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时隔五月，宏源证券（000562.SZ）员工被警方带走再掀债市风波。 不过，债券市场的消息显示，该事件或与今年四月份发生的丙类户、代持养券等黑幕不同，而与宏源证券员工购买债券理财产品的高收益劣后份额有所牵连。亦有人士指出，上述涉事理财产品的劣后份额认购中，宏源证券另类投资子公司宏源汇智投资有限公司（下称宏源汇智）的身影穿梭其中。不过，前述涉事理财产品属宏源证券的集合资管产品还是通过信托等其他方式借“通道”设立，尚待确定。针对市场传闻，宏源证券未予表态。利输隐匿于劣后？9月12日，债市传言称，此前一天，债券销售部总经理陈智军和副总叶凡被警方带走与其内部员工认购的债券型理财产品有关。“事情和宏源员工认购的理财产品劣后份额有关，劣后收益做得很高，一度超过百分之三四十。”一位接近宏源证券人士表示。然而，该信息亦遭到多位业内人士质疑。“市场好的话劣后收益确实很高，但不至于因此就被查吧？”华南某证券资管人士表示怀疑，“员工认购自己产品的劣后很常见，而且不少公司也会鼓励这么做。”“不能说做劣后就是利益输送，劣后还承担为优先担保的风险，如果产品发生风险先亏损的肯定是劣后。”某AMC系券商资管投资经理指出。但亦有业内人士认为，债市违约概率较小的情况下，如此优先劣后的结构化安排，难免有利用优先资金放大杠杆输送利益之嫌。“目前债券违约仍是个神话。”华夏基金一名研究员坦言，“近年来的债券特别是企业债的风险不大。”“结构化在资管产品设计中已很常见，除二级市场投资，类信托业务也常采用这种设计。”山西证券（002500.SZ）资管人士表示，“有时可能是券商自营资金做夹层，再找一个可靠的单一资方做劣后，但如果投资的整体风险较小，所谓劣后夹层就可坐享剩余高收益，优先资金则相当于被拿来放杠杆。”有消息人士指出，宏源证券员工对理财产品劣后份额的投资或非直投，而是以其另类投资子公司宏源汇智为通道得以实施。“宏源汇智很可能是认购劣后资金的通道，另类投资子公司在操作上较灵活，有时还会给类信托项目出劣后资金。”前述接近宏源证券人士表示。工商资料显示，宏源汇智法定代表人邹剑仑，同时担任宏源证券总经理办公室主任，公司经营范围包括投资、资产管理、投资管理等。2012年底，宏源证券宣布完成向宏源汇智的分次注资，其注册资本由成立时的3亿元增至12亿元。据宏源证券的一份宣传资料介绍，“宏源证券已将固定收益板块打造成为公司的品牌业务，并在业内各项指标中均名列前茅。2012年上半年债券销售交易部实现利润在公司净利润占比超过50%。”对于宏源汇智的介绍则为“公司目标将宏源汇智打造成证券公司的场外交易平台和资本中介，全面从事各项另类投资业务”。事起2012？此前坊间传闻，宏源证券员工认购的涉事理财产品的劣后收益高达30%-40%。“这么看可能设计了夹层。”中金公司某固定收益研究人士指出，“优先收益最低，夹层次之，劣后的剩余收益可能最高。”有业内人士认为，如此高的剩余收益或与2012年债券牛市不无关联。“如按传言中说那么高的收益，那说明这件事至少去年就已发生。”前述研究人士表示，“优先级（资金）通常取自银行，像今年钱荒后银行的资金成本升高后就不太容易实现高回报，要取得这么高的收益，赶在去年的债券牛市可能性较大。”资料显示，宏源证券2013年以前设立发起的集合理财共8只，其中投资类型为债券型的仅“宏源6号稳健成长A”与“宏源6号稳健成长C”。前述两款债券型集合理财计划成立于2012年6月15日，此类大集合产品在2013年新《基金法》施行后已停发，投资经理徐华，目前仍处于存续期内。但这两款产品并未披露产品分级的信息。“它发理财产品不一定要利用资管的集合，也可以外包成信托等产品来做。”前述券商投资经理分析。而宏源证券及其子公司是否会发行集合资管以外的理财产品，尚不得而知。由于前述传闻涉及宏源证券多个部门，引发市场对宏源证券风控机制的怀疑。实际上，2012年，媒体曾曝光宏源证券营业部曾因理财产品销售过程中存在暗示保本等涉嫌违规的问题。针对前述传闻，记者拨打宏源证券董事会秘书阳昌云的电话予以求证，但对方称“还要证实什么，能说的已经都说了”。陈智军等人被警方带走调查一事是否与宏源证券可能存在风控瑕疵有关，仍是个谜。今年4月17日，宏源证券有关负责人接受采访时表示，当前券商业务正处于不断的创新和发展之中，无论监管层还是券商，都对各类业务的风控相当重视。“现在许多业务做不做，怎么做，都应通过风控部门的审核。” 彼时，该负责人曾表示。
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