估值与投资建议。

　　我们预计13/14/15年每股盈利分别为0.30/0.36/0.41元，目前股价(16.14元)对应动态市盈率分别是54/45/39x。根据我们绝对估值和相对估值的结果，公司合理价值为14.40~17.28元/股，考虑到公司线上教育市场的扩张，我们给予“谨慎增持”的评级。

　　核心假设。

　　(1)假设：公司在教育征订渠道收入稳步增长和网络销售渠道快速增长。13/14/15年的教育征订渠道收入增长率分别为：20%/18%/10%，网络渠道销售同比增长250%/150%/80%；(2)公司的毛利率保持稳定，13/14/15年的综合毛利率为72.12%/73.02%/73.48%；与市场预期的差异之处。

　　目前市场普遍看好线上教育，我们认为目前线上教育更多的是辅助性的辅导教育，是流量和用户的入口，变现还是依赖于线下教育。但是随着学校教育的信息化(IPAD等终端普及、互联网化等)，学校教育模式的变化将加速线上教育的发展。目前我们仍然看重公司线上和线下结合的发展策略。

　　公司作为国内主要的同步教育软件厂商，与国内大部分的出版社合作，拥有丰富的教育内容资源，同时拥有较大规模的教师及学生用户数量。公司开始发力线上教育(包括1V1的外教口语教育和客户端APP的开发等)，积极准备教育资源的并购，有望加速公司的发展。

　　股价变化的催化因素。

　　(1)国内学校信息化推进加速(IPAD等试点)；(2)教育业务的并购；(3)政府补助加大。

　　核心假设或逻辑的主要风险。

　　(1)教育征订系统增速低于预期；(2)国家网络教育方面政策的变动。