张力

　　凭借通道业务疾行的券商、基金及其子公司的资管业务，规模迅速扩张的同时也开始释放风险因子。8月份证监会组织的资管专项检查结果出炉，华泰、中信等6家券商的资管业务出现违规问题。

　　监管层在9月12日于郑州召开的证券公司、基金管理公司及其子公司“资产管理业务座谈会”通报了上述问题。监管层在会上表示，今年全年要核查全部的券商、基金等的资管业务，对业务违规将从严处理，以后有些资管业务违规或会直接暂停新增资管业务一年。

　　券商、基金及其子公司资管业务的粗放式发展期或将宣告结束。业务监管层层加码的同时，监管层亦祭出放松管制的规范文件。在上述会议上，证监会下发了《证券期货经营机构资产管理业务管理办法（征求意见稿）》（以下简称“管理办法”），基金业协会下发了《关于规范证券公司、基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称“通知”）。管理办法将证券期货经营机构开展资管业务统一了业务规则，对券商资管投资范围及期货资管业务等进行一定程度的松绑。

　　分管资管业务的浙商证券副总裁李雪峰向经济观察报表示：“会议的总体要求是受人之托诚信要提高，代人理财要专业也得提高，通道业务占比超过90%，专业本身没上去，又出了这么多事，现在受人之托的诚信也出了问题，会议的基调是加强监管、放松管制、推动创新，加强监管现在要放在第一位。”

　　监管加码

　　近年，资管行业呈现爆发式增长，野蛮扩张成分中，尤以通道业务贡献为主。来自证监会和证券业协会的数据显示，券商资管规模2011年底仅为2818.68亿元，2012年第三季度末增至9295.96亿元，年底就跃升至1.89万亿元；2013年年末，券商资管规模冲上5.2万亿。截至今年7月底，证券公司资管规模已经达到7万亿元，加上基金公司专户规模9224亿元和基金子公司专户规模2.29万亿元，证券公司、基金及其子公司经营资管业务总规模已经达到10.2万亿元。

　　中国证监会主席助理张育军在上述会议上指出，近年来，证券公司、基金管理公司及其子公司的资产管理业务快速发展，已成为其一项重要业务。当前资产管理业务的投资范围大大拓宽，业务特点、风险形式发生相应变化，风险违规事件不断发生。

　　今年8月份，证监会组织相关证监局、基金业协会对6家证券公司、8家基金子公司的资产管理业务进行了专项现场检查。

　　万家共赢资产管理有限公司、金元百利资产管理有限公司、深圳华宸未来资产管理有限公司3家基金子公司，因存在委托不具有基金销售资格机构销售资产管理产品、进行有失公允的关联交易、重要信息未及时向投资人披露等违规行为，证监会对其采取责令整改、暂不受理公司业务备案的监管措施，同时暂停管理失责的母公司的业务申请，并对母子公司的相关责任人员采取了认定不适当人选、出示警示函等监管措施。

　　但在8月29日的通报中，对涉及“对分级资产管理产品涉嫌利益输送、内幕交易等违法行为”，证监会并未点名。

　　9月12日，证监会通报，华泰、中信等6家券商的资管业务出现违规问题，其中，中信证券(600030,股吧)资管涉嫌内幕交易，华泰证券(601688,股吧)则涉嫌利益输送，相关人员或将面临刑事处罚。

　　“定向资管扩大投资范围以后，什么东西都往里边装，其中往往容易发生一些利益输送之类的问题。”东部一家大型上市券商资管子公司董事长说。

　　4月底，证监会发布了《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》，为防范基金子公司的潜在风险，提出基金子公司不得开展资金池业务、停止一对多通道业务、完善激励约束机制、防范内幕交易和利益输送、产品报备等多项要求。基金子公司制度红利由此消失，监管标准也逐步与信托公司趋同。

　　随后的8月份，证监会又下发了《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》，并要求证券期货机构设立独立的子公司开展“非标”业务，未设立子公司的券商“非标”业务或由此中断。

　　事实上，在主动管理的券商集合计划中，利益输送、职务侵占的行为亦层出不穷，据经济观察报获悉，华创证券固定收益部总经理杨某某不久前以涉嫌职务侵占罪被贵州公安厅刑拘。

　　杨某某同时掌管自营和资管的固定收益业务，其涉嫌通过华创证券的自营盘对资管盘交易进行利益输送，而杨某某本人则认购了资管盘的劣后级。而这也正是监管在检查中发展的突出问题。

