”的多业态互动将促进招商局蛇口控股实现跨越式发展。

　　估值分析：我们估算合并后的招商局蛇口控股NAV 值为2588.5 亿元，按配套融资后总股本80.37 亿股计算，折合招商局蛇口控股每股RNAV 为32.2元，对应招商地产A 股股价为51.5 元/股，我们给予其30%折价，则对应招商地产每股合理价格为36.1 元/股，目前折让17%，给予“买入”评级。

　　风险提示：1）整合方案通过存在不确定性；2）相关土地权属关系不确定；3）募集资金进度不达预期；4）房地产销售利润大幅下降等