1、国内下游行业投资回暖，海外收入下滑拖累整体业绩增速。2013年公司公司销售印刷机整机 121台，单组设备 27台， 实现营业收入 3.65 亿元，同比增长 10.26%， 其中 93%来之成套印刷设备， 7%来自独立单元及配件。分地区来看，国内收入 2.4亿元，同比增长 27%，销售占比 66%，海外收入 1.24 亿元，同比下滑 12%。

　　1) 下游瓦楞纸包装行业集中度提升，龙头企业盈利快速增长，行业投资回暖。根据行业统计数据，2008 年以来瓦楞纸箱累计产量同比增速年均增长 12%，并且 2010 年以来增速逐渐放缓，但瓦楞纸包装行业规模效应明显，下游集中度在逐渐提升。以合兴包装为例，2008年以来，合兴包装收入年均增长约 32%，利润年均增长约 18%，龙头企业发展速度远高于行业增速，尤其是 2013 年合兴包装净利润增长 57%。受运输半径影响，下游龙头企业必须通过异地投资扩张提高市占率，受此影响，国内瓦楞纸包装行业投资回暖。

　　2) 全自动联动线推出与佛斯伯收购有望推动海外收入增长。2013 年亚洲市场收入下降拖累公司收入增速。 2013 年底公司推出了与意大利合作研发的“全自动联动线”，与东方精工原有产品组合后，即可形成下印式全自动亚太之星(APSTAR)系列成套印刷设备生产线，提升公司出口产品的自动化水平。另外公司收购佛斯伯后也可利用佛斯伯渠道拓展海外市场。产品水平提升及渠道完善将推动公司海外市场收入增长。

　　2、收购佛斯伯增加管理费用，影响公司利润增速。

　　2013 年公司毛利率 35.78%，同比提高 0.21 个百分点，毛利率稳中略升。但净利率 15.36%，同比下降 3.85个百分点，净利率下降导致公司实现归属于母公司股东净利润下滑 12%。公司净利润下滑的主要原因为： 1)公司收购意大利佛斯伯发生并购重组费用约 1231 万元； 2)本期新增公司实施股权激励的摊销费约 243 万元。

　　3、2013年接单量略有增长，但应收账款增加，预收账款减少。

　　2013 年底公司应收账款 5678万元，同比增长 87.4%，主要原因为采用信用证结算方式的国外客户以及采用分期收款的国内客户增加所致。2013 年度完成国内订单金额 2.23亿元，同比增长 4%，但预收账款 2672万元，同比降低 30%。 受应收账款增加影响，公司销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入的比例为0.78，为历史最低水平。同时公司应付账款 8213万元，同比增长 34%，因此经营性现金流净额为 6398万元，与经营性收益的比例为 1.01，保持良好的经营性现金流。

　　4、瓦楞纸生产设备将成为 2014 年业绩主要增长点。

　　1) 预计一季度完成佛斯伯收购，大幅贡献业绩。

　　公司公告拟以现金 4080 万欧元收购佛斯伯 60%股权。根据《买卖协议》，交易对方承诺佛斯伯 2013-2016 年经调整的净利润分别为 650 万欧元、700万欧元、750万欧元和 750 万欧元，如果某一个财务年度的经调整的净利润高于或低于相应财务年度的业绩承诺，交易双方通过支付现金方式对交易对价进行调整。

　　2) 设立合资公司，拓展瓦楞纸生产线亚洲市场。

　　作为本次交易的前提条件之一，交易各方将在中国设立一家由东方精工持股56.4%的中外合资企业。按照公司的规划，该合资公司将生产制造高速宽幅瓦楞纸板生产线，设计年产能 50 条，产品销往中国、印度等亚洲国家及其他新兴市场。 合资公司将生产每套 1800-2200 万元价格区间的国产化高端瓦楞纸板生产线。目前已有多家老客户对合资公司的瓦楞纸板生产线进行了关注，我们预计有望下半年开始实现销售，未来几年有望连续爆发式增长，成为公司业绩的重要增长点。

　　5、公司将继续向自动化物流系统、数码印刷机等方向拓展。

　　公司坚持“生产一代、开发一代、预研一代、储备一代”的科研方针。目前瓦楞纸箱全自动化印刷成套生产线的研发已经完成，开始小批量交付，向上游瓦楞纸板生产线的扩展也即将完成收购。根据公司由专用设备制造商向工业自动化系统解决方案提供商转型的战略，未来公司将重点突破物流自动化领域。

　　另外，公司还在积极进行数码印刷的技术研发和技术储备，目前对数码印刷设备的自主研发已进入样机验证阶段。公司的数码印刷设备未国内瓦楞纸箱印刷行业首创，满足个性化、小批量、多订单的用户需求。

　　6、盈利预测与估值。

　　目前公司收购佛斯伯股权交割尚未完成，出于谨慎性原则，我们盈利预测暂不考虑收购影响，我们预计 2014年-2016年公司可实现归属于母公司股东净利润 7780万元、10035万元与 13089万元，EPS分别为 0.42元、0.54元与 0.71元。假设一季度末完成股权交割，考虑佛斯伯利润贡献及财务费用共同影响，预计可增厚公司2014年与2015年EPS至0.57元与0.68元，当前股价对应PE为24.4倍与20.4倍，维持公司“买入”评级。

　　7、风险提示：

　　1)下游包装印刷行业复苏继续低于预期，影响公司新签订单及业绩增速的风险；

　　2)佛斯伯收购不能完成的风险；

　　3)公司瓦楞纸板生产线国产化研发进度低于预期的风险。