　　对此，前述办法以列举的形式规定了资管计划的禁止行为，包括：违规将资产管理计划资产用于资金拆借、贷款、抵押融资或者对外担保等用途；将资产管理计划资产用于可能承担无限责任的投资；以转移资产管理账户收益或者亏损为目的，在自营账户、公募证券投资基金账户与资产管理账户之间或者不同的资产管理账户之间进行买卖，损害资产委托人的利益。

　　前述通知亦要求，严禁资产管理机构利用分级资产管理计划进行利益输送；劣后级份额由本公司员工或关联方认购的，应在投资说明书及资产管理合同中充分披露。

　　同时，从业人员不得有以下行为：不公平地对待其管理的不同资产管理计划财产；利用资产管理计划财产或者职务之便，为本人或者投资者以外的人牟取利益，进行利益输送；侵占、挪用资产管理计划财产；泄露因职务便利获取的未公开信息，利用该信息从事或者明示、暗示他人从事相关的交易活动；从事损害资产管理计划财产和投资者利益的投资活动；玩忽职守，不按照规定履行职责；从事内幕交易、操纵交易价格及其他不正当交易活动等。

　　证监会主席助理张育军亦在当天的会议上亦抛出了“不得有非公平交易、利益输送、老鼠仓等损害客户利益的行为”等资管业务“八条底线”。

　　转向

　　在加强监管的同时，放松管制亦同步进行。

　　值得一提的是，根据管理办法，证券公司集合计划投资范围增加了非上市公司股权、债权及其他财产权利，从而实现了与基金子公司和信托公司资管业务的平权。

　　现行规则规定，证券公司集合计划投资范围局限于股票、债券等常规投资品种，与集合资金信托计划、基金子公司特定客户资产管理计划等的投资范围相比处于明显劣势，尚不能直接投资非上市股权、债权等。

　　证监会认为，经过多年的规范发展，证券公司已经建立了较为完备的内部管理和风险控制制度，资本实力和合规经营意识均明显增强，有能力防范和控制相关业务风险，有必要放宽证券公司资管业务的投资范围。“集合资管要做主动管理的融资业务原来要借道的信托和基金子公司，这就消除了监管套利，同时也降低了融资人成本。”李雪峰说。

　　在券商资管回归主动管理的大趋势下，前述券商资管子公司董事长认为，最重要的是扩大了券商主动管理的内涵，“原来我们主动管理都是针对场内的品种像股票、债券，现在主动管理可以直接对接非标了。”

　　根据Wind数据，截至9月19日，券商集合资管目前的净值合计为3938亿元。

　　在一位券商资管投资经理看来，主动管理的融资类业务未来不会成为主流，“做非标只是解决生存问题，不属于传统意义上的资产管理，整个行业都是以做非标为主，资管就偏离方向了，券商资管要发展起来，还是要靠培育壮大资本市场。”“但目前资本市场不好，也做不起来，投资者对你也没有信任，券商资管本身产品就非常有限，且属于私募性质，又投资股票债券，投资者直接买公募基金不很好吗？主动管理现在大家都是在忽悠，大资管好像啥都能做，其实真正能做的东西不多。”前述券商资管子公司董事长坦言，“对券商放开公募基金牌照的节奏也慢了一些。”

　　但在李雪峰看来，券商资管回归资本市场的主动管理是大势所趋，尤其是资源匮乏的二线券商，“大券商有资源，即便没特色也没关系，排名也掉不下来。如果本身先天不足的话，就更加要注重培育特色，浙商资管就要做具有主动管理特色的选股型资管机构。”

　　另一个券商资管向主动管理转型的大方向——资产证券化，在受访的业内人士看来，目前处于无法起步的境地。“最主要的是成本问题，资产证券化的成本要比银行高，符合要求的企业都能拿到银行贷款，不会用他的现金流来进行融资，用现金流进行融资也要求不得高于银行贷款利率。”前述券商资管子公司董事长说。

　　一位从事券商资管证券化业务的人士坦言，现在券商的资产证券化业务不接地气，“非标转标的大背景下，资产证券化是大势所趋，但要兼顾当下，一方面，符合条件的公司少，第二人家也没兴趣，第三交易结构复杂，中介机构投入大。”

　　在他看来，还是刚性兑付的市场环境使然，“投资者的不成熟和监管的过于谨慎，导致风险和收益无法匹配。”

　　Wind数据显示，截至9月18日，券商专项资管计划余额仅为328亿元，远远低于银监系信贷ABS的1662亿元。