产能逐步扩张将缓解公司瓶颈，服装、电子产品、装饰用品等新下游需求未来可以期待。 目前公司产能达到 5800 万米，相比于上市之初的 3500 万米的产能，增长了 66%，即募投项目的 3150 万米产能已有三分之二产能释放。剩余三分之一产能预计将会在明年年初逐步释放。超募项目的 2200 万米新产能预计将会在明年下半年建成投产，届时公司产能规模将会达到 8850 万米。根据公司介绍，目前合成革的最大下游是服装，其次是鞋类。过去由于产能丌足，公司仅能专注于已有的鞋类、 沙发、 体育休闲、箱包等领域。预计未来公司的新产能将会在满足已有市场需求的情况下，被服装、电子产品、装饰用品等新兴下游需求所消化。

　　下游去库存逐渐完成，鞋类企业明年预计将会开始补库存，利好于公司。目前鞋类等下游客户订单金额占公司销售额的 35-40%，对公司的业绩乃至整个合成革行业的业绩影响剧组轻重。我们以安踏国际(2020.HK)为追踪指标，在订单持续下滑了 6 个季度之后，安踏 2014 年一、二季度订货会的订单金额增长高单位数，我们讣为这预示着下游的去库存已经逐步完成，鞋类企业等下游预计明年将会开始新一轮的补库存，对公司形成利好。

　　关注隐蔽性资产对公司安全边际的提升。 公司金寨路老厂区生产设备技改及搬迁方案已经确定，预计将会在 2014 年左右基本完成搬迁，这样提升了公司管理调度的效率。老厂区占地约 100 亩左右，折合 6.7 万平方米。由于金寨路厂区所在地整体规划为金融、办公、商业、休闲、购物、商业综合区域，我们参考合肥市包河区徽州大道以东、繁华大道以北的某处土地在今年 8 月的成交情况——土地面积 3 万平方米，容积率≤6.2，成交价 20983 万元。保守估计，我们讣为土地的公允价值应该是 4 亿元以上。如果公司出让土地，则可以得到大约 2 亿以上的收益，大约对应 1 元/股以上。如果公司自己开发，预计对应的价值将会更大。

　　给予“买入”的投资评级。我们预计公司 2013-2015 年 EPS 为 0.34 元、0.47 元、0.57元，给予“买入”的投资评级。按照 2014 年 25 倍 P/E，给予 11.5 元的目标价。

　　风险提示。下游需求复苏低于预期的风险。