渠道下沉正合时宜，实现O2O可借助电商力量。

    红旗连锁以便利超市经营为核心业务，并适当向大中型超市、24小时便利店及餐饮快捷店扩展。由于成都市区便利店密集、竞争激烈且租金成本高企，红旗连锁于几年前开始发力拓展成都周边区域。考虑到仓储配送等方面的优势且三四线城市需求增长快速，我们认为公司渠道下沉战略成功可能性较大。

    另外，公司与电商巨头的潜在合作机会值得关注。目前各超市企业与电商的合作大多位于“快递代存”阶段，其实质是将门店变成类似淘宝“猫屋”的一级配送站点。但对于便利店来说，更大的机会来自将来与电商更深层次的融合。将物流仓储系统与电商企业对接快速以实现SKU扩展，继而利用电商在线流量平台获取大量订单，并通过公司较强的仓储配送系统实现商品送达。通过与电商企业合作成为二级运营站点，是红旗连锁实现O2O战略的最佳途径。

    毛利率持续提升，存货结构致周转缓慢。

    红旗连锁通过提升直采比例、发展自有品牌及拓展新便利业态等方式实现毛利率的提升：2009-2012年直采比例由51%上升至62%，毛利率提升近3个百分点。截至1H2013红旗连锁综合毛利率达27.1%，显著高于同期行业平均的19.6%。随着24小时店(今年增加约90家)及快捷店(毛利率35%以上)的发展，公司毛利率有望持续提升。周转较慢的酒类(销售占比约10%)存货占比超过1/3,导致公司报表周转慢于行业平均。再考虑到每周超过三次的配送频率，我们认为公司实际周转效率良好。

    增值业务提升渠道价值，形成核心竞争力。

    公司便民增值业务的发展已经处于行业领先地位，近四年营业额CAGR超过80%。便民增值业务容易固化消费习惯，用户具有较强粘性，并能促进店内其它品类销售；并能在门店展示面积受限的情况下，丰富了盈利渠道以及提供数量可观的现金流。以32亿元营业额测算，今年便民增值业务可提供超过2000万元的现金流。此外，公司积极参与电商配送“最后一公里”，若快递代存业务试点顺利并扩展至全部门店，将极大提升公司门店网络价值。

    看好公司门店网络渠道价值，评级由“中性”上调至“推荐”。

    红旗连锁是A股唯一的便利超市股，在成都地区拥有广泛密集的门店网络。公司通过优化供应链效率实现毛利率持续提升，很大程度上缓解了费用端压力，并利用渠道优势成为成都地区主要的香烟销售渠道。近期同EMS、顺丰等快递巨头开展“快递代存”业务合作，由于门店网络、仓储配送等方面具备优势，我们认为公司未来同电商企业更深层次的融合值得期待，维持13-15年EPS预测0.45/0.50/0.55元不变，评级由“中性”上调至“推荐”。

    风险提示：消费需求低迷抑制同店增速；人工、租金费用率高企；郊区新门店培育期延长。