低估值的支撑导致近来主板相对小盘股表现出防御性，但在经济下行、房地产压力陡增的局面下，该支撑十分脆弱，不排除小盘股大跌之后大盘股再次跟跌的可能性；而且IPO 开闸预期仍对市场情绪形成制约。仍维持谨慎观点，保持低仓位，医药、食品饮料、家电等偏消费行业一线白马等业绩增长确定性高，值得配置。

小盘大跌、大盘小跌完全符合二季度报告的预期

上周市场维持弱势格局，仅周一在新国九条影响下出现脉冲式上涨，然此上涨仍被后面三个交易日的下跌所吞没。风格上大盘小跌、小盘大跌的局面完全符合我们二季度策略报告的预期。

截止5月16日收盘，上证综指、深证成指、中小板指及创业板指四个板块的动态估值分别为8.8、13.35、26.35和50.5倍；其中，前两者的估值已经是年初以来第二次在这个位置试探（第一次发生在3月中旬的那次低点），中小板指的估值对应2012年-2013年初的水平，而创业板指的估值尽管回到了去年5月初的水平，但相对于2012年的平均水平仍是高出30%。从一定意义上讲，低估值是近期主板比较抗跌的原因，但我们认为估值洼地的支撑力度不强。

奈何经济不给力

我们同时查阅了日本、美国经济转型期间股市的表现，也发现了同样的现象：在经济转型初期（日本取20世纪七八十年代、美国取20世纪六七十年代），新兴行业（日本对应的是东京交易所二部，美国对应纳指）首先会取得相对收益，估值也高于主板；但随着经济调整的深入，新兴行业的表现也随之调整，而主板在较低的估值水平处会有一定的抵抗性，并在经历3-5年的调整后上行，但前提是：企业盈利能力在转型过渡期初步稳定。

而目前我国产能去化的过程并未结束，企业盈利能力仍处于下降通道，因此，估值底部的支撑力并不强。从上周公布的4月份经济数据来看，丝毫没有看到经济回暖的征兆，旺季带来的工业生产补库动能十分微弱，房地产投资和开工持续下降，而消费增速也出现了令人担忧的回落（已经连续三个月）。此外，实体企业盈利能力恢复从而带动主板估值和指数企稳还需要一个条件，那就是资金成本的下降，而中国资金成本的实质性降低则有赖于房地产等领域泡沫的适度破裂和出清。

结论：保持定力

估值洼地的支撑作用导致近来主板相对小盘股表现出较强的防御性，但我们认为该支撑力度十分脆弱，在实体企业盈利能力下滑过程中所谓的低估值也是比较脆弱的；而信用风险和IPO开闸预期仍对市场情绪形成制约。因此，我们仍建议保持低仓位、防御为上，大类资产建议配置债券，行业配置方面，消费品领域的如医药、食品饮料、家电、等行业的一线白马业绩增长确定性高，具有配置机会